虽然东航和上航刚宣布停牌不久，重组方案也没有出来，但关于*ST上航壳资源未来去留已经成为议论焦点。如果重组方案是东航完全吸收合并上航，*ST上航的壳资源将成为各路兵家垂涎之物。

　　近日，有知情人士向《证券日报》记者透露，同在上海的国泰君安可能借壳*ST上航实现上市。另外还有消息称上海银行和东方证券也在是潜在借壳对象。

　　两航重组方案待产

　　周六ST东航的股东大会上，东航董事长刘绍勇透露和上航的重组方案将在20天内公布。有消息称目前东航可能通过先将上航设立为子公司，再逐步吸收合并的方式完成重组。

　　对于具体方案，中信建投李磊认为，政府主导重组，没法预测，个人认为应该不会拖太久，毕竟重组过程需要比较长时间。

　　如果重组框架已经定调为吸收合并，目前两家公司也正在根据这一基调推进重组，因此如果有意向方希望借壳，应该在目前制定初步方案的阶段前来接洽。不过，报道称截至目前并没有任何对*ST上航的壳资源有意的潜在接盘者前来与两家公司接洽。

　　去年亏损的东方证券因为不能满足IPO条件，借壳上市动力更大，也似乎是目前唯一选择。记者昨天致电东方证券上市办，工作人员表示根本没听说要借壳*ST上航的消息，“我们现在存在一些硬性问题，就只能等待了，目前没有任何消息或行动。”

　　2008年东方证券告别连续三年盈利，使得东方证券三年内将无缘IPO。“因此从意愿上看，东方是最可能通过借壳这种方式上市的券商。”分析人士称。

　　另有资料显示，东方证券的大股东申能集团是上海市国资委下属企业。国泰君安和上海银行的大股东同为上海国有资产经营有限公司，与上航是同门兄弟。根据上海市政府提出的规划，要达到30%以上的经营性国资证券化，那么未来可能还有700多亿元要上市，这些资产主要为金融资产。

　　昨晚国泰君安总部总裁办表示，上市的事情这两天正在开会研究，没有统一说法目前不方便透露。随后记者询问国泰君安内部人员也称没听说要借壳*ST上航，“公司筹划上市的确筹划了很久了，具体着手操作是在这两年。”但记者问及是否有在A股重启IPO的可能时，上市办表示董事会的确有过这种打算，目前正在研究。

　　一家投行人士表示，现在探讨*ST上航的壳资源尚显为时过早，“如果上航仍继续保留则不存在卖壳的事情。一切等东航与上航重组方案定下来再看了，现在停牌，即使消息是真的也没有意义。”

　　但他表示国泰君安要想借壳上市，操作上问题不大，主要是看重组方案，同时看证监会对待券商借壳上市的态度。“关于借壳上市，我个人认为还是谨慎点。毕竟券商借壳上市证监会现在不鼓励，基本上停了，存在太多内幕交易，容易出问题。”

　　去年轰动一时的“董正青案”就是先例，董正青利用自己作为广发证券总裁，主导借壳上市的工作之便，将广发证券即将借壳延边公路的信息透露给其亲友，并从中获利共计1亿余元。广发证券的借壳上市因为董正青案件而长期搁置，同时也连累了S延边路长达27个月的停牌。

　　也因为这些问题，证监会目前对券商借壳非常谨慎，因此平安证券一位分析人员认为，借壳的时间周期可能比IPO还长，“一般借壳上市的都是些中小券商，像西南证券、国金证券。像国泰君安这种资质优良的券商没必要选择借壳。而且在H股启动上市，又到A股借壳的，好像也没有先例。”

　　这位分析人士认为相比来说他认为上海银行借*ST上航上市可能性更大，因为业绩随着市场大幅波动的券商上市，给市场带来的风险较大，而银行的业绩就稳定的多。当然这也要看市场情况，如果环境好了他们可以选择自行IPO，没必要借壳。

　　借壳*ST上航不划算

　　而且和直接IPO相比，借壳上市并不“划算”。前述投行人士对记者表示，一般而言，买壳上市是民营企业的较佳选择。由于受所有制因素困扰，无法直接上市。 一般来说，买壳上市是民营企业在直接上市无望下的无奈选择。例如前阵兰州亚太工贸每股1元价格借壳ST联油。

　　“与直接上市相比，在融资规模和上市成本上，买壳上市都有明显的差距。所以，买壳上市为企业带来的利益和直接上市其实是相同的，只是由于成本较高、收益又较低，打了一个折扣而已。上市的收益主要有资金和形象两方面。”

　　目前企业考虑更多的倒应该是买壳上市的弊。一是成本，二是收益。即成本收益比能否达到令人满意的水平。而近年来买壳上市的成本总体上是逐年上升趋势。　

　　而且即使完成借壳上市，如何融资又成为一大问题，因为目前在排队过会的招商证券、光大证券募集金额均超百亿，而借壳方如无法通过IPO募集到资金，日后想要通过增发融资也不容易。

　　2007年下半年，中信证券以74.91元的价格增发A股增发，成为当时“第一高价增发股”，在当时的大牛市行情下，中信证券的增发被抢购一空，募集资金超过175亿元。而现在市场刚刚复苏不久，借壳上市的券商想要增发融资谈何容易？即使募集到10亿20亿，对财大气粗的券商也是微不足道的。

　　值得注意的是，虽然深沪股市已经有上百起买壳上市案例，但是成功率并不高。买壳上市获取收益的主要途径是配股融资。当然也不排除主要通过二级市场炒作获取收益的情况，但是由于很难统计这种现象，所以评价买壳上市是否成功的主要标准是效益能否得到长期稳定发展。然而一些在这条捷径中已然走过半程的上市公司,深感捷径背后的艰难与曲折,开始寻求卖壳退市的脱身之路。

　　因此有人怀疑既然融不到资，券商何必费力不讨好的借壳上市？无非是大股东想把股权上市变现吧。资料显示，国泰君安的前三大股东分别是，上海国有资产经营有限公司，持股23.81%；中央汇金投资有限责任公司，持股21.28；和深圳市投资控股有限公司，持股11.15%。

　　至于买壳的价格就是借壳方和上航谈判的结果了，而同门兄弟间的交易就使买壳成本都好商量，方式也有两种路径，一是收购上航未上市流通的国有股或法人股，这种收购方式的成本较低，但是困难较大，但鉴于国君、上海银行、东方证券和*ST上航大股东都是上海市国资委，这个并不成问题。

　　另一种方式就是在二级市场上直接购买*ST上航的股票。这种方式在西方流行，但是由于中国的特殊国情，只适合于流通股占总股本比例较高的公司或者“三无公司”。一位投行人士研究了上航的基本资料后表示，上航有10亿多股本，考虑目前的股价在6块钱左右，接盘方要做到绝对控股至少要买入30%左右的股份。“目前的第一大股东上海联和投资的股权比例是35.73%。这样算下来所需资本规模粗略在20亿左右，换句话说净资产肯定是要远大于20亿的。”

　　如果从技术角度看，那么百亿级别的国泰君安、申银万国和东方证券都达标。记者查阅了这三家公司的2008年报，它们的净资产分别为159亿、108亿和66.4亿元。但他们未必愿意出高价买*ST上航的壳。

　　“二级市场的收购成本太高，除非有一套详细的炒作计划，能从二级市场上取得足够的投资收益，来抵消收购成本。”一位分析师说。(记者 孙中元)