经济学诺奖得主恩格尔：中国“混业经营”改革正当时

　　随着中国金融业步入混业时代，业内对于建立“超级金融监管机构”的呼声高涨。近日有报道称，合并“一行三会”这一金融监管体系改革已经提上议事日程。

　　然而，硬币总有两面，市场对于“混业经营”的解读也出现分化。大部分学者认为，合并后有利于增强金融监管的有效性，避免欧美等发达国家爆发金融危机隐患；但也有学者认为，就当前中国金融业的发展状况而言，合并“一行三会”并无太大必要性，此时合并甚至会导致监管效率上的损失。

　　“在我看来，像混业经营这样的改革在当前中国经济环境下是件非常好的事情，虽然目前仍未看到很大的进展，但我想已经到了合适的时机。”近日，2003年诺贝尔经济学奖得主罗伯特·恩格尔(Robert Engle)参加上海纽约大学举办的“新兴市场金融自由化”论坛期间接受《第一财经日报》记者专访时称。恩格尔多年来致力于观测全球金融市场波动，他认为“2016年全球面临的最大问题是经济放缓，而中国则应谨防出现系统性金融风险”。

　　金融改革刻不容缓

　　恩格尔在经济领域最大的贡献之一，就是其所创立的ARCH (自回归条件异方差) 模型，目前已被广泛地用于验证金融理论中的规律描述以及金融市场的预测和决策。

　　鉴于ARCH模型在经济、财务、统计等领域发挥的重要作用，瑞典皇家科学院在2003年授予恩格尔诺贝尔经济学奖时评价其“不仅是研究人员学习的光辉典范，同时也是金融分析家的楷模，不仅为研究人员提供了不可或缺的工具，还为分析家们在资产定价和投资组合风险评估方面找到了快捷方式”。此后，恩格尔一直在积极探索将ARCH模型应用到股票市场、期权市场以及外汇市场的研究中。

　　尤其是在2008年金融危机后，恩格尔更加有兴趣致力于对于全球金融波动性方面的观测与研究。

　　数据显示，在2008年金融危机和2011年欧洲主权债务危机后，美国和欧洲的系统性风险正在逐渐下降，尤其是美国目前已基本恢复2006年水平。恩格尔认为，这与欧美国家监管部门在金融危机发生后进行的一系列反思与改革有直接作用。

　　近期，国家主席习近平在关于《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》(下称《建议》)的说明中指出，国际金融危机发生以来，主要经济体都对其金融监管体制进行了重大改革，值得我们研究和借鉴。

　　“好的监管是用来预防，而不是灾后重建。”恩格尔强调，监管者必须解决好下一次可能发生的金融危机，而不是纠结于上一个金融危机的余波。

　　那么应该如何避免金融危机呢？恩格尔对《第一财经日报》表示，监管者和法规监管是答案的重要组成部分，其中监管机构面临的最大挑战就是防止金融机构冒太多的险。“而从今年夏天中国股市的大幅波动可以看出，中国金融监管方面的改革还有待进一步完善。”

　　习近平也在《建议》中提及，“近年来我国金融业发展明显加快，形成了多样化的金融机构体系、复杂的产品结构体系、信息化的交易体系、更加开放的金融市场，特别是综合经营趋势明显，这对现行的分业监管体制带来重大挑战。”这一表态，也引发业内对于“混业经营”或在酝酿中的期待。

　　中央财经领导小组办公室副主任杨伟民在11月9日国务院新闻办举行吹风会上，再次表示要对现行金融监管体制进行改革。“根据前一个阶段资本市场的波动，适应国家金融发展混业的趋势，这次《建议》提出，要对现行金融监管体制进行改革，具体改革方案还需要进一步研究和制定。”

　　中国银行业协会首席经济学家巴曙松近日分析称，近年来，特别是2008年国际金融危机爆发后，中国的金融结构发生了巨大的变化，银行贷款在社会融资总额中的比重大幅降低，“影子银行”体系快速发展，金融机构的功能边界逐渐模糊，金融微观效率不断提升，但宏观脆弱性不断增加。在这样的背景下，如果继续坚持分业监管的模式，将中央银行排斥在金融监管体系之外，金融监管的有效性势必会大幅降低，极有可能在中国出现类似于欧美等发达市场爆发的金融危机隐患，近期的股市大幅波动就是典型的例证。

　　中国应警惕系统性金融风险

　　经过多年研究，恩格尔提出用S-RISK指标来衡量全球金融市场的系统性风险，值得引起重视的是，与近年来欧美主要国家系统性风险逐渐下降不同的是，亚洲尤其是中国面临的系统性风险则呈现逐年快速增长的趋势。

　　S-RISK指标可以衡量企业在金融危机情况下的资金缺口。通过压力测试，假设全球股票市场在连续6个月中下跌40%的情况下，企业资本金占比不能低于总资产的8%，在这种情况下，企业需要筹集多少资金来维持正常运转。这一指标主要受到资金规模，风险和杠杆三个因素影响，理想指标是零，即在发生金融危机情况下，仍无需从外部筹资。

　　通过对比全球各主要市场的S-RISK指标，恩格尔表示，亚洲尤其是中国目前的系统性风险水平尤其值得关注。

　　“在2008年金融危机和2011年欧洲主权债务危机后，美国和欧洲都表现出了S-RISK规模的下降，美国目前已基本恢复2006年水平，而欧洲则从2012年2万亿美元的高位回落至约1万亿美元。”恩格尔对《第一次财经日报》表示。

　　而在亚洲，从2006至2015这10年里，S-RISK指数从近2000亿美元上涨至1.5万亿美元，其中中国从几乎为0上升至约5500亿美元，并表现出了很强的波动性，而当前全球的S-RISK总规模约为3万亿美元。

　　“中国应当警惕金融系统性风险，这种风险主要来自银行，并可能影响实体经济。”恩格尔认为，工农中建四大国有银行对中国系统性风险贡献最大，突出表现在地方政府和国有企业的债务问题上。“在中国和很多新兴市场，商业银行由国家所有，因此当国家有足够的资源时，商业银行可以随时获得注资，这可以避免挤兑的发生，银行也不必抛售资产。但这造成银行对于风险的忽视，无法打破‘太大不能倒’的问题。”

　　同时，恩格尔认为，在这种情况下资金无法被分配到最合适的地方，抑制了实体经济的增长速度。“大量无法偿还的坏债将严重影响银行体系的健康，这不一定会带来经济的崩溃但可能带来长期停滞。”

　　值得注意的是，贷款的需求也催生了各种形式的影子银行、理财产品以及委托贷款的出现。当影子银行利息过高或坏账过多时，就容易引发违约风险。恩格尔直言，目前市场对于理财产品的信心仍建立在政府为整个经济信用风险背书的基础上。

　　“解决中国银行业的系统性风险问题，简单地依靠政府是不行的，银行业需要提高自己抵御风险的能力。”恩格尔建议，中国应该进一步加强金融领域改革以及资本市场开放，从而增强中国银行业的资产配置效率，进而解决系统性风险以及债务问题。