短期央票需求甚弱已成“鸡肋”，若为了平衡货币市场结构，增发短期央票，则其利率将有极大的上行压力，但实际的上行空间已十分有限。央行在货币调控上或陷两难困境。

　　3月期央票发行利率4个月来首次上行，而3年期央票发行利率继续下跌。业内人士指出，这主要是央行对目前货币市场资金价格不合理定价的修正与调整，并不是货币政策收紧的信号。

　　3月期央票发行利率破稳上行

　　根据央行公告，周四(5月20日)招标发行的60亿元3月期央票发行收益率为1.4492%，意外上行4个基点，打破四个月来稳势。此前3月期央票发行收益率连续第15次持稳于1.4088%。

　　根据历史数据，1个月以来，公开市场短期央票发行量持续缩量，但发行收益率一直持稳。

　　对此，业内人士指出，此次3月期央票发行利率的上行，主要是央行对目前货币市场资金不合理定价的修正与调整。而对于1年期央票发行收益率的走势，业界亦有分歧。

　　北京一银行交易员对《每日经济新闻》表示，3月期央票收益率上行，只是对应的一个合理的修正。“3年期的价格偏高，1年期以内的又偏低，上行是向市场水平靠拢。”

　　该交易员并称，“定价不合理不是一天两天的事，对于下周1年期央票的发行收益率，持稳和上调都有可能。”

　　实际上，如果按照3月期品种的发行思路，则1年期央票收益率可能亦上调；但如果从货币市场利率维稳的角度看，因为1年期央票收益率是基准利率的风向标，难以轻易撼动，因此也可能继续持稳。

　　某国有大行交易员则称，该3月期央票利率上行，是为了增加短端对投资者的吸引力，以便央行在公开市场上均匀分布各期限品种的结构。“主要还是为了调整结构，并没有什么信号或意图的表示，短时间内应该不会有什么大动作。”

　　一机构交易员表示，1年期央票收益率的变化要看央行意图，以及数量调控的效果。“如果上行，就是3月期品种利率上行的后续，并无收紧的信号。”

　　外资行的一些交易员亦认为，3月期央票收益率上行属正常。“之前收益率不动是不正常的，3月期品种的利率上行对市场几乎没有影响，只是短端收紧了。上行后的利率曲线更平坦化，更趋于合理。”

　　外资行交易员们还表示，1年期收益率可能上行，但也有可能“以不变应万变”。“目前各种宏观政策和行政政策都在既有轨道上行走，既无加速也无减速，指标性的变化不太可能。”

　　市场资金面略显紧张

　　央行公告并称，同时发行的1200亿元3年期央票，发行收益率2.70%，较前周续降2个基点。同时91天期正回购操作再次缺席。央行本周通过公开市场净回笼资金510亿元。

　　央行本周恢复净回笼，加剧了资金价格上涨，银行间市场回购利率周四收盘小涨。

　　上述大行交易员称，近期中小金融机构资金拆入意愿明显增强，回购利率维持缓慢上扬态势。“近期回购利率连续走高，市场资金需求略显紧张，感觉短端的需求要比前期强些了。”

　　数据显示，存款准备金率上调以来，前端流动性有所收紧。回购市场上，7天回购利率在存款准备金率上调前为1.6%，上调后则处于1.79%-1.86%的位置。

　　上述交易员表示，二级市场可能陷入盘整。3月期央票收益率意外走高及3年期央票利率高于二级市场，均传递了二级市场收益率继续下行空间有限的悲观信号。

　　但亦有业内人士表示，3年期央票的发行利率续降，说明流动性依然充裕。华东一交易员称，由于银行放贷受限，流动性大量涌向债市。“虽然央行3年期央票发行超过千亿元，但实际上远少于商业银行上报的需求。”

　　该交易员表示，由于本周一各银行对3年期央票的需求申报量过大，原本可于周三进行的申报量更改，被央行临时取消。“按照以前惯例，周三可以改申报量，但这周不行了，一定要以周一报的为准。”

　　央行陷两难困境？

　　4月份以来，央行在公开市场上放缓了回笼力度。业内人士称，收紧没以前那么强，但长期仍是趋紧。

　　公开市场前次利率上行出现在1月份和2月份有春节因素，而3、4月份有其他政策的调整。显然，目前行政政策调整的可操作性较弱，央行转而调升货币市场资金价格。

　　本报此前的报道曾指出，央行不可能仅以3年期央票为回笼主力。但短期央票需求甚弱已成“鸡肋”，若为了平衡货币市场结构，增发短期央票，则其利率将有极大的上行压力，但实际的上行空间已十分有限。央行是否在货币调控上陷两难困境？

　　根据华泰联合证券的周报，未来央行在公开市场操作上可能的选择为：增加3年期央票发行规模、再度提高准备金率、将1年期央票发行利率抬升至2.0%左右。

　　但北方国际信托投资公司研究员韩冰则认为，此观点过于乐观。“3~4周内央行会有动作，加息或者上调准备金率，概率三七开，加息的可能性更大。”韩冰表示，过程也许不重要，但是3~4周内息口应该会有变化。“有可能是在端午节假期，因为假期之前将公布的5月CPI数据很可能触及3%的红线。”

　　央行货币政策委员会委员李稻葵在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，无论是长期还是短期来看，市场流动性都是非常充裕的，这是一个基本事实。“现在的流动性是63万亿元，占GDP的180%。”

　　李稻葵指出，目前财政部发的债太少，约6、7万亿元，对货币政策的运作不方便，对证券市场也不利。一个成熟的证券市场，其根基应该是国债，而不是股票。

　　“原则上，目前受市场追捧的中长债，应该由财政部发行，由央行发行不是最佳方案。因为央行本身不能盈利，而财政部发行的话，将产生财政收入作为基建等项目的支撑。”

　　央行发行3年期央票，是出于长期的考虑，其用意是在于，在市场上设置信誉评级最高、最稳定的中期债券。这是未来公开市场操作的基础，也是证券市场发展的重要支柱。

　　至于未来公开市场操作是否仍以3年期央票为主，李稻葵表示，现在无法判断。（每经实习记者 贺麒麟）