A股半年报解析：企业效益下滑 投资意愿低迷

　　作者 王剑辉(首创证券研发部总经理、中新经纬特约专家)

　　随着秋风初起，国内主板上市公司的半年报也如期收官。近三千份报表中既透出了无法忽视的凉意，也不乏令人欣慰的亮点。虽然只是份“期中”考卷，但投资者也可以从中感知基本面的冷暖和市场的动向，获得下一步投资决策的重要依据。

　　总体来看，经营规模扩大，速度、质量和效益均出现下滑。

　　今年前六个月，A股上市公司(非ST)共计获得营业收入14.28万亿元，同比增长4.7%；净利润1.4万亿元，同比下降了3.1%，增收未增利。收益质量也连续第三年下降。上市公司的经营性现金流净额和自由现金流分别为3.28万亿元和1.09万亿元，同比减少了46.7%和5.7%。资产总额增长10.8%至185.8万亿元，增速降低了4.6个百分点；净资产增加15.6%，增幅减少了7.4个百分点；现金类资产26.29亿元，仅增加1%，增速大幅下滑11个百分点，在总资产中的比例也下降了1.3个百分点至14.2%，资产的流动性连续3年下降。负债规模157.4万亿元，10.0%的增速与资产相当，比去年降低了4.2个百分点。

　　企业控制库存的努力卓有成效，存货增速由去年同期的17.2%显著回落至9.1%，低于资产规模增速，占比也继续稳定在4.2%；不过销售回款速度有所放慢，应收账款4.27万亿元，增加11.8%，增速仍然略高于总资产规模。

　　企业投资意愿相当低迷，大家更倾向于保存实力。上半年权益性投资为8576亿元，大幅下滑39.2%；在总资产中的比例也由0.8%降至0.5%，这可能意味着未来增长动力减弱。不过企业存留收益达到9.88万亿元，增幅12.9%，在总资产中的比例继续升至5.3%，这又给未来的投资留下想象空间。

　　从结构上看，大蓝筹企业的决定性地位没有改变，而中小企业的效率和成长速度则明显占优。

　　从结构上看，大蓝筹企业的决定性地位没有改变，而中小企业的效率和成长速度则明显占优。在营收方面，沪深300成分公司达到9.93万亿元，增幅仅为0.3%；利润总额1.15万亿元，下降了9.6%。而中小板和创业板企业营收分别为1.25万亿元和3256亿元，增速为18.5%和53%；利润分别为966.7亿元和394.7亿元，增幅18.9%和69.4%。在资产方面，占上市公司数量约10.3%的沪深300成分公司拥有90%的资产，达到167.5万亿元，增长8.9%；净资产20.86万亿元，占比73.4%，增速11.8%。而中小板和创业板企业资产规模分别为5.21万亿元和1.36万亿元，占比仅为2.8%和0.7%，不过同比增速达到19.5%和45.1%，成长性非常突出；净资产分别为2.26万亿元和9063亿元，占比8.0%和3.2%，增速高达26.8%和52.8%，表明企业利润留存增加，股权融资能力较强。

　　经营效率上，中小企业或垄断性较低的行业企业占据显著优势。沪深300公司虽然拥有9成资产，只创造了不到7成的营收和8成多的利润；中小板和创业板公司依靠3.5%的资产，创造了11%的营收和9.7%的利润，相对效率超出前者2-3倍，轻资产的经营模式和创新驱动的优势显而易见。不过值得主意的是，中小企业的营收质量和资产流动性较弱；中小板和创业板企业自由现金流为-419亿元和-369亿元，负债也以14.4%和31.7%的较快速度增长；应收账款在资产中占比分别为13.3%和18.4%，存货占比11.9%和11.0，而沪深300公司的相关指标仅为1.4%和2.8%；这也反映出中小企业在产业链中所处的谈判地位或议价能力仍然较弱。

　　从行业上看，多数板块——特别是集中于传统行业的权重板块承受了国内外需求疲软、国内政策结构调整以及经营模式与产品竞争等多重压力，盈利能力出现不同程度下滑。

　　采掘、化工、钢铁、有色、建材等行业资产增速由去年的3-12%回落至1-10%，现金类资产占比5%-10%，均低于15.2%和12.6%的市场中值；应收账款和库存占比分别在5-10%和5-13%，接近或高于8.8%和12.7%的市场中值。在市场波动和监管调整的影响下，非银行金融板块的资产规模下降2.9%，现金资产下滑近40%，占比也降至10.7%。

　　另外，电气、机械、汽车、家电、房地产和电子等行业的应收账款压力较大，在总资产中占比16%-27%，显著高于市场均值；建材、国防军工、纺织服装和房地产行业库存压力较大，占比总资产普遍超过20%；房地产业库存虽然比过去两年(65%和63%)有所改善，仍高达60%，在限购政策由松转紧的情况下前景不容乐观。

　　一级行业板块中，盈利能力下滑最为显著的行业是非银行金融、钢铁、机械、建材和采掘，它们的净资产收益率降幅在3%-58%；其中建材为-1.5%，采掘为-2.39%，钢铁为-7.64%。二级行业板块中航运、造纸和化工制品的表现较弱，净资产收益率由正转负，在-1.5%至-6.6%之间。

　　正如西谚所说，“即使是乌云也会有闪亮的轮廓”，我们还是能在不少行业中发现业绩亮点：这些行业要么表现稳定，要么显著改善，在产业政策方面也符合国家发展战略，具有长期成长空间。盈利能力最为稳定的当属医药生物行业，过去4年来的中报净资产收益率均保持在5%以上，今年虽略有下降，仍达到5.06%。其次是家用电器，过去两年来净资产收益率也稳定在5%以上，今年小幅增至5.2%。改善幅度最大的是汽车和食品饮料，净资产收益率分别由-4.09%和-1.33%增至3.85%和3.89%。通信行业的盈利能力也显著提升，净资产收益率由0.21%升至2.8%。传媒和商业贸易也有较好表现，分别由2.42%和1.49%提高至4.77%和3.44%。在资产规模上，这些行业增速在12-23%左右，多数高于平均水平；应收账款和库存也大多低于市场均值。虽然行业平均市盈率(TTM)较高，在45-70倍之间，但上述二级行业中的龙头股估值还比较合理，选择估值在2-40倍静态市盈率之间的绩优股并长期持有，相信会有超越大盘的表现。(中新经纬APP)

　　专家简介：王剑辉，首创证券研发部总经理。主要研究方向包括宏观行业趋势和市场策略，研究成果曾多次获得证券业协会和深交所奖项。

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