租赁行业：市场迅速扩容 景气周期上行

　　传统金融行业的盈利模式可归为两类：其一是资产驱动型，包括银行、保险、传统租赁、典当；其二是收入驱动型，包括证券、基金、期货、信托。资产驱动型金融企业的特点在于收入以利差为主，ROA存在上限,财务杠杆存在上限。该模式决定其ROE存在上限，而ROE上限又决定了该类公司的长期净利润增速，进而决定了其估值水平存在一定约束。收入驱动型金融企业的特点在于收入以中介或管理手续费为主，基本不受净资本约束。该模式决定了其ROE不存在上限，即长期净利润增速有望达到相对更高的水平，估值也可以享有更多溢价。

　　租赁市场容量迅速膨胀

　　在归类中，我们将传统租赁归于资产驱动型，其主要收入来源为租金收入和残值处置。现代化的租赁公司除了以上两项收入外，其收入来源还新增了租赁交易安排费和咨询与服务费(均为收入驱动型模式)。以香港上市的国内租赁公司远东宏信为例，咨询与服务费在其总收入中占比高达5成左右。正是这种资产驱动+收入驱动型的盈利模式，使得远东宏信不仅获得了较高的ROE，同时也大大增强了抗周期能力，2008年金融危机期间公司盈利丝毫未受影响。

　　回顾2006年-2010年，国内租赁余额增长了86倍，复合增速206%。这主要源于固定资产投资高增长和租赁渗透率提升的双轮驱动(租赁交易额=固定资产投资额*租赁渗透率)。参考海外市场，多数国家的租赁渗透率都在10%左右，高者如美国甚至可以达到30%。国内租赁渗透率相比海外处于较低水平，主要与国内租赁行业进入到规范化发展阶段历时较短有关。

　　从全球范围看，第一家租赁公司于1952年诞生于美国，当时背景是二战后美国工业出现产能过剩，厂商为了推动设备销售，开始采用信用销售的方式为客户提供金融服务，即最初的租赁业务模式。从国内来看，第一家租赁公司于1981年成立，当时背景是改革开放初期，为了解决国内资金紧缺以及从国外引进先进技术、设备和管理的需求，由此引入了融资租赁业务。此后的30年时间里，国内租赁行业经历了起源(1981年-1984年)、发展(1985年-1988年)、动荡(1989年-1999年)、复苏(2000年至今)四个阶段。其中，直到1999年之后的两年中，国内完成法律、监管、会计、税收的租赁行业四大支柱建设，国内租赁行业才算真正迈入到规范化发展的道路上来。

　　展望未来，考虑到固定资产投资高增长仍将持续、渗透率相比成熟市场仍处于低位，国内租赁行业市场容量仍将处于快速膨胀阶段。

　　租赁行业竞争格局

　　国内租赁行业目前处于“三分天下”的格局，主要参与者包括银监会监管的金融租赁公司以及商务部监管的内资租赁、外资租赁公司。2010年末国内182家租赁公司的租赁余额合计7000亿元，其中金融租赁17家公司贡献3500亿元，份额50%；内资租赁45家公司贡献2200亿元，份额31%；外资租赁120家公司贡献1300亿元，份额为19%。

　　一方面，三类公司的租赁业务在2006年-2010年期间均处于快速扩张趋势；另一方面，金融租赁公司的市场份额不断攀升，即相比另两类公司呈现出更加强劲的增长趋势。三类公司租赁业务扩张的驱动因素有所不同，金融租赁、内资租赁主要依靠平均每家公司租赁余额的内生增长，外资租赁主要依靠公司数量的外延增长。根据三类公司的平均每家租赁余额的绝对额和增长情况来看，竞争力高下排序依次为：金融租赁、内资租赁、外资租赁。

　　考虑到目前国内租赁行业的市场容量本身在迅速扩张，同时租赁公司的数量增长主要来自于平均租赁业务量较低的外资租赁，因此竞争环境仍然相对宽松。