大环境阴晴不定 大箱体突破不易

　　虽然上证指数本周三今年以来首次站稳3000点上方，但周四便遭遇当头一棒，收出一根近乎光头光脚的中阴线，近期领涨龙头——大盘金融股走势更是远远弱于市场，银行股全线尽墨，普遍跌幅超过2%。上周以来，我们判断宏观环境将发生变化，市场可能由多转空。尽管一周以来市场表现总体强劲，上周五以来大盘最高上涨接近4%，但我们仍然坚持谨慎看待后市的观点。从全市场指数中证流通的走势看，目前大盘正处在09年7月以来大箱体的上轨，向上突破难度不可低估。

　　2010年中国经济总量超越日本，位居全球第二，人均GDP也超过了4000美元，迈入中等收入或者说中等偏上收入的国家行列。随着中国开始从一个中等收入国家向高收入国家迈进，“十二五”规划将把加快经济发展方式转变、加快经济结构战略调整作为未来工作的主线。总的说来，对于经济增长的预期有所放缓——两会期间，温家宝总理明确提到，中国未来五年国内生产总值实际年增长率的新目标为7%，与“十一五”计划的7.5%相比有所降低；对于通胀的容忍度也有所提高——去年物价目标3.3%，今年提升到4%。前两年，为驱动经济增长，财政政策、货币政策的关注点主要在于4万亿投资、十大产业的投资和振兴等方面，而未来将逐步地投向改善民生和支持新兴战略产业、节能环保等结构调整方面。

　　对于经济而言，不仅面临投资拉动力减弱的问题，从近几个月情况看，去年以来走势良好的进出口也面临较大变数，海关统计显示，今年2月份，出口增长步伐明显放缓，当月出现73亿美元的贸易逆差。尽管这主要是由于春节因素影响，但随着中国低端劳动力价格的持续上升，我们能够越来越感受到出口企业内迁或者外迁步伐的加快，未来进出口结构将面临重大变化已是不争事实。

　　在这样的背景之下，经济面临较大变数，“有保有压”、“有扶有控”将是政策的主流基调，操作上也将以小幅微调为主。对于投资者来说，经历了去年11月至春节前的一轮针对地产、流动性的疾风骤雨式的调整之后，当前的政策面可以说是“和风细雨”。伴随着政策的温和，春节之后市场走势渐强，时隔数月后重上3000点。但正如我们提到的，宽严相济才是目前政策的主流。经过相对温和的政策期之后，未来政策有可能转向，由松转严。

　　从市场资金面的情况来看，目前流动性处于近期最为宽裕的一个阶段，隔夜拆息利率处于去年11月最低点，但资金面从紧的大趋势并未发生根本变化。虽然从整个金融层面上，调控重点已经不再是信贷规模，今年信贷规模控制目标也没有向社会去公布，但对于整个社会货币流动性的控制已经扩大到了全社会融资总量的层面，差别存款准备金率调整涉及的面更广，调整的频率更加频繁。在这样一个背景之下，流动性长期处于偏宽裕水平的可能不大。

　　从更短期的情况看，经历了连续16周的净投放之后，本周央行在公开市场终于实现了久违的净回笼操作，实现净回笼100亿元。而周四3月央票发行利率上行16.3BP至2.7944%，更被市场理解为央行加息的信号，银行股的领跌或许也有投资者对于利率调整可能的考量。

　　从国际情况看，主要经济体面临的加息压力也越来越大。去年下半年以来，通胀问题已经从发展中国家逐步扩散到发达国家，进入2011年后，发达国家物价水平普遍比去年上了一个台阶。英国1月份通胀已经达到4%，整个欧盟也已经超过了长期物价目标2%的水平，美国如果不考虑核心膨胀，通胀水平也已经超过2%。欧洲央行总裁特里谢指出加息随时可能发生，并使用了“强烈警惕”(strong vigilance)的措辞。过去九次欧洲央行使用此词后，在下一次欧洲央行开会时，有六次加息。市场对于成熟市场升息的预期空前强烈，而中国近邻国家，包括韩国、越南等均在近期加快了升息步伐。

　　总的看来，经济走势偏于温和，政策手段有保有压，市场难以走出大的趋势，经过连续上扬之后，政策面尤其是货币政策面上的细微变化都有可能成为市场调整的借口。在面临大箱体的上轨之际，谨慎，再谨慎仍是我们近期的主要观点。 　□中证投资 卓翔宇