全球下行 联储加息受阻：详解耶伦的“话外之音”

　　美联储维持利率不变 耶伦声明温和偏中性

　　美联储主席耶伦于北京时间3月17日(周四)凌晨2点公布利率决议，维持利率不变，并暗示年内或加息2次(去年12月时料为4次)，全球经济形势隐含的下行风险以及仍处于低位的通胀率是暂缓加息的两大原因。不过，堪萨斯联储主席乔治对3月FOMC决议持异议。

　　随后，耶伦在同日2时30分举行了记者发布会，针对4月加息的可能性、评判加息的标准、实行负利率的可能性等作了详细解释。究竟这份看似鸽派的FOMC声明存在什么话外知音？美联储又如何评判加息标准？这又将对全球商品市场、汇市造成什么影响？

　　截至北京时间3月17日8:30记者发稿前，美元指数持续下行，报95.80;美国十年期国债收益率跳水，报1.915%。

暗示年内加息两次 忧心全球经济

　　根据最新发布的“点阵图”(dot plot)，其显示年底利率中值降为0.875%，隐含加息2次，加息节奏有所放缓；去年12月点阵图皆显示2016年底利率中值为1.375%，隐含加息4次。点阵图反映了17位美联储决策者们对未来利率走向的预测。

　　此外，美联储下调2016年PCE通胀率中值预期至1.2%(此前料为1.6%)；下调2016年GDP预期至增长2.2%(此前料增2.4%)。

　　FOMC声明中显示，劳动力市场进一步增强，然而近期通胀率仍将维持低位水平，部分原因是能源价格下跌，且全球经济及金融市场动荡继续对美国经济构成风险，因此美联储仍选择对加息继续观望。

　　具体而言，美国2月失业率持续保持在4.9%的低位(前值4.9%，危机以来均值7.75%)，不过薪金增长依旧乏力且不变价计算的个人可支配收入增速依然低迷；1月PCE为1.25%，前值0.68%；核心PCE为1.67%，前值1.46%，虽然仍持续低于美联储2%的长期目标水平，但近期通胀已不断回暖。

　　耶伦在发布会上强调，近期美国经济十分具有韧性，但全球经济形势乏善可陈，的确存在下行风险，似乎想要加息的美联储因为全球潜在的“回溢效应”而放慢了脚步。

　　“中国经济增速如期下降，欧元区经济则进一步放缓，日本去年四季度GDP增速为负数，令人有些吃惊，而我们的邻居墨西哥、加拿大也感受到了低油价对他们的打击。”

　　耶伦提及，如国际货币基金组织(IMF)已经几度下调全球增速预期，IMF也表示或将在今年4月的春季年会期间再度将至下调。

　　一切并非定数 不排除4月加息

　　当被问及评判加息的标准以及4月加息的可能性时，耶伦表示届时仍会举行发布会，不排除4月加息的可能性，并强调了通胀2%的目标。

　　“我们距离4月发布会还有六周时间来收集资料，劳动力市场会有新数据，我们仍有可能在4月加息，”耶伦强调，每一次美联储的决议或预测都是根据最新数据所作出的，不存在预设通道(pre-set course)，不应该以本次决策为下次会议妄下定论。

　　言下之意，对于加息路径，美联储也在且行且看。此外，其也不排除存在政策转向的可能性，而这也与美联储的信用(credibility)无关。

　　针对加息的核心“门槛”——通胀，耶伦表示不会刻意追求“超调”(overshoot)，2%是美联储的终极目标。她也指出，如油价等“间歇性”(transitory)因素会逐渐消散，“油价并不一定要回到原来的高度，它只要在一定水平趋稳，其负面影响就会逐步消散。”

　　政策空间充足 不考虑负利率

　　正因为美联储此次声明偏鸽派，因此各界不免再度问及实行负利率的可能性。

　　耶伦正面回应称：“负利率不是我们所讨论的，FOMC委员们认为美国经济不断改善、通胀回升，如果一直持续，美联储会逐步加息。”

　　她也表示，美联储的政策空间仍十分充足，例如声明称，委员会将维持美联储持有机构债券、机构抵押贷款支持证券(MBS)和到期国债拍卖后再投资本金的滚动投资政策，即美联储不会太早收缩资产负债表，这也有助于维持市场宽松的金融环境。

　　此前在中国春节期间，全球市场动荡。耶伦于2月11日出席美国国会听证会时表示， “在必须实行负利率时，似乎没有什么事情会妨碍美联储去采取这一行动。”

　　不过事实证明，美联储也只是将负利率纳入了其对银行的压力测试之中，这是由于日本(-0.1%)和欧洲(-0.4%)等央行实施了负利率。危机后的全球央行都加强了压力测试的强度和频率，这是因为在飞速变化的金融市场之中，历史经验往往已缺乏借鉴价值，更有前瞻性的保障无疑是“压力测试”。

　　美元指数或持续受挫

　　尽管此次会议耶伦并没有提及强美元对经济的影响，但这此前已经成为了美联储的关注点之一。

　　在此次会议前，美元指数明显反弹，押注美元走强的多头呼声渐强，然而鸽派声明对美元指数造成了一定打压，美元指数已跌破95大关，并触及一个月低点。

　　民生证券研究院海外研究组负责人张瑜对《第一财经日报》表示，预计美元阶段性见顶。

　　也不乏专家指出，强美元不利于美国经济。“从国际收支平衡的等式‘储蓄-投资=经常项目差额’的角度看，等式的左边——美国储蓄率太低；等式的右边——美国经常项目逆差太大。为了实现平衡，一方面，美国应该勒勒裤腰带，吃点苦头；另一方面，美国必须使实际汇率贬值。美国需要降低劳动成本，或使名义汇率贬值，”社科院学部委员余永定此前对《第一财经日报》表示，一方面，我们可以说长期来看人民币没有贬值的基础；另一方面，我们也可以说从长期看美元没有升值的基础。

　　对人民币、大宗商品影响几何？

　　针对此次利率决议的全球性影响，张瑜表示，随着美元阶段性见顶、加息路径放缓，且随着中国外汇占款及外储下滑放缓，人民币短期内得以喘息。

　　利率声明公布后不久，离岸人民币兑美元就急升逾200点 ；同日，人民币兑美元中间价也顺势被上调逾211个基点，报6.4961元。

　　随着人民币贬值压力逐步释放，张瑜也指出，中国国内宽松掣肘有所消退，按照国内经济相机抉择的自由度加大。

　　对于此前价格有所反弹的大宗商品，张瑜预计短期计价因素方面有所提振，但美元下调经济预期+欧洲经济步履蹒跚+新兴市场增长中枢下移，“基本面依然压力山大，镜花水月难以持久。”