优配稳调 破解银行年末“钱紧”

    今年6月份之后，银行间市场各个期限的利率出现明显抬升：一个月以内的利率下半年较上半年平均升幅超过100个基点，目前7天回购的利率水平已达到14年来高位。在理财收益率飙涨、资金利率高企的背后，到底是什么？

    “缺钱”源于“错配”

    金融系统“缺钱”不是因为钱少，最根本的原因是金融系统的错配，即使央行投放大量资金，市场上最终能获得的流动性支持仍较有限

    有两个现象看似非常矛盾，却又同时存在。一个是“钱多”，广义货币（M2）数额巨大。央行发布的《2013年10月金融统计数据报告》显示，10月末，M2余额达到107.02万亿元,同比增长14.3%，分别比上月末和去年同期高0.1个和0.2个百分点。同时，央行最新公布的10月份央行口径新增外汇占款接近4500亿元，创出2010年10月份以来的新高，相比9月份足足扩大了近7成。

    另一个是“钱少”，货币市场流动性紧张，资金利率上行。以7天利率为例，今年1季度，剔除节日因素带来的影响，7天利率波动中枢徘徊在3.2%左右；随后，二季度前两个月，7天利率均值上涨至3.37%至3.57%，6月下旬，7天利率均值高达6.92%。进入三季度，随着各金融机构增加备付金，7天利率月均值回调至4%附近；进入四季度，7天利率中枢处于高位，10月和11月均值分别为4.29%、4.52%，12月至今约为4.61%。

    这种矛盾源于资金的错配。“金融系统‘缺钱’不是因为钱少。”中国社科院金融研究所所长王国刚认为，最根本的原因是金融系统的5个错配：“主体错配”，正常情况下，企业是资金的需求方，居民是资金的供给者，而现在的状况是，居民和企业都把资金交给银行，再由银行进行资金资源的配置，隔断了企业和居民之间的直接联系；“性质错配”，债券融资和股权融资不足，而贷款这一间接融资方式成为社会融资的主要手段；“期限错配”，近年来，我国商业银行信贷资产增速较快，其中，中长期贷款长期化，但存款期限又出现短期化变化，就形成了期限错配的矛盾，这种错配肯定会带来流动性紧张的问题。此外还有“市场错配”和“产品错配”，资金配置于资本市场的总量不足。在这种情况下，即使央行往市场上投放大量资金，但市场上最终能获得的流动性支持仍较有限。

    年末效应聚集

    金融机构资产配置“去杠杆”和年底周期性信贷紧张共同导致资金供给收缩，再加上实体经济融资需求刚性增长，导致资金紧张、利率上扬

    “银行理财收益率的大幅上涨，是由于短期资金总体偏紧。”王国刚表示。临近年末，一些季节性因素开始对资金面产生影响。从银行的角度讲，他们面临“贷存比”、“流动性”比例、“流动性覆盖率”和“净稳定融资比例”等指标的考核，银行需要通过发行高收益的理财产品来增加存款总量。此外，实体经济也面临短期资金的严重紧缺，市场对现金的需求量增大，使得银行系统较为“缺钱”。

    与此同时，过去常常在流动性紧张时为市场“解渴”的公开市场操作也极为谨慎。央行在《2013年第三季度中国货币政策执行报告》中提出，将继续实施稳健的货币政策，不放松也不收紧银根，着力增强政策的针对性、协调性，适时适度进行预调微调。

    事实上，7月以来，央行采用“锁长放短”的操作方式，今年以来，除了最后一笔仅10亿元的央票没有续做之外，央行共9次对3年期央票进行到期续做，累计规模为4222亿元。即使在10月资金利率大幅走高之时，央行依然继续回笼资金，10月公开市场累计净回笼404亿元，为今年4月以来首次净回笼。

    “公开市场操作变调，加剧了市场对政策收紧的预期。”兴业银行首席经济学家鲁政委说，货币市场频繁波动形成风险溢价，6月“钱紧”后，机构对未来预期的不确定性上升，这直接造成了下半年市场利率更为频繁的波动，反过来又造成新的不确定性，使得货币市场利率抬升。

    央行下定决心“降杠杆”也使得市场对于流动性的预期谨慎，带动资金利率走高。“在近几年较大幅度加杠杆后，经济可能将在较长时期内经历一个降杠杆和去产能的过程。”在《2013年第三季度中国货币政策执行报告》中，央行首次提出要“降杠杆”。

    中国人民大学经济学院副院长刘元春认为，从央行的角度来讲，降杠杆主要是降低负债规模，就是对货币发行、贷款规模进行控制，特别是对国有企业、地方政府融资平台的贷款要控制。

    国泰君安首席经济学家林采宜认为，金融机构资产配置“去杠杆”和年底周期性信贷紧张两个因素共同导致资金供给收缩，而实体经济在复苏过程中，对融资需求存在刚性增长，两者共同作用导致资金紧张、利率上扬，货币市场资金紧张可能会是今后一段时间的常态。

    而且，流动性紧张并非流动性“断裂”，中国银行首席经济学家曹远征表示，企业融资渠道其实很多，目前传统贷款只占到社会融资规模的40%左右。有贷款需求的企业还会选择继续向银行贷款来扩大生产经营，而商业银行也会根据企业资质发放贷款。

    期待利率市场化加速

    惟有加快利率市场化，促使理财产品创新，才能从根本上解决银行理财产品变相揽储问题

    有人担心，高企的资金利率一方面会对银行系统造成压力，另一方面会抬高实体经济的融资成本。一家股份制银行金融市场部首席分析师认为，从当前来看，资金利率走高也是市场供需的一种反映。资金利率长期较低并不利于优化资金资源的配置。

    “惟有加快利率市场化，促使理财产品创新，才能从根本上解决银行理财产品变相揽储问题。”清华大学经济管理学院金融系主任李稻葵认为。

    不仅如此，这也为存款利率市场化打下了基础。按照央行行长周小川此前的表述，利率市场化进程有近期、近中期和中期“三步走”的路径规划，近期着力健全市场利率定价自律机制；推进同业存单发行与交易，逐步扩大金融机构负债产品市场化定价范围；近中期，将注重培育形成较为完善的市场利率体系，完善央行利率调控框架和利率传导机制；中期，将全面实现利率市场化，健全市场化利率宏观调控机制。