中国需努力化解外汇储备风险

　　中国现代国际关系研究院 廖峥嵘

　　后金融危机时代，主权债务危机正在西方国家中蔓延，有人预计财政赤字庞大和债台高筑的美国也很难避险。中国拥有巨额外汇储备和美元债务资产，这些财富的安全不能不引起人们的高度关注。

　　美元贬值令人担忧

　　据中国人民银行公布的数据，截至2009年12月末，我国外汇储备余额已经达到2.4万亿美元。这是一笔庞大的外汇储备，相当于我国国内生产总值的50%。中国外汇储备主要投资于海外高信用等级的政府债券、国际金融组织债券、政府机构债券和公司债券等金融资产。其精确构成虽没有正式公布，但通过国内外有关机构公布的数据，可以推测出其大致构成如下：在我国的外汇储备中，美元计价资产大约在65%至70%，即约1.3万亿至1.5万亿美元，其中大部分是美国国债。另据美国财政部公布的数据，截至2009年12月末，中国共持有8948亿美元的美国国债，去年11月和12月中国相继减持了93亿美元和342亿美元。

　　能够拥有这么大一笔财富并成为美国的债主当然可以带给我们成就感，但同时也产生了巨大隐忧。国家与普通家庭一样，都面临财产保值的难题，而最令人担忧的是美元贬值的风险一直存在。货币是各国政府调控宏观经济的重要工具。一旦美国经济出现问题，美政府就会采取扩张性货币政策刺激经济。这时候，美元就需要贬值以启动复苏。但作为国际储备货币，美元又需要保持币值稳定。否则，各国会动摇对美元的信心、减持美元，反过来加速其贬值。一国货币充当国际货币后在内外政策协调上的这种矛盾被称为克里芬难题。目前，还没有克服这一矛盾的有效办法。

　　这次金融危机以来，美政府为了救市又一次采取扩张性财政和货币政策，而且力度远胜以往。在货币政策方面，美联储除把联邦基金利率下调到接近于零的历史低点，还创造了“量化宽松”的政策工具，差不多等于直接印发钞票。财政政策方面，2009年美国财政赤字已超10%，累计财政赤字占GDP总量的比重接近100%。这样做势必会导致美元增发、美元贬值。美元贬值会引起实际购买力下降，以美元计价的商品和服务价格上涨，美元资产实际支付能力缩水。据中国社科院测算，如果2009年9月30日至2010年9月30日期间，美元对各种主要货币均贬值20%，以现有汇储规模计，中国遭受的损失将高达人民币3万多亿元。

　　调整投资组合不易

　　虽然美元资产存在较大缩水风险，但是寻找更理想外汇投资组合却存在困难。

　　从投资币种看，由于美国是经济最发达、实力最强的国家，美元是最主要的国际储备货币，世界各国的外汇投资币种中美元均占有较大比例。目前市场对美元长期走贬的趋势虽然认识一致，但是美元的国际主要储备地位仍然稳固。与其他币种相比，美元仍然是市场投资的首选。经验证明，欧元等国际货币的抗风险能力普遍不如美元。越是危机，美元就越受欢迎。

　　从投资品种看，股票、黄金以及石油等的投资收益可能会高于政府债券，但是收益总是与风险成正比。一些经济专家认为，历史上存在着所谓“黄金常数”，即黄金价值一直相对其他商品更加稳定，最适合充当贮值手段。因此，黄金曾经是国际公认的货币本位。但是自上世纪70年代黄金去货币化以来，国际黄金市场价格波动频繁而剧烈。1997年至2007年间，黄金的最低国际交易价为1999年7月20日的252美元/盎司，最高价格为2006年5月12日的725美元/盎司，差额近3倍。黄金作为货币稳定器的特征不复存在。石油价格波幅同样剧烈，其投资风险远大于高等级信用债券。此外，由于我外储规模庞大，对战略性物资和大宗商品的收购行动可能会引起价格暴涨。包括石油在内目前国际市场上还没有哪一种大宗商品可以有效消化我数额巨大的外汇储备。

　　当然，我们可以适当择机提高黄金、资源产品的投资比例，但它们并不是汇储投资的理想品种，大比例持有存在比高信用债券更大的风险。此外，还有一种可能性是股权并购，即参股或者收购资源型企业，增加国家对战略资源的控制力。但是，外汇储备投资是国家行为，在投资涉及国家安全和战略利益的资产时受限较多，政治风险较大，并不能随意选择。

　　外汇储备绝非越多越好

　　外汇储备的合理规模没有统一标准，西方普遍接受的理论认为是足够支付3个月到半年的进口。以进入本轮高速增长期的转折年2002年年末为例，我外汇储备为2800亿美元，与当年进口总额2900亿美元基本持平。此后，外汇储备增长迅速超过进口增长，至2009年末达到2.4万亿美元，比2002年增长790%，而同期进口贸易总额和GDP只增长300%。中国处于高速增长期，资金缺口大，金融系统还不发达，适当扩大外汇储备规模有助于对内促进金融稳定，对外提高国家信誉，增强各国与中国扩大经济交流的信心。但是，汇储规模绝非越大越好。即使不存在保值困难，外汇储备投资以保值和安全性为第一原则，决定了外汇储备只能是一种低收益的资金持有方式。

　　外汇储备增长过快、规模过大是经济发展失衡的结果。外汇储备来自国际收支顺差。中国劳动力就业和产能严重过剩均需要贸易顺差来消化，储蓄转化投资能力严重不足需要引进外资来弥补。这一经济增长方式决定了短期内中国国际收支顺差仍会继续增加，外汇储备规模将继续扩大，美国国债的持有量还会增加，资产缩水的可能性也会越来越大。

　　消化外汇储备的选择

　　从目前情况看，要逐步消化庞大外汇储备主要有以下几种选择。

　　一是改革外汇管理体制。继续放宽居民结售汇限制，努力实现藏汇于民。美、日等发达国家，居民手中的外汇储备数倍甚至数十倍于官方储备。储备化公为私以后，投资主体分散，不但有利于分散风险，提高决策效率，而且个人和企业可视经营能力和承受能力，投资风险高但收益也高的品种，从而提高资金使用效率。

　　二是改革货币制度，实行本币国际化战略，减少货币错配，从根本上解决外汇资金自给问题。积累外汇储备的初衷是人民币不能用于国际支付。如果人民币能够实现自由兑换并成为重要国际货币，那么中国对美元的需求就会大大降低。不过，人民币的国际化需要一个较长期的培育和成长过程。

　　三是积极促进经济结构调整，努力实现增长方式转变。首先可以通过增加资源性产品进口和扩大对外直接投资，努力实现国际收支的基本平衡。中国已进入需要大量进口国外资源的发展阶段，在扩大高新技术产品和设备进口同时，进一步扩大资源型物资或战略性物资的进口并鼓励企业到海外投资。同时，抓紧调整经济结构，努力扩大内需和消费，转变增长方式，这才是最根本的措施。