经济继续衰退 二季度恐难迎来真正的“股市时间”

　　经历了3月中旬以来的大幅下跌，面对前景不明的经济形势，投资者在指数的阴晴不定中纠结踌躇，对所谓的结构性机会无从下手。实际上，准确把握大类资产配置，往往比扎根股市更易趋利避险。目前经济衰退并未行至末期，二季度恐难迎来真正的“股市时间”。

　　具体到A股市场，3月以来经济数据频频弱于预期令市场失去支撑，“经济晴雨表”作用逐步凸显，二季度仍需要提防通胀反复、业绩下行、外围波动等“黑天鹅”可能带来的冲击。操作上，二季度系统性机会不大，结构性机会可沿消费、通胀、估值三条线索进行发掘。值得一提的是，目前机构普遍对二季度持谨慎观点，需要留意“一致预期魔咒”是否应验，政策落实效果可能是重要的关注点。

　　□本报记者 李波

　　经济继续衰退 “股市时间”延后

　　谈到不同经济阶段的大类资产配置，不能不提美林投资时钟。美林投资时钟按照经济增长与通胀的不同搭配，将经济周期划分为四个阶段：“经济上行，通胀下行”构成复苏阶段，“经济上行，通胀上行”构成过热阶段，“经济下行，通胀上行”构成滞胀阶段，“经济下行，通胀下行”构成衰退阶段。

　　就资产配置来说，在复苏阶段，股票对经济的弹性更大，相对债券和现金具备明显超额收益；在过热阶段，通胀上升增加了持有现金的机会成本，可能出台的加息政策使得债券吸引力下降，股票的配置价值相对更大，商品则将明显走牛；在滞胀阶段，现金收益率提高，持有现金最为明智，经济下行对企业盈利的冲击将对股票构成负面影响，债券收益率好于股票；在衰退阶段，通胀压力减缓，货币政策趋松，债券表现依然较好，不过随着经济即将见底的预期逐步形成，可增加对股市的关注。

　　就当前的宏观环境来看，国内经济整体处于增速和通胀双下的衰退阶段。1-2月工业企业利润负增长成为经济增速持续下行的放大镜，3月汇丰PMI充分暴露出中小企业的业绩风险，3月中采PMI虽然连续第4个月反弹，但显著弱于历史季节性因素；通胀方面，自去年7月以来CPI震荡下行，并在今年2月暂时中止“负利率”，虽然3月CPI超预期反弹，但通胀下行趋势尚未改变。

　　实际上，自2011年三季度开始，国内经济便已进入“衰退”阶段，只是在历时三个季度的下行后，多空双方围绕经济是否进入“衰退末期”出现分歧，即投资时钟是否即将由债券转向股市。今年年初，房地产、汽车、化工等中观行业数据以及PMI等宏观数据的改善一度令市场萌生经济见底的预期。然而，这种基于季节性错配的“昙花一现”终被3月份的经济数据所证伪。更为重要的是，管理层下调经济增速释放出货币政策趋稳、坚定经济转型的信号，在此背景下，经济增速见底回升的过程将更加曲折和漫长，而3月CPI的超预期反弹更是在短期再度强化了市场对于货币宽松后移的预判。因此，目前衰退并未行至末期，经济复苏仍需等待，见底时点恐怕要晚于市场此前预期的“二季度末”；在此背景下，“股市时间”将继续后移，二季度指数上可能难以实现超额收益。