三连阳拨动投资时钟 四看点指向黎明前夜(2)

　　看点三： 从上轮衰退期谈起

　　要回答这个问题，还是要从上一个经济衰退期中资本市场的表现谈起。以工业增加值同比增速和CPI同比增速衡量，上一轮中国经济的投资时钟衰退期出现在2008年7月至2008年11月。而根据彼时资本市场的表现，我们尚难以得出A股市场当前已经完成筑底乃至即将趋势性转强的判断。

　　首先，债市做多热情不会很快传递到股市。以中债总财富指数为观察标的，债市在上一轮衰退期的初期，即2008年7月明显启动，这一点与衰退期投资时钟的大类资产配置规律非常吻合。但是反观股市，A股市场真正完成筑底的时点在2008年11月，与债市启动时点相距达5个月。由此看，债市启动固然是股市启动的前兆信号，但灵敏度不一定很高。

　　其次，股市走势不一定提前于经济。上证综指历史上有两个重要底部——2005年6月的998点以及2008年10月底的1664点。从这两个市场探明底部的时间看，股市都没有明显提前于经济见底。事实上，以工业增加值增速衡量，经济相应的两个底部分别出现在2004年12月和2008年11月。也就是说，在经济增速结束下行前，市场可能始终保持探底走势。

　　最后，衰退期会很快结束吗？虽然股市不一定领先于经济见底，但如果经济增速很快见底，那投资者也有理由更加乐观一些。比如，2008年7月至2008年11月的衰退期就只持续了5个月，而通过工业增加值与CPI的数据组合观察，本轮衰退期已经持续了3个月。但是，上述两个衰退期存在显著不同。在2008年7月开始的衰退期，欧债危机爆发导致国内经济急速下滑，并很快引发了4万亿刺激政策。可以说，上一轮衰退周期因为经济的大起大落而被缩短了。但反观时下的宏观经济，虽然经济增速持续下滑，但下滑幅度非常缓慢，全年经济没有硬着陆的风险，加之通胀水平仍在高位，政策全面转向宽松的动力几乎没有。因此，不能指望本轮衰退周期快速终结。而结合去库存的历史数据，目前的衰退周期或将持续一段时间至明年年初。

　　看点四： 布局等待系统性机会

　　当然，从2300点的估值水平看，其基本已经包含了预期内的利空因素，对于A股未来走势不必过度悲观，即便未来市场因为情绪波动而再度探底，这个底预计也不会很深。因此，从2300点开始，投资者在配置上的主动性将明显提升。

　　首先，债券仍是配置首选。考虑到上一轮衰退期债市大幅上涨的行情，预计本轮债券牛市远未结束。因此，企业债、信用债以及债券型基金仍可能成为四季度机构投资者的首要选择。

　　其次，类债券型股票有望取得相对收益。从当前股市看，已经出现一批股息率高于3%，且未来两年业绩增速稳定的品种，此类股票虽然在牛市中可能弹性较差，但在现阶段却是攻防俱备的品种。

　　最后，长线布局早周期类股票。如果着眼于中长线行情，在判断明年一季度宏观经济进入复苏期的假设下，地产、汽车、金融等早周期行业已经具备了显著的配置价值，当然，持有这些品种短期看可能会损失掉部分时间成本。此外，部分中小盘成长股的泡沫已经显著缩小，也体现出了一定的长线参与价值。