铜进口增长 沪铜1405承压于50000元/吨

　　印尼4月国会选举之前，铜矿石禁止出口问题不会得到解决，短期内仍将影响铜精矿出口。从中期来看，此举可能影响中国国内精铜冶炼产量释放。预计3月铜市走势震荡偏弱概率较大，沪铜1405承压于50000元/吨。建议空单持有者关注48000元/吨、46000元/吨这两个价位的支撑力度以考虑是否止盈。

　　铜进口增长带来了显性及隐性库存的增长。这部分铜库存可能根据铜价的变化，随时可向实际市场投放，是隐性的供应压力，如“堰塞湖”般压制国内铜价。

　　铜正快速流入中国，同时也导致其他地区铜供应的相对紧缺。从中国来看，国内铜供应增幅明显，下游需求未能有效消化，整体供需过剩，而同时，国外也出现铜供应紧张情况，作为全球价格联动性非常好的铜价，在此内外分化的环境下，出现涨跌两难的情况。

　　在国内下游铜需求疲软的前提下，出口将成为消化铜供应压力的主要方式。而具体幅度将取决于LME现货升水攀升速度以及LME现货价格较中国更为强势。同时，人民汇率持续下跌亦可能提供长期机会。

　　现货铜加工费下调

　　全球大多数矿商企业对2014年铜精矿产量预期都是增加，而在印尼限制出口的情况下，这一情况暂时出现反复，并随着中国铜冶炼企业节后复工，铜矿需求回升而愈发明显。2月以来，全球现货铜加工费由1月的110美元/吨逐渐下调至100美元/吨，而2月最后一周的现货铜加工费报价已经跌至两位数95美元/吨左右。冶炼厂通过降低加工费，减少获利以取得更多的铜矿。尽管矿商抗议不断，印尼禁止铜及其他矿石出口的政策在1月12日依然生效，三年内对铜精矿征收累进出口关税，到2016年下半年将升至最高相当于或与出口额的60%。这导致印尼当前铜精矿出口逐渐陷于停滞，Freeport宣布Grasberg项目铜精矿出货遭遇不可抗力。截至2月24日，旗下在印尼的矿厂仍未收到出口许可。Grasberg矿自1月中以来的铜矿平均日产量为112,000吨左右，相当于正常水准的一半。受无法控制的环境因素影响，宣布遭遇不可抗力可令企业暂不履行交货合同。预计在印尼4月国会选举之前出口问题不会得到解决，短期内仍将影响矿商Freeport和Newmont的铜精矿出口。从中期来看，可能影响国内精铜冶炼产量释放。

　　融资铜进口维持高速供应压力加大

　　中国海关数据显示，1月精炼铜进口39.75万吨，同比增长63.5%，环比增长27.2%，仅次于2011年12月的历史纪录高位40.69万吨。春节因素和融资铜需求是推高铜进口的主要动力。首先，今年春节在2月份，部分贸易商将原计划2月初进口的铜提前到1月；此外，一些提早用完去年额度的进口商，在1月获得新额度后也增加了一些进口。该部分进口增长的提前预支或会使2月进口受节日影响出现回落。其次，融资铜进口亦是重要组成部分。自2012年中旬起，人民币与美元利差就处于不断放大过程，随着国内资金趋紧，铜融资进口比重加大。2013年年末国内资金面偏紧促进了现货铜采购，到岸时间与1月吻合。即使沪铜价格走低使现货进口套利窗口关闭，在利差以及流动性趋紧的背景下，融资铜进口仍将持续。铜进口增长带来了显性及隐性库存的增长。2月末，随着铜价下破5万元，就有一部分供货商抛货换现，造成铜价由技术破位向供应压力加大的转变。由于铜价的变化，随时可向实际市场投放，是隐性的供应压力，如“堰塞湖”般压制国内铜价。

　　库存内外分化全球范围调整

　　与中国铜进口持续攀升相对应的是，中国铜库存稳步增加。上海期货交易所最新铜库存19.83万吨，较今年1月增长7.24万吨，增幅达57.8%，为2013年第二季来最高。同时，保税区的铜库存据信也在增长，巴克莱数据显示1月保税区铜库存水平在60万吨，较12月增长7.5万吨。在中国铜库存猛增之际，全球其他地方的供应却吃紧，导LME和COMEX铜库存紧张。自去年年中触及10年高位以来，LME库存便开始回落，在历时逾半年的下滑后，如今已缩减至不足峰值的一半。LME当前的铜库存在27.62万吨，为2012年12月以来最低；今年年初至今下降9.27万吨，降幅达24.6%。同时，多数库存是注销仓单、等待出运的状态。

　　LME铜库存已触及能导致市场担忧现货铜供应的水平，从而触发现货铜较LME三个月期铜升水的逐步攀升，最新的升水已达到今年最高水平70美元/吨。

　　伴随着LME铜库存的下跌，是中国精炼铜大量进口，并最终导致中国隐性和显性库存的大幅攀升。可以明确的是，铜正快速流入中国，同时也导致其他地区铜供应的相对紧缺。这就造成了铜市走势，从中国来看，国内铜供应增幅明显，下游需求未能有效消化，整体供需过剩，而同时，国外也出现铜供应紧张情况，作为全球价格联动性非常好的铜价，在此内外分化的环境下，出现涨跌两难的情况。

　　受沪铜领跌的影响，国内下游需求回升态势减缓，观望情绪浓郁，而全球铜市的再平衡调整很有可能转向另一个出口，即从中国国内向外出口输出。

　　从历史规律来看，现货较LME铜三个月期货价差扩大领先于中国铜出口，呈现同向关系。2011年上半年，LME逆价差最高到每吨60美元，算是相对温和，导致15万吨左右的铜从中国流出，转入LME库存系统。而从去年开始，随着国内冶炼产能的扩张以及产量的不断攀升，中国精炼铜出口较历史来看已出现回升，这一态势将在今年得以延续，并作为国内下游铜需求疲软的前提下，消化铜供应压力的主要方式。而中国出口增长的幅度，将取决于LME现货升水攀升速度以及LME现货价格较中国更为强势。同时，人民汇率持续下跌亦可能提供长期机会。

　　美国长期增长未变

　　部分受到恶劣天气的影响，美国过去两周多项数据走弱。但整体来看，2月数据较1月有一定改观。美国2月密歇根大学消费者信心指数终值81.6。其中，现况指数95.4，创去年11月来最大；预期指数72.7，创去年8月来最大。1月季调失业率继续保持下行，为6.6%已逐渐接近美联储目标。1月新屋销售总数创五年多新高，并未受暴风雪影响，但中位销售价格环比下跌，达去年8月来最低；美国房地产景气程度下滑。在恶劣天气影响下，美国总体经济受到影响，部分数据出现下降，但消费者信心、ISM制造业指数等重要经济数据仍然处于扩张，我们认为美国经济稳步增长内部因素仍未改变。

　　耶伦表示将参考天气不利因素淡去后的3月数据以对政策进行更明确地判断。目前，虽然季调失业率已逐步接近美联储设定的6.5%的目标，但鉴于“美国长期失业率问题依然严重”、经济恢复“正常”还需要“几年”的时间，对于这一数量指标将会下调或会以定性陈述来参考。除非未来通胀风险明显上升，美联储加息还要等到2015年下半年。

　　国内经济稳中略降

　　国家统计局公布中采2月制造业PMI50.2，连续16个月高于50，表明制造业仍保持扩张趋势。2月PMI较上月回落0.3个百分点，主要受春节长假影响，部分企业停工减产、制造业企业生产经营活动有所减弱。2010年~2014年，春节月份PMI较前一个月分别变化-3.8、-0.7、0.2、-0.3和-0.3个百分点，除2012年春节当月上升0.2,其余年度春节当月PMI均出现回落。今年回落0.3个百分点，在近五年中处于正常水平，回落主要是由假期造成。

　　从分项指数来看，2月生产指数较上月回落0.4个百分点至52.6，低于历史同期平均水平(1.2)；PMI新订单指数50.5，较上月回落0.4个百分点，连续5月回落；但新出口订单指数较上月出现反季节性回落，较上月回落1.1个百分点至48.2，并连续3月进入收缩区间，但出口订单连续3月回落将影响后续几个月的总体出口形势。

　　行情预测

　　三月铜市将震荡走弱

　　2月份，铜市仍然陷于内外分化，国内供应压力随着进口增长而不断加大；在节后铜下游需求未出现明显转暖的迹象的情况下，上方压力重重。

　　在沪铜跌破50000元/吨前，我们更倾向于国内铜供应仍处于隐性，融资性质使其并未流入实际市场，而随着连续下跌以及49000元/吨跌破，上游铜持货商换现意愿强烈，铜供应大量涌入实际市场，而下游却在价格明显止跌前保持观望，这就造成了铜市由技术破位到空头风格的转变。

　　3月的开端，可以肯定的是，市场对国内铜市供应压力的关注将多于需求的回升。人民币贬值，进口套利成本上升，以静态来看，国内供应压力明显都会更大。从动态角度来看，受印尼铜精矿供应限制的影响，精炼铜产量增速或会一定程度的放缓；而LME高现货升水、人民币贬值亦会使中国精炼铜出口(转口)成为除传统需求外的新的消化方式。

　　很明显的是，3月铜市的主要变量有以下几个方面：下游实际需求回暖程度，国内经济呈现稳定状态，因此我们预计3月情况将会较2月有一定改善，但仍难有超出按需采购的范围；精炼铜进出口，在人民币贬值的背景下，中期精炼铜进口回落，出口上升的概率偏大，而这一趋势更可能在3月以后逐步展现；相应政策，国内人民币机制改革、欧元区议息会议都是需要关注的货币政策变化窗口；突发事件，乌克兰政治冲突是否会持续升级是3月的主要风险，在此事件出现转机前，铜价将承压。

　　综上，预计3月铜市走势震荡偏弱概率较大，沪铜1405承压于50000元/吨。建议空单持有者关注48000元/吨、46000元/吨这两个位臵的支撑力度以考虑是否止盈。