在组合操作中求解货币政策“黄金平衡点”

　　当国务院总理李克强日前表示，“要在转型升级与保持合理增长速度之间找到一个‘黄金平衡点’”时，答案不言自明。

　　货币政策从来都要服从并服务于实体经济。经济转型升级，需要货币政策发挥作用；经济要保持合理增长速度，同样需要货币政策贡献力量。当决策者试图在转型升级和经济增长之间寻找一个“黄金平衡点”时，支持经济增长的货币政策，同样需要寻找一个与之匹配的“黄金平衡点”。

　　货币政策的“黄金平衡点”，不可能是静止的点，而只能是动态平衡。这个平衡点的获得，通常来自央行多种货币政策操作手段的合力作用。

　　首先是“锁长放短”。“锁长放短”是央行今年在《二季度货币政策执行报告》中首次披露的中国货币政策操作方式上的创新。按照报告表述，央行试图通过“锁长放短”的操作创新，把冻结长期流动性和提供短期流动性两种操作结合起来，从而对流动性产生中性效果。事实上，从今年7月至10月底，央行已累计8次部分续作到期的3年期央票，累计续作规模达4122亿元，相当于上调一次存款准备金率所深度冻结的流动性。在“锁长”的同时，央行还每周通过7天期、14天期逆回购操作，向市场提供短期流动性，满足金融机构短期资金需求。这一收一放，既避免了流动性泛滥，也防止了流动性危机，使流动性供给保持在转型升级与保持合理增长速度之间的“黄金平衡点”上。货币政策所达到的这个“黄金平衡点”，通常被市场人士描述为流动性的“紧平衡”。事实证明，“紧平衡”既有利于经济平稳发展，也有助于防止通胀上升，符合当前经济发展对流动性的需要。

　　其次是因“时”而变。为应对监管部门设定的时点考核指标，我国商业银行普遍会在月末、季末等关键时点，人为扩大贷款或增加存款，形成了独特的“冲时点”现象。因为如此，每到月末、季末，银行体系流动性都会出现异常波动，宏观经济运行也会受到影响。比如，今年6月，由于一些银行对流动性管理重视不够，银行间出现了令人恐慌的违约现象，以至引发了金融市场和资本市场大幅波动。为避免“时点”因素影响市场预期和稳定，7月以来，央行在公开市场操作中，非常重视因“时”而变。表现为，9月，当中秋、国庆与月末时点等多重因素叠加，引发9月最后一周7天期回购利率从9月22日的4.00%跳涨至9月24日的4.43%时，央行一改连续数周的资金净回笼，而在9月24日开展了880亿元6天期逆回购操作、9月26日进行了800亿元14天期逆回购操作，两次操作，一举实现了自今年6月以来的单周净投放规模，净投放资金量为1550亿元，有效引导了货币市场利率的稳步回落，缓解了银行体系流动性的时点紧张；同样，临近10月末，银行间市场再现流动性紧张，比如10月25日，7天回购利率收于5.21%，3天跳升了共约180个基点，为防止恐慌心理蔓延，有效引导预期，央行一改此前连续两周的“零操作”和资金净回笼，分别在10月29日和10月31日，进行了130亿元7天期逆回购和160亿元14天逆回购操作，向银行体系投放资金291亿元。而当时点因素一消失，货币政策操作马上回归常态。比如，10月末一过，11月7日央行在公开市场上重回此前“零操作”状态。因“时”而变的操作，既体现了央行货币政策操作的主动性、针对性和灵活性，也表明央行紧盯市场变化，不断校准着“黄金平衡点”。

　　最后是短期流动性调节工具、常备借贷便利等工具相机出手。“锁长放短”、因“时”而变之外，为应对突发情况，央行还相机使用短期流动性调节工具、常备借贷便利等货币政策新工具，平抑资金价格，帮助资金缺口较大或陷入流动性危机的金融机构解决燃眉之急。央行在最新发布的《三季度货币政策执行报告》中指出，1至9月，央行开展了常备借贷便利操作，取得了较好的效果。2013年春节前，央行通过常备借贷便利解决了部分商业银行因现金大量投放产生的资金缺口。6月份，在货币市场受多种因素叠加影响出现波动时，央行通过常备借贷便利向贷款符合国家产业政策和宏观审慎要求、有利于支持实体经济、总量和进度比较稳健的金融机构提供了流动性支持；对流动性管理出现问题的机构，也视情况采取了相应措施提供流动性支持，维护了金融稳定。

　　“既不放松也不收紧银根”是国务院总理李克强多次强调的当前的货币政策取向，这一取向无疑是货币政策操作所要达到的“黄金平衡点”。虽然“黄金平衡点”是理想中的坐标，毕竟实际操作中，影响市场的因素错综复杂，这个“点”总会发生偏移。但货币政策目标一如央行在刚刚发布的《三季度货币政策报告》中所言，“重点是创造一个稳定的货币金融环境，促使市场主体形成合理和稳定的预期，推动结构调整和转型升级”。在央行一系列组合操作下，今年流动性合理适度，与支持转型升级、保持合理增长速度间的“黄金平衡点”实现了高度匹配，7月以来，一系列宏观经济数据持续转暖，经济实现了“软着陆”。