傅子恒：政策预调微调力度或加大

　　国家统计局公布数据显示，上半年GDP同比增长7.4%。从一二季度环比数据来看，相对于一季度延续去年四季度的下滑趋势，二季度环比“止跌”略有好转，同比达到7.5%的增幅。总体观察，宏观数据表现与市场预期略有落差，但处于正常范围。

　　市场之所以对二季度经济增长数据预期提高，主要是因为政策出现预调、微调“分水岭”，稳增长力度加大。去年四季度GDP增长幅度为7.7%，一季度大幅下滑至7.4%，市场忧虑情绪陡然增加。决策层在二季度开始迅速进行政策调整，财政、货币政策由去年年中以来的双紧搭配，转变为适度谨慎的结构宽松，令低迷的市场信心逐步回暖。与政策分水岭基本同步的是一些宏观数据指标“分水岭”，首先是信心前趋指标PMI结束多月下滑趋势，从二季度开始缓幅回升，6月份汇丰与官方制造业PMI双双回升至50荣枯临界点之上；同时，物价指数CPI止跌、PPI指标跌幅收敛，显示市场消费与生产者信心均有回升，这也使得市场对经济增长数据的“印证性”表现充满期待。

　　笔者对当前经济并未脱离正常水平的判断，则更多是基于中国经济社会的长期发展与变迁事实而得出的结论。无论是从总量还是结构方面，上半年宏观经济增长数据均继续体现出中国经济新阶段出现的新特点。

　　首先是经济增速在长周期处于向下回落之中，GDP增长自2012年回落至8%下方之后(2012年为7.8%)，2013年为7.7%，今年上半年回落至7.4%，目前预期的年度增速为7.5%，现阶段的增长“底线”为7%。与此同时，市场对经济增长的认识也在凝聚共识：就总量而言，均衡增长应更多以社会就业为参考变量，只要就业水平能够保持稳定，经济增长就可视为适宜。在结构方面，从产业构成来看，上半年一二三产业分别增长3.9%、7.4%和8.0%，第三产业增长自去年首度超过第二产业后，上半年继续成为经济拉动的最主要贡献源；三大产业的GDP比重构成中，第三产业以年均一个百分点的速度增长，2013年达到46.1%，首度超过第二产业的43.9%，成为第一大产业，其增速也继续高过第二产业，预示规模差距将扩大，这是中国经济正在悄然发生深刻变化的直接例证。

　　要素构成方面，上半年全社会固定资产投资规模同比名义增长17.3%，增幅较2013年有较明显回落(去年年度增长19.6%)，比一季度回落0.3个百分点。投资增长的所有制构成中，国有及国有控股投资增长14.8%；民间投资增长20.1%。对投资增速形成拖累的最大因素是房地产开发投资，该指标占全社会固定资产投资总额的比重接近20%，上半年同比增长14.1%，增速比一季度回落2.7个百分点，至6月末，全国商品房待售面积同比增长24.5%。消费指标中，上半年社会消费品零售总额同比名义增长12.1%，增速略低于2013年全年的13.1%，但较一季度加快0.1个百分点。进出口增速由负转正，上半年同比增长1.2%(一季度为同比下降1.0%)。总体来看，上半年经济增速下行压力在投资、消费与外贸均有体现，主要压力来自于投资增速的回落，尤其是房地产产业链的景气回落以及外贸出口的压力方面。

　　从运行逻辑来看，中国经济短期增长波动是经济社会长期运行、变迁的自然结果，首先是增长速度，经历30年10%以上的超高增长，我国经济正在回落至次高增长阶段，对比基数的持续抬升与初期全要素粗放投放带动的超高增长难以为继，是增速回落的两大内因；而缘于对后者认识的加深，增速回落的促动因素同时还有人为主动调节方面的原因。但与此同时，经济潜在增长水平仍能保持适度增速，虽然对应于“超高”增长，这种增长是“次高的”，主要的判断依据在于我国城市化进程远未结束以及地域、城乡与产业间发展不均衡，对投资的需求依旧巨大，居民收入步入中等发达阶段带来巨大的消费需求，投资与消费的内驱力量释放仍将会是一个相对较长的过程，从而继续拉动经济快速增长。总体而言，中国经济目前正处于由“超高增长”演化为“次高增长”的“换挡期”，虽然速度放缓，但增长前景依旧有可靠保证。

　　由此，笔者认为，我国经济当前面临的主要矛盾并不是总量有效需求不足问题，而在于持续存在的结构问题。这种结构矛盾表现在城乡、地域、产业发展以及居民收入间存在巨大的不平衡、不均等，发达地区与高收入群体消费升级对投资与消费日益提出新的差异化要求，社会发展与公众认知、观念的持续提升，对私人产品与公共产品均提出更多的数量与更高的质量要求等。而这些需求变化，无疑将带动地域、产业、领域发展的结构调整机会，这是无论实业投资还是金融投资都需要认真辨识与努力把握的。

　　而经济总量趋势变化与结构矛盾调节需要差异化政策进行应对，思路依旧在于以改革稳增长、促发展、调结构、惠民生，持续释放“改革红利”，为增长注入新动力，激发市场新的活力。当前而言，笔者认为，稳增长、促发展的目标一是在于保证增速回落的平稳“换挡”，二是更多追求更高增长质量，调结构、惠民生目标应着力保证经济社会发展成果更多惠及民众；上半年陆续推进的“京津冀一体化”布局、“新丝绸之路”建设、“长江经济带”建设、结构减税与定向货币宽松、计划生育政策调整与户籍制度改革，以及以股权多元化与全员持股为特征的地方国企改革等等，均可以视为体现上述目标的具体行动，改革推进与政策预调、微调相伴而行，可以预期下半年将会延续与推进落实。而仅从稳增长角度来看，要实现全年7.5%的增长目标，其力度将至少不会低于上半年。

　　□万联证券研究所所长 傅子恒