专家谈退市制度：要形成进出有序的良性循环

　　近日，中国证监会拟对《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》(以下简称《退市意见》)进行修改，进一步完善上市公司退市制度。随后，上交所、深交所先后发布了《证券交易所上市公司重大违法强制退市实施办法(征求意见稿)》(以下简称《征求意见稿》)。

　　《征求意见稿》对修改退市制度提出哪些建议？

　　我认为，此次对上市公司退市制度的修改与完善，有三个亮点：

　　第一，《征求意见稿》对主体责任、违法行为类型等作出具体规范，有助于制度落实。具体表现在：主体责任得到进一步明确，证交所将以中国证监会行政处罚决定、人民法院生效司法裁判认定的事实为基础，承担起退市决策主体责任；重大违法涵盖的行为类型也更加广泛，《征求意见稿》将欺诈发行、重组上市重大违法以及信息披露重大违法等情形均纳入退市范围，着力维护市场健康秩序，维护中小投资者利益；《征求意见稿》按照公开、透明、规范的原则，构建了重大违法强制退市的具体实施程序和相关配套机制，在增强了可操作性的同时，保障了当事人的正当程序权利。

　　第二，对财务指标审核更加严格。交易所加强对上市公司年度报告的审核，一部分突击达标的上市公司可能面临着被终止上市的风险。上交所《征求意见稿》第四条第(三)项将这种情况单独作为一项重大违法强制退市情形，并规定，“上市公司年度报告存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，根据相关证监会行政处罚认定的事实，导致连续年度财务指标实际已触及终止上市标准的，应当对其股票予以终止上市”。

　　第三，交易所有更多的裁量权，形成监管威慑。特别是上交所《征求意见稿》第四条第(六)项规定“本所根据上市公司违法行为的事实、性质、情节及社会影响等因素认定的其他情形”终止其上市，交易所在实践中会根据实际情况把握弹性空间。

　　哪些公司将会率先登上“危险名单”？

　　按照新老划断的规范适用安排来看，首先登上“危险名单”的可能是日常信息披露中存在违法行为而受证监会多次处罚的企业，这部分企业可能会触及《征求意见稿》“五年三次”的制度红线。另外就是曾受证监会行政处罚，财务指标仍不符合《股票上市规则》的部分新ST公司，也面临着摘牌的风险。

　　此外，“危险名单”还囊括了一些蕴含潜在重大风险的上市公司，包括一些实质上已丧失投资价值的“僵尸企业”。我认为，这类企业甚至可能比上述显在“危险名单”中企业数量更多，它们同样有可能成为被强制退市的企业。

　　退市制度还有哪些值得完善的地方？

　　目前，中国资本市场正处在转型升级的阶段，成熟市场的经验对完善中国资本市场体制建设有重要的借鉴意义。就退市制度本身而言，我们可注重以下三点：

　　首先，杜绝借壳上市，形成公司进退有序的良性循环机制。在美国退市比例每年约在百分之十左右，而中国证券交易所自成立以来仅退市几十家企业。为何A股退市比率如此之低？部分原因是，A股市场中，本应退市的部分公司利用“壳资源”进行“重组”摇身一变成为“好公司”，使市场中进退有序无法实现。因此，坚持完善退市制度的下一步改革方向应当是杜绝借壳上市的可能性，将资产重组放在退市后再进行，以形成进退有序的资本市场秩序。

　　其次，退市制度应与为注册制改革形成联动机制，服务多层次资本市场体系健康发展。以信息规范化披露为核心的注册制改革，力在降低企业IPO成本，厘清风险自担与加强中小投资者保护的关系，将价值判断的角色交还市场投资者。因此，退市制度越加完善，注册制推行条件便越成熟；反之，注册制推行降低“壳资源”价值，也利于退市制度的实际运作，两者紧密联系、相辅相成，使得一、二级市场回归本源，服务上市公司功能的更直接、更有效。

　　最后，法规制度的生命力在于执行，在国际经验的基础上应切合中国经济和金融市场发展的实际需要。有决心在深水区里面打破现有的格局，资本市场的新时代才可期。(中新经纬APP)

　　作者 付立春(东北证券研究总监，中新经纬特约专家)

　　【专家简介】付立春，清华大学博士后，东北证券研究总监。中国社科院讲座教授，国务院发展研究中心、全国股转公司课题组成员，北京市经济与社会发展研究所课题组顾问。

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