如何走出中国特色的“流动性陷阱”？

　　在过去的数月中，中国狭义货币(M1)保持了20%以上的同比增长，而广义货币(M2)同比增速则出现下滑迹象，M1和M2同比增速差距的不断扩大似乎表明企业更愿意持币观望、投资意愿降低，货币政策刺激失效，于是一些学者认为中国经济陷入了西方常说的“流动性陷阱”。

　　但M1与M2同比增速形成的“剪刀差”不能成为判断经济是否陷入“流动性陷阱”的充分条件，中国并未陷入传统意义上的“流动性陷阱”。

　　中国是否陷入“流动性陷阱”探查

　　实际上，M1与M2增速的“剪刀差”衡量的是不同流动性的货币在部门之间的分布情况，尽管它在一定程度上能够指示货币的流动性偏好，但是仅以该指标判断经济已进入“流动性陷阱”明显带有片面性。

　　一方面，长端利率降低、交易性货币需求偏好增加以及地方债置换等因素都会导致资金暂时沉淀在活期存款账户上，表现为M1同比增速持续上升。

　　另一方面，传统意义上的“流动性陷阱”需要满足如下两个条件：一是货币需求的利率弹性为无限大，增加的货币供给量会被流动性偏好的货币需求吞没，货币当局会失掉它对利率的有效控制，利率无法进一步降低；二是由于公众对未来经济持有悲观态度，短期利率即便降至最低水平也依然无法刺激投资和消费。

　　目前我国的现状显然不满足上述两个条件。首先，没有证据显示中国货币当局失去了对利率的控制。其次，尽管存、贷款利率和货币市场利率有所下降，但仍未达到“降无可降”的极低水平，7天银行间回购利率保持在2.4%左右，短期政策利率仍有下调的空间。

　　中国和西方国家“流动性陷阱”的差别

　　尽管中国未进入传统意义的“流动性陷阱”，但货币政策边际效应正在逐步递减。货币政策边际效应递减的表现与传统的“流动性陷阱”相似，呈现出企业投资积极性下降，消费意愿难以提升，有效需求不足，货币宽松投放的资金没能实现向实体经济的传导，货币政策对有效需求(尤其投资)的刺激失效。然而，中国的货币政策边际效应递减产生的根源则明显有别于传统意义上的“流动性陷阱”。

　　一般情况下，如果发达国家陷入“流动性陷阱”，那是真的陷入了这个陷阱。“流动性陷阱”出现的根本原因是实体经济中没有好的投资机会。在缺乏好的投资机会的情况下，只好通过降息来扩大投资；随着利率一步步降低，即使是不好的投资机会也都逐步被利用，当利率降到一定极限时，比如0利率时，几乎所有的投资机会都已被利用，此时利率已经降无可降，再往经济中投入货币，就无法进一步降息，这就陷入了流动性陷阱。

　　西方国家在制度方面是成熟的，在技术上是领先世界的，一旦陷入流动性陷阱，就再也没有改善的余地，除非出现大的科技进步给实体经济带来良好的投资机会。

　　但对中国来说，一方面对于世界科技总体上仍处追赶阶段，还可以通过引进、模仿来实现技术进步，也可以进入发达国家的一些低端产业(对于中国来说这些产业还是高端产业)，以低成本优势跟发达国家竞争，从而还具有一些投资机会。另一方面，中国的制度还不成熟，在许多行业存在垄断、进入限制等现象，通过改革可以给经济提供大量良好的投资机会。

　　因此，虽然中国和西方国家目前的形势看起来都很像“流动性陷阱”，但西方国家的“流动性陷阱”是真的，中国的所谓“流动性陷阱”实际上是现有技术水平和现有制度背景下货币的边际效力下降。

　　以改革应对货币政策边际效应递减

　　西方国家陷入流动性陷阱的话是真的陷入了，而中国即使在现有的情况下看似陷入流动性陷阱，也是假的，是可以通过技术引进、产业转移、改革等办法克服的。

　　传统的治疗“流动性陷阱”的处方——财政赤字、制造通货膨胀预期以产生负的真实利率——难以治愈中国当前的货币政策边际效应下降。一方面，中国地方政府融资平台债务风险的逐渐显性化制约扩张性财政政策的实施，赤字财政刺激政策的空间缩小。另一方面，参照世界发达国家普遍采用的量化宽松货币政策创造通货膨胀预期，即使真实利率为负也不能刺激优质的投资和消费机会。

　　在目前的情况下，中国应采取稳健的货币政策、营造中性适度的货币环境，预期管理的重点偏重于引导公众对改革红利持续释放的信心，利用改革红利刺激投资和消费意愿，以克服当前货币政策面临的边际效应下降的困境。

　　一方面，通过改革释放和创造优质投资机会。另一方面，通过改革刺激产品创新，促进消费结构优化升级，刺激高质量的消费需求。

　　具体来讲主要包括：

　　第一，国有企业改革红利成为创造投资机会的直接途径，通过混合所有制改革，放宽行业投资门槛和限制，让民间社会资本进入竞争性行业的投资领域，扩大民间企业的投资空间。

　　第二，放松管制，让市场在资源配置中起决定作用，通过市场化改革释放投资机会，采用简政放权、打破行业垄断等方式在传统国家垄断行业领域放开竞争，向民间资本提供投资项目。

　　第三，完善农地产权制度，建立有效的土地流转市场，打破城乡土地价格的割裂局面，促使土地规模开发与利用，以农业相关产业的规模化效益，给社会资本带来优质投资机会。

　　此外，还可以加大对私有产权的保护，消除不必要的企业经营风险和产权使用、交易、收益及处置权的限制，切实降低各种制度成本，维护企业产权收益稳定和资源配置效率，也有利于刺激投资空间的扩张。(中新经纬APP)

　　作者 苏剑 (北京大学经济研究所常务副所长)

　　(本文不代表中新经纬观点)

　　【专家介绍】苏剑，美国布兰戴斯大学(Brandeis University)国际经济学与金融学博士，北京大学经济学院教授、博导，研究领域为宏观经济学和中国经济，长期从事宏观经济学和中国经济方面的教学和研究工作。