退市改革将为资本市场带来重大机遇

　　7月4日，中国证监会就《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见(征求意见稿)》向社会公开征求意见。这标志着新一轮退市制度改革正式启动。这次改革是贯彻落实国务院《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》中有关“完善退市制度”要求的重要举措，改革目标是进一步健全完善资本市场基础功能，实现上市公司退市的市场化、法治化和常态化。

　　过去20多年里，中国股市一直有一个怪圈：上市难，退市更难。一些上市公司甚至违法了还是不退市，如绿大地、万福生科这样性质恶劣的造假上市行为，按照现行退市制度的规定，监管部门竟然还不能强制其退市。此外，每年年末均是诸多上市公司的保牌、保壳关键时期，资产重组、地方部门的补贴等五花八门的举措，也常常演变为市场的一道风景。由于退市制度如同虚设，投资者甚至形成了一些畸形的投资理念，那就是反正股票不会退市，那么越烂的股票就越有价值，因为一旦重组就将“乌鸦变凤凰”。

　　股票市场的基本制度应由上市制度和退市制度共同构成，缺一不可。上市制度与退市制度应该形成一个平衡。上市制度是让优秀的公司进入股市进行筹资和交易，确保“优者准入”；退市制度是让已经上市但不具备交易条件的公司退出市场，实现“不适者退出”，从而提升股票市场股权交易的活力和资源配置的效率。以纽交所为例，1998年之前，纽交所上市公司数净增加，在1998年到达顶峰后逐渐回落，近几年维持在2300家左右。从1962年至今，纽交所退市的公司合计4500家，年均退市率达到4%，其中1980年前的年均退市率为1.5%，1980年至1995年间的年均退市率上升至4.6%，1996年以来的年均退市率更是高达6.7%，2000年互联网泡沫破灭后，以及2009年全球金融危机爆发后退市率更高。反观中国股市，自深圳、上海交易所先后成立以来，A股上市公司数量快速增加，截至2012年底，A股共有2467家上市公司，但A股退市公司数仅有80家左右，总退市率仅为3.5%。

　　有效退市机制的缺失，降低了A股市场股权交易的活力和资源配置的效率，从而弱化了股市自我纠错的功能。此次证监会公布的《退市意见》首先对“强制退市”情形进行了详细规定，涉及强制退市的情形多达20条。除了此前已经规定的财务指标及市场指标外，还新增了欺诈发行和重大信息披露违法两种情形。根据规定，上市公司因上述两种情形其股票将被暂停上市，之后证监会将作出行政处罚决定或移送公安机关，之后一年内交易所将对上市公司股票作出终止上市交易的决定。终止上市的企业可以恢复上市，其中主动退市的公司可以提出重新上市申请，强制退市公司重新上市需要满足IPO条件。

　　在“强制退市”规定之外，《退市意见》还明确了重大违法公司的民事赔偿责任，这条规定体现了对中小股东的保护。在我国，之所以退市难以执行很大程度上因为中小股东坚决反对，而监管层碍于市场稳定也难以严格执行退市制度。《退市意见》第二十二条规定，“明确重大违法公司及相关责任主体的民事赔偿责任。上市公司存在本意见规定的重大违法行为，公司及其控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等相关责任主体，应当按照《证券法》、《国务院办公厅关于进一步加强资本市场中小投资者合法权益保护工作的意见》的规定，赔偿投资者损失；或者根据信息披露文件中的公开承诺内容或者其他协议安排，通过回购股份等方式赔偿投资者损失”。这条规定释放出明确信号，那就是那些对公司退市负有责任的股东或者实际控制者并不是公司退市、破产清算了就可以拍拍屁股走人，相反，要承担赔偿中小股东的民事责任。应该说，证监会的这一条规定充分体现了“新国九条”加强对投资者保护的原则。

　　回顾A股历史上重大的制度性改革可以发现，改革红利通常能够给股市带来正面影响。退市制度的制定和执行向前一小步，对于A股市场制度环境的完善将是一大步。朱迅垚