基本面不及预期 A股正构筑短周期双底

　　受“国五条”楼市调控细则严厉出台、政府工作报告透露部分偏暖信号、IPO重启传言及经济数据低于市场预期等多重因素影响，近期大盘震荡明显加剧。综合多家券商观点来看，当前基本面、流动性方面消息均偏负面，A股市场短周期双底过程正在演绎，建议投资者短期仍以防御为主。

　　基本面不及预期

　　上周末公布的经济数据对股市来说是一个不小的打击。

　　国都证券发布的报告表示，周末披露的1-2月份社会消费品零售总额、工业增加值增速分别为12.3%、9.9%，均低于市场预期；同时，代表内需的进口额1-2月份同比仅增长了5%，也反映国内经济复苏的缓慢趋势；在量价齐升推动下，1-2月份房地产投资增速回升至22.8%，基建投资大幅提升至23.2%，共同推升固定资产投资增速至近一年最高位21.2%，好于此前预期。整体而言，国内需求稳中偏弱，经济弱复苏下数据多不及预期，而受近期出台的地产调控政策压制及产能严重过剩下制造业投资难复苏，固定资产投资增长势头存在较大不确定性。3月份下旬起春季开工旺季逐步来临后的中游周期行业的产能利用率及销量价格等变化，将真正验证经济复苏的强弱与持续性。

　　受春节影响下食品价格涨幅较大推动，2月 份C P I同 比 增 速 如 期 显 著 回 升 至3 .2 %， 环 比 增 速 较 上 月 小 幅 加 快 至1.1%；1-2月份社会融资规模、新增贷款分别为3.61万亿元、1.69万亿元，分别同比大增1.59万亿元、0.24万亿元。结合今年央行对社会融资、新增贷款16万亿元、8 .5万亿元的适度增长预期目标，年内尤其是下半年，随着通胀水平的明显上升，料货币政策将逐步收紧。

　　1 - 2月 份 我 国 出 口 额 同 比 增 长23 .6%，好于预期，主要受益于对美国、东盟及新兴经济体的较为强劲出口拉动；结合美国2月份失业率降至2008年底以来新低7.7%、2月份远好于预期的非农就业人口增加数达23.6万。美国经济复苏较为乐观，为我国实现年度外贸增长8%的目标增添了动力。

　　总体来说，国都证券认为，在新近披露数据大部分低于预期，而春季开工旺季后的经济复苏信号尚需等待，市场在“经济弱复苏+货币政策逐步收紧+预期阶段性明朗”下，建议投资者仍需回避周期板块。

　　流动性逐步回归

　　除了基本面情况不佳以外，流动性方面也缺乏提振人心的消息。莫尼塔投资表示，最新公布的2月份数据是典型的“货币融资偏强、实体指标偏弱”的组合。经济复苏力度不及预期得到印证，但货币信贷数据较强，后续经济可能持续复苏的预期尚难打破。在经济基本面缺乏一致预期时，资金面短期内成为市场的主导因素。A股市场走势仍然与外资流入的节奏高度关联，市场几次大的拐点概莫能免。无论2月21 .8%的出口增速中是否含有水分，当月150多亿美元的外贸顺差将逐步转化为外汇占款，为国内的流动性环境提供支持。宽松资金面仍将是支撑A股市场的正面因素。

　　然而，在中信证券看来，流动性却将逐步回归中性。该券商发布的报告表示，从目前状况来看，3月份宏观流动性依然处于适度宽松状态，而4月份宏观流动性将继续环比收紧，或将逐步回归中性，主要原因有以下几点：货币政策开始渐进式调整，现阶段货币政策由松转向中性；国际资本流动性存在不确定性；季节性财政存款上缴将对基础货币造成一定压力。宏观流动性由适度宽松到继续收紧的过程中，社会融资成本或将在下行趋势中逐步企稳。

　　前瞻性地看，虽然集合信托成立规模受短期冲击依然存在下行压力，但是从债券和理财产品规模来看，一方面在宏观流动性继续收紧，风险偏好开始出现波动的状况下，资金的分配由债市转向股市的意愿近期有所下降，另一方面银行理财产品发行规模或有所回升。整体来看，宏观流动性的分配可能开始逐步发生变化，股市对资金的相对吸引力可能开始逐步减弱。

　　虽然证监会近期在引导海外资金入市方面动作频频，市场对于海外增量资金入市的预期将加强，但是一方面从量级上短期难以对流动性形成实质性利好，另一方面海外资金入市最直接的目的依然在于“赚钱效应”，短期入市动机并不强烈。要真正观察到海外资金对我国股市流动性形成实质性利好还需要等待制度的完善。在IPO短期难以启动，资金需求较为稳定的状况下，宏观流动性逐步收紧、股市对于资金配置的相对吸引力逐步下降或将使得股市整体资金供给逐步回归平稳，股市流动性或将逐步回归中性。

　　短周期构筑双底

　　基本面、流动性方面的表现，在有的券商看来，这是正在构筑双底。“虽然我们认为，在2014年一季度之前，第二库存周期向上的趋势不会出现大的改变，但我们也并不至于乐观地认为，第二库存周期上升没有任何波折，反而，在2013年一二季度之间，有可能会出现短周期反弹之后的第一次调整，构筑双底模式的第二库存周期。我们认为，源于内外共振，短周期双底过程正在演绎，这一判断仍在验证之中。”中信建投证券发布的报告称。

　　中信建投证券表示，2月份工业增加值同比增速达9 .9%，比2012年12月份的1 0 .3 %回 落 显 著 ， 也 低 于 上 年 同 期 的11 .4%；1-2月份环比分别为0 .6%和0.79%。产出缺口也从2013年1月份开始回落。这种回落，主要是库存上升过快后的内生性调整，非趋势性改变，双底后第二库存周期仍将重新向上。经历近一个季度的快速去库存后，目前PM I库存指数已在历史均值之下，再次去库存的冲击正在消减；房地产销售及投资均超预期，当前在政策约束下，销售或受限；非制造业投资反复，制造业投资回落更显著，相对去产能持续。总体而言，短周期的动力仍在减弱，但库存下降后的补库存将为短周期筑底后提供动力。

　　中信建投证券认为，未来短周期向上的动力，最先或来自主动补库存行为。本轮第二库存周期复苏以来，市场显著的滞后于经济周期的情绪的好转，有待于3月份旺季的验证。在具体投资策略上，建议采取周期+成长的配置，当前的调整仅仅是阶段性的，随着双底模式的出现，市场将迎来重要买点。就短期配置而言，除了金融外，化工、T M T、医药等中下游需求敏感行业具有相对配置价值。4-5月份，随着第二库存周期主升阶段的确立，中游行业如机械、水泥等房地产产业链中相关行业以及与出口相关的行业逐渐进入再次配置阶段。中期配置金融+中游周期是大的方向。