激烈竞争内资崛起 香港证券市场借沪港通谋变

　　历经100多年的发展，当前的香港证券市场已经成为全球资本市场的重要组成部分。数据显示，截至2014年中期，香港联交所的上市企业市值排名已经跻身全球第6，亚洲第2位。不过，强壮与繁华的背后，香港本地券商的日子似乎并不好过。沪港通的到来，或许可以带来一些新的契机。

　　港交所市值十年涨三倍

　　香港证券市场有着悠久的历史。1866年香港第一次出现了有记载的股票交易，在历次牛市与股灾扩张与停顿、弊病尽显与监管跟进交织进程中，香港证券市场交易日趋规范。

　　这其中，香港联合交易所的成立是一个重要的标志。1980年，香港政府出面重组四大交易所，并于1986年成立了新的香港联合交易所，结束了香港证券交易所、远东证券交易、金银证券交易所、九龙证券交易所四个交易所共存“四会时代”。此后，由于香港经济高速增长等因素，香港进入了长期牛市，从1986年联交所成立到1997年亚洲金融危机之前，仅有1987年由于“黑色星期五”事件以及1994年由于宏观经济原因香港股市出现了两次年度下跌，其余年份香港股市均有所上涨。

　　1997年亚洲金融危机的爆发以及后来的百富勤事件等使香港市场受到较大的冲击，1998年8月13日恒生指数下跌至6600点的近5年低位，也暴露出香港证券管理机构在监管上的诸多不足。

　　1999年，香港政府着手证券期货市场的全面改革。根据改革方案，香港的联交所、期交所以及香港结算三家公司实行合并，并由2000年3月成立的香港交易所拥有。此后，香港交易所于联交所挂牌上市，使得港交所能够受到大众监督，这次改变也使得香港证券市场进入到了成熟阶段。

　　2003年6月29日，内地与香港签署了《内地与香港建立更紧密经贸关系的安排》(以下简称CEPA)，不断拓展内地与香港的金融联系是CEPA的重要内容之一。CEPA的签订使得香港证券市场成为海外投资者分享中国经济高速成长的重要窗口。2003年之后是香港证券市场进入大发展的时期，包括中国平安、工商银行等一系列中国国内大型金融机构纷纷在联交所上市。方正证券统计显示，2003年到2013年十年间港交所的市值从7146亿美元增长到3.1万亿美元，十年间增长334%。

　　香港本地券商身处劣势

　　受成长于转口贸易的经济结构影响，香港整体的金融环境保持了较强的开放性。在此背景下，香港证券行业的监管也呈现出了相对开放的态势。数据显示，截至2013年底，香港证监会一共下发了3545张业务牌照，香港证券市场上的经营主体达到900余家，远远超过大陆115家的数量。

　　联交所根据交易规模把这些证券公司分为三类。第一类是成交额排名在1到14位的券商，其中大部分为海外大型投行；第二类是成交额排名在15到65位的券商，大部分为内资券商及香港本地大型券商；第三类则是成交额排名在66位之后的券商。

　　究其原因，方正证券在最近的一份研报中认为，主要是由于香港本地证券公司在客户资源和项目资源上均不具有优势。

　　客户资源方面，尽管香港的投资者中本地的机构和个人接近40%，但由于香港实行开放的金融政策，其本地金融机构大多为海外的分支机构，这部分客户多被海外投行抢占，在香港股票市场上，这批客户的市场份额超过60%。因此，香港本地券商的目标客户多集中在本地和外地散户，而这一部分的客户占比仅有大约20%。因此，香港本地券商在客户资源上相较海外券商有明显的劣势，这成为香港本地券商盈利较差的重要原因之一。

　　项目资源方面，由于香港市场IPO采用注册制模式，而且香港的大部分上市公司来自海外，因此，具有海外背景和客户资源优势的外资券商抢夺了股市的大部分资产端客户。体现在不论是股票承销和债券承销业务上，外资投行都占有绝对优势。数据显示，从2001年起截至2014年10月19日，香港证券市场股票和债券承销规模前20位的承销商均没有香港本地证券公司。

　　“可以说在香港市场上以欧美券商为主的A组券商占据了证券行业的金字塔。”方正证券最新的一份研报表示，以经纪业务收入为主的盈利模式使得香港本地券商的资本收益率(ROE)常年维持在不超过10%的水平，远远低于香港其他金融机构。

　　内资券商有望突围

　　不过，外资券商在香港市场独占鳌头的现状正逐渐发生改变。这里面主要的动因来自管制放松的背景下，中国内资券商开始慢慢关注香港证券市场，并纷纷在香港通过并购或者设立的模式建立子公司，而沪港通又正好有望成为加快这一改变的东风。

　　事实上，香港市场的兴起与国内经济发展有着密切的关系。目前，在香港市场上中概股和H股市值总和已经超过10万亿港币，市值占比长期超过40%，而内资券商在项目端具有比较明显的优势。

　　方正证券认为，内资券商的香港子公司获得母公司在资产端的支持后，与外资券商的差距不断缩小，业务结构呈现多元化，其盈利能力也显著超越香港其他本地证券公司。以2010年大福证券被海通证券收购为例，通过海通证券的资源优势，其盈利能力自被收购以后相较行业大幅提升，其2011年至2013年ROE分别高于香港证券行业2个百分点、6个百分点和6个百分点。

　　“内资券商进入香港证券市场更多的是弥补香港本地券商资产端的不足，而沪港通的开启对于弥补香港本地券商客户资源的劣势又起到了积极作用。”方正证券非银金融首席分析师王松柏表示，沪港通是在目前国内资本账户短期难以开放的限制下，实现香港市场和国内资本市场互通模式的一种尝试，是促进中国内地与香港资本市场双向开放和健康发展的积极尝试。