伞形信托火爆 产业资本借高杠杆跑步入市

　　12月上旬，上午，华南某城市。

　　一家位于CBD的私人会所，几位工厂老板正侃侃而谈，身后则是多台电脑显示器，A股股票价格波动跃然其上。

　　此刻，自诩为“人民币搬运工”的信托经理张华(化名)亦置身其中。不过，与此前不同的是，现在张华不再是把钱搬运给这些工厂老板，而是把钱从这里搬到A股市场。

　　今年下半年以来A股市场回暖以及实体经济面临种种困境，一些产业资金开始转向A股市场，而信托则成为这些资金进入股市的主要路径之一。其中，“伞形信托”产品凭借其高效的成立速度、灵活的投资范围和较高的杠杆配资正成为A股增量资金的“生力军”。但市场暴涨暴跌，一些银行亦觉察到其中隐含的风险，开始收紧对伞形信托的配资业务。

　　三路径涌入 信托资金加速入市

　　在张华约见这几位工厂主的当天，A股当日成交突破万亿元。同日，证监会新闻发言人表示，11月24日至12月5日，沪深两市日均成交金额为7156亿元。天量成交金额的原因之一则是大量增量资金的涌入，在一些信托业内人士看来，其中不少资金是通过信托渠道进来的。

　　对张华而言，从下半年以来的忙碌中便已感受到“增量资金”急促的脚步声。这位负责证券投资信托业务的信托经理说：“以前由于证券投资信托业务不多，我们需要做一些房地产信托等业务才能完成业绩，但7月份以后，光证券投资信托业务就够我们忙的了。”一位不愿具名的信托公司高管亦对中国证券报记者透露，从今年四五月份起，证券信托业务量开始显著增加。

　　来自中国信托业协会的统计数据显示，截至今年三季度末，投向股票市场的信托规模为4301.4 亿元，相比二季度末的3406.9亿元增加近900亿元资金。这意味着，在三季度平均每个月有300亿元的新资金通过信托进入A股市场。信托业协会专家理事周小明认为，信托对证券投资占比的提升，主要缘于资本市场投资价值的显现以及投资多元化资产配置需求等市场因素。

　　近一段时间A股市场的暴涨更让资金的涌入加速。用益信托的统计数据显示，在10月、11月两个月间，共成立227亿元的证券投资集合信托，相比去年同期的108亿元翻了一番。不过，在一些信托业内人士看来，这只是信托投向股市实际规模的很小一部分。

　　除了单一信托外，目前资金通过信托进入股市的模式主要有三种：一是“阳光私募”模式，二是单一账户的结构化信托模式，三是“伞形信托”。据多位信托业内人士透露，相比前两种模式，伞形信托才是近期资金涌入A股的最大通道，但由于鲜有信托公司披露其伞形信托成立情况，所以目前一些由第三方机构提供的证券投资信托数据明显偏少。多位资深业内人士对中国证券报记者表示，保守估算，目前伞形信托的存续规模约不少于1500亿元。

　　高杠杆诱惑 伞形信托“火爆”

　　正是鉴于上述情况，目前通过信托流入股市多少钱，这似乎是个谜。不过，一个不争的事实是，在这场资金涌向A股的大潮中，无论是对于资金方还是信托公司而言，都更偏爱“伞形信托”这种模式。

　　张华发现，近期所接触的绝大多数客户都倾向于“伞形信托”，在过去的一段时间内，张华所在的公司平均每两天就能开立一个“子信托”，每单规模在几百万元至几千万元不等。

　　伞形信托的独特结构是其受到资金“宠爱”的主要原因。其在一个主信托账号，通过分组交易系统设置若干个独立的子信托，每个子信托便是一个小型结构化信托。信托公司通过其信息技术和风控平台，对每个子信托进行管理和监控。虽然共用一个信托账号，但每个子信托都是一个完全独立的结构化信托产品，单独投资操作和清算。其交易结构是：在原有的股东账户和信托账户下(一级母账户)，通过设立二级虚拟子账户的方式，来为多名资金量有限的投资者(劣后受益人)提供结构化的证券投资的融资服务。

　　目前，张华所在的信托公司共有近10只伞形信托，在刚刚过去的11月份，其规模增加十几亿元。不过，在张华看来，他们公司这样的规模增量在行业内并不出众，一些较早开展这一业务的信托公司规模增量可能是他们公司的好几倍。一家此前甚少从事证券投资信托业务的信托公司高管对中国证券报记者透露，目前他们公司也在升级相关交易系统，以求尽快开展伞形信托业务。

　　显然，伞形信托“火了”。这种最初用于解决信托证券账户匮乏的业务模式，在2014年渐渐走牛的A股中，又迎来了第二春——这一次，伞形信托则是凭借其成立速度快、杠杆高、投资灵活等特点。

　　据业内人士介绍，同样是结构化证券投资信托产品，单一账户模式的产品由于需要开立证券账户等原因，其成立时间大概得花费一周左右的时间，相比之下，由于伞形信托下面的各子信托无需重新开户，所以成立时间一般仅为一到两天。另外，相比融资融券，伞形信托的投资范围较为广泛，包括主板、中小板和创业板，甚至对 ST板块也可投资；相比单一账户模式，由于伞形信托中所有子信托共用一个证券账户，所以就可规避对单只股票的仓位限制。按照银监会的规定，结构化信托持有单个股票不能超过信托资产净值的20%，但在伞形信托中，对于每一个子信托而言，只要整个大账户没有超过限制即可。张华说，他接触的客户中有不少是希望只买一只股票，而一些信托公司放宽了其伞形信托中子信托的仓位限制条件，因此深得这类投资者欢迎。

　　在张华看来，伞形信托更大的魅力在于其较高的杠杆率。据多位信托业内人士介绍，目前伞形信托的杠杆率最高可为3：1，而融资融券的杠杆率仅为1:1。同时，值得注意的是，在伞形信托中，劣后级一般由实际的投资者担任，而优先级则来自于银行理财资金，其配资成本在8.1-8.2%之间，低于融资融券8.6%的行业标准。这就意味着，通过伞形信托， “劣后”可以控制最多三倍的较为便宜的银行资金用于A股投资。

　　“劣后”魅影浮现 子信托“爆仓”风险剧增

　　实际上，“助涨助跌”的杠杆资金大量进入A股，已引发人们的关注。

　　12月9日，大盘迎来一场猛烈回调，沪综指在午后上探至3091点的四年新高后，调头暴跌至2800点左右，大盘全天在250余点宽幅震荡。一些业内人士认为，正是杠杆资金导致了市场的暴涨暴跌。

　　也就在当天，张华公司旗下的伞形信托中，有近十只子信托“爆仓”。张华说：“幸好他们在第二天就按要求进行补仓，否则就得强制平仓了”。

　　“他们不差钱。”他说，“现在来做伞形信托的投资者，大多是我们这一带的工厂老板，且多为75后，因为现在实体经济不太好做，就把一部分资金转移到股市里。”

　　在诸多市场人士看来，产业资金正是A股增量资金的主力之一。在此前某券商召开的关于伞形信托的电话会议中，某信托公司伞形信托业务负责人表示，伞形信托的劣后级客户主要分为三类，其中自然人客户居多，自身资金丰富，此外还包括私募机构和大型集团旗下的资产管理子公司。华润信托证券投资部总经理刘辉对媒体表示，产业资金应该是最为先知先觉的，早在去年下半年，陆陆续续有产业基金找上门来，他们比较青睐通过发行结构化产品进行融资，股票配置以银行、券商等大蓝筹为主。应该说，他们是埋伏最早的资金，有一个量变到质变的过程。

　　不过，在与这些客户的交流中，张华发现，这些工厂老板的“游资”倾向比较明显，不少人的想法是“赚一把钱就跑”。也正是因为上述原因，张华公司新成立的伞形信托中，有超过一半的计划存续期仅为半年。前述伞形信托业务负责人亦透露，这些劣后级客户交易有以下特点，其一是换手率较高，月均换手率倍数在4-5倍；其二是持股集中度比较高。

　　“实际上，很多客户就只想买一只股票，而我们公司的风控比较严，不允许这样做，所以客户就跑到其他公司去做了。”张华悻悻地说，“也不知道，在12月9日那天，有多少这样的客户被爆仓？”

　　实际上，一旦发生爆仓，对于信托公司而言亦是极为头疼的一件事情。一般而言，信托公司会在交易系统中设立警戒线和止损线，一旦触及，信托公司便会要求劣后在一天时间内追加保证金，否则将由信托公司强行减仓或砍仓，其目的是保证作为优先级的银行理财资金的安全。不过，一位不愿具名的信托公司高管说，在诸如劣后持股集中度较高等情况下，一旦发生跌停卖不出去的现象时，作为优先级的银行理财资金的安全也将受到威胁，届时，尽管信托公司不担负责任，但也要承担向劣后级讨要优先级资金。

　　“目前伞形信托的费率并不高，仅为千分之五，一旦摊上这种麻烦事就会得不偿失。”前述信托公司高管如是说。

　　值得注意的是，一些银行亦觉察到其中隐含的风险，开始收紧对伞形信托的配资业务。一位证券投资业务信托经理对中国证券报记者表示，在一周之前，某股份制银行就不再对规模较小的劣后进行配资，而这家股份制银行此前一直是行业中的“配资大户”。

　　不过，对于张华而言，眼下面临的问题是，一方面前来开设子信托的劣后数量开始下降，另一方面，临近年底资金成本增加，与他们公司合作的银行的配资意愿开始下降，为此他有些忧虑：“这周也许还能做几单，但真不知道下周情况如何？”