资金面稳中偏松债市牛市基础未变

　　作为同一利率体系的不同表现形式，货币市场利率与债券市场利率何以会出现背离？可能的解释是，资金面对现券收益率的影响只占据了较小比重，上海证券认为，对收益率影响较大的因素主要是正回购中标利率意外地大幅下行。

　　本报见习记者刘泉江从经济运行疲软数据出炉到存款偏离度新规出台、从事后被证实的央行SLF疑云到公开市场正回购利率意外下行，近期“搅局”债券市场的重磅消息接踵而至，给季末节前原本就敏感的市场增添了不少莫测氛围。

　　不过，对于债市投资者来说，至少刚刚过去的一周他们的斩获还算不错。数据显示，上周(9月15至9月19日)，银行间市场现券短端收益率呈小幅下行走势，长端收益率则明显下行。

　　具体来看，银行间市场6个月期国债收益率下行5个基点，1年期国债收益率下行3个基点，5年期国债收益率下行9个基点，10年期国债收益率下行23个基点。企业债方面，3个月、6个月和1年期企业债收益率分别下行3个基点、2个基点和6个基点，3、5、7年期企业债收益率分别下行7个基点、5个基点和11个基点。

　　耐人寻味的是，银行间货币市场却呈现出与之相反的走势———短端资金利率小幅上行，长端利率大幅度上行。数据显示，截至上周五(9月19日)，7天期同业拆借利率上行12个基点至3.53%的水平，7天期、21天期银行间质押式回购利率分别上行6个基点、95个基点至3.33%和5%的水平。长端利率方面，3个月银行间同业拆借回购利率从4.64%上行至4.75%，3个月银行间质押式回购利率则从4.37%上行至4.59%。

　　作为同一利率体系的不同表现形式，货币市场利率与债券市场利率何以会出现背离？可能的解释是，资金面对现券收益率的影响只占据了较小比重，上海证券认为，对收益率影响较大的因素主要是正回购中标利率意外地大幅下行。

　　数据显示，上周公开市场有330亿元正回购到期，央行继续滚动正回购操作予以对冲，共开展了250亿元14天期正回购操作。据此计算，上周公开市场实现净投放，释放流动性共计80亿元。

　　“上周央行在公开市场上的操作继续保持稳健，公开市场以微调为主，公开市场数量的调控对资金面及市场预期的引导作用较弱。不过，上周正回购利率的下调对市场预期影响较为显著，这导致上周现券收益率大幅下行。”上海证券债券分析师胡月晓称。

　　货币市场利率整体上行又作何解释呢？直观的供求分析似乎可以回答这一问题。

　　一方面，跨节流动性供应相对紧张。数据显示，上周短期流动性供应充足，尤其是1天和7天期资金仍然充足，但跨季末的14天和21天资金需求仍然在增加，供给则相对紧张。上海证券认为，目前金融机构的超储率为1.70%，较去年同期有所下降，这或将对本月下旬流动性供给产生影响，资金趋紧的概率较大。另一方面，资金拆借规模保持平稳。具体来看，银行间质押式回购单日成交规模保持在9000亿元左右的水平，银行同业拆借单日成交规模在2000亿元左右。

　　展望本周，资金面或仍继续偏紧。“本周公开市场到期资金较少，季末和国庆节假日临近，再加上12只新股集中申购，资金面面临较大压力。”上海证券认为，本周资金面总体将保持稳中偏紧的格局，进入更为紧张的状态，预计央行会加大资金投放力度，不排除逆回购重启的可能性。数据显示，本周公开市场有250亿元正回购到期，周四(9月25日)有500亿元国库定存到期，无央票到期。若央行不进行其他操作，本周净投放仅250亿元。此外，自本周四开始，上交所和深交所将各有6只新股IPO，将对流动性产生不利影响。

　　尽管资金面连续吃紧，上述机构认为，在短期扰动因素退去后，流动性仍将呈现出稳中偏松的格局。原因之一是银行体系流动性仍然稳中偏松。上海证券观察发现，近期Shibor与央票利差明显下降至较低水平。数据显示，最近3个月，3个月期和6个月期Shibor与央票利差分别从2.36和1.66的水平下降至0.95和0.93的水平。上海证券认为，利差收窄显示最近3个月银行体系流动性呈现出稳中偏松的态势。值得注意的是，本周一(9月22日)，Shibor从隔夜到1年期各期限品种利率全线下降。其中，7天及14天期限利率下行最为明显，分别下行10.20个基点和11.50个基点。

　　现券方面，正回购利率下行对现券收益率的引导作用将不断降温，日趋紧张的资金面对债市的影响则将逐渐增加。“本周现券收益率将在基准利率下行以及资金面等多重因素的影响下小幅波动。”胡月晓表示，不过长期来看，债市的牛市基础未变，现券收益率的总体下行趋势将延续。

　　“资本市场上，经济和货币环境不支持的股市行情看来终究走不了多远，前期即使‘看多’热情高涨，市场还是又逐渐回归主题投资、概念、热点轮炒的境地；随时间推移及不及预期的宏观经济数据的出台，各机构逐渐从‘发热’中冷静下来。”胡月晓称，而对于债市而言，在“紧数量、低利率”的政策趋势下，“债市牛市基础不变”。