民族证券徐一钉：2138点不是这轮调整的终点

　　2478点以来的调整之旅是否已结束？我们认为，2138点不是这轮调整的终点。一方面，白酒、医药、中小盘股等强势股需要补跌，而强势板块大幅补跌往往预示着这轮调整即将落幕；另一方面，在增量资金不足的情况下，各类机构“需要”新一轮的被动性大幅减仓。事实上，也只有这样才能为一轮反弹“备足”子弹，否则哪来的资金推动预期中的反弹？技术层面来看，也只有跌破多方的心理支撑位2132点才能展开像样的反弹行情，否则受2280-2300点密集成交区的反压，A股市场只能通过横盘震荡的方式来取代反弹。

　　经济底即将探明

　　二次“喝汤”行情或临近

　　随着半年报的陆续公布，一些公司净利润大幅下滑，而这将给该公司和所处行业其他公司增添新的下跌动力。我们认为，上市公司半年报整体业绩下降将成为上证综指最终跌破2132点最重要的因素。但在跌破2132点之后，A股市场也离今年第二次“喝汤”行情(2132点至2478点的反弹是第一次“喝汤”行情)不远了。这其中，券商板块的走势将是判断第二次“喝汤”行情是否启动的标尺。

　　受政策调控以及经济自身结构性调整的影响，今年二季度经济延续了2010年以来的下滑趋势。而无论是经济需求面还是供给面的增速都处于下行通道中。上半年固定资产投资虽然同比名义增长20.4%，增速比一季度回落0.5个百分点，但基建投资增速的明显改善在较大程度上减缓了投资增速的下行。上半年基础设施(不包括电力、热力、燃气及水的生产与供应)投资21762亿元，同比增长4.4%，比一季度提高6.5个百分点，而这与4月以来政府加大稳增长力度的一系列举措密不可分。

　　受居民收入增速下滑以及消费信心下降的影响，消费需求也比较疲软。6月社会消费品零售总额增速只有13.7%，延续了今年2月以来持续下行的增长态势。而二季度外需部门的初步好转一定程度上减弱了内需部门疲软对于经济的冲击。今年二季度出口增速为10.5%，比一季度高出近3个百分点，从净出口对于GDP增速的贡献来看，也明显增强。二季度贸易顺差规模达到688亿美元，环比一季度大幅上升681亿美元，同比也上升48%，大大高于今年一季度。即使这样，二季度总需求增速也依然较弱。

　　不过，尽管二季度中国经济同比增速下滑较快，但我们认为，这轮经济下滑已接近尾声。一方面，二季度经济同比增速回落幅度由一季度的0.8个百分点缩至0.5个百分点，二季度环比增速由一季度的1.6%上升至1.8%。另一方面，当前拖累投资增速的房地产投资增速下行已近尾声，且当前基建领域投资增速也有一定程度恢复，再加上受益于资金面的逐渐宽松和原材料成本的降低，上半年制造业投资54019亿元，增长24.5%，相比于1-5月的增速上升了0.02个百分点，且新开工项目投资增速二季度以来呈现企稳上升的态势。

　　中期来看，中国经济真正企稳回升还需要等到四季度，届时增速重新回升至8%的可能性较大。首先，三季度后，在房地产市场景气度的带动下，房地产投资增速将会企稳回升；我国现行经济增长的体制决定在一系列中央稳增长措施的作用下，地方政府的“稳增长、抓投资、大上项目”很容易演化为“大干快上”，由此也会带动三季度后地方项目投资增速的持续反弹。

　　新一轮库存周期或呈弱势特征

　　而在需求复苏的带动下，企业去库存也将进入尾声，这也意味着这轮开始于2009年8月的库存周期在历经三年多之后基本结束，四季度末有望重启新一轮库存周期。但与2002年以来的前三轮库存周期不同的是，新一轮库存周期将呈现弱势特征。我们认为，三季度后我国经济的复苏虽然会带动企业启动新一轮的再库存，但由于经济复苏的持续性和力度都会比较有限，且受制于产能过剩的压制，企业再库存的空间和持续性都会远低于2002年以来的三轮库存周期。

　　首先，三季度后的经济复苏仍由政府主导，若没有民间投资和消费的跟进，经济难以持续复苏；其次，三季度后的经济复苏力度也会比较有限。当前我国经济潜在增速已经下行，我们估计2012年大约在8.4%左右，2013年更低些。这意味着经济增速四季度后的反弹将很快超过潜在增速，通胀的压力就会迅速上升，这也迫使政府不得不紧缩前期过于宽松的宏观政策，从而导致经济增速再次回落，这也就会减弱企业再库存化的动力。此外，虽然年末企业去库存化已基本结束，但过去几年积累的庞大产能却会较长时间抑制企业再库存的意愿。

　　就短期走势而言，今年高点2478点以来的调整已经进入了第三阶段，即白酒、医药、中小股票等强势股开始补跌。而从中小板指数、创业板指数的走势来看，上述两大指数正处在周线级别调整开始前的“临界点”，笔者认为，中小板指数、创业板指数至多还有十个交易日就将进入周线级别的调整，投资者要警惕强势股补跌的杀伤力。 □民族证券 徐一钉