徐一钉:内外不确定性仍存 脉冲式反弹或来去匆匆

　　受央行降低存款准备金率、美国等六大银行释放流动性刺激，A股市场出现大幅高开、冲高回落的走势，目前制约抵抗性反弹的因素依然是增量资金不足。我们认为，目前国际、国内的宏观面并不足以从根本扭转A股市场中期调整的趋势。本周四的长阳线，使得上证综指重新回到998点至1664点上升趋势线上，但之前上证综指曾已跌破该支撑线，年底前股指再次考验2307点的支撑是大概率事件。

　　我们认为，央行这次下调存款准备金率0.5个百分点，释放出重要的货币政策正式转向信号，它拓展了央行适度微调货币政策的空间。应该看到，当前国内外经济形势都十分严峻，如国外方面，欧债危机不断深化引发的全球经济二次回落风险显著增加。国内方面，地产调控、前期紧缩政策效应的释放也使得经济四季度大幅回落的可能性增大。2011年11月份PMI指数为49.0%，已经落到50的繁枯分界线之下，环比回落1.4个百分点。

　　因此，央行有必要刺激银行增加信贷以实现稳增长的政策目标，但当前银行增加信贷却心有余而力不足，且主要受以下因素影响，银行的资金面状况仍不乐观。由于动荡的国际经济环境导致海外资金流出以及国内经济放缓引致的人民币贬值预期已开始诱发套利资金流出，10月末中国外汇占款余额较9月末下降248.92亿元，而这种趋势还很可能延续；经济放缓导致的企业去杠杆，年底大量的贷款到期偿还也将明显减少货币乘数，从而使得存款增速放缓。

　　而下调存款准备金率是最快的缓解银行资金面的工具，这次下调将会大约有4000亿左右的资金重返银行系统，从而有利于银行扩大信贷，这也使得货币乘数当前偏低的状况在明年初会得到改善，货币增速也将有望在明年1月初企稳回升。考虑到明年上半年出口和房地产投资大幅度下滑的经济形势还会更为严峻，稳增长的必要性更加突出，央行还有望在明年一季度和二季度连续下调存款准备金率以刺激银行信贷增长，这次调准也意味着央行重启新一轮货币政策“结构”宽松的开始，但力度要明显弱于2008年底。

　　近期欧债危机有继续恶化的迹象，很多机构逃离欧债危机波及国家，将使得一些欧洲主权国家资金枯竭，进而拖累一些欧洲主权国家的银行。本周三，美联储等六家央行将联手把美元流动性互换利率下调50个基点，以降低欧洲银行业获取美元贷款的成本，并且希望银行多向实体经济提供融资，缓解实体经济流动性紧张的局面。释放流动性暂时把欧债危机从悬崖边拉回，将有利于缓解欧洲银行业流动性紧张的局面，但难以改变欧元区信贷紧缩以及实体经济陷入衰退的趋势，对欧债危机的解决没有实质性帮助。

　　不过，从历史经验和现实情况来看，决策者的目的可能仅实现一小部分。2008年金融危机爆发后，美联储也曾联合其他发达经济央行向实体经济提供廉价资金，但并没有阻止全球信贷紧缩和经济衰退的趋势。目前来看，欧洲银行业也没有动力向实体经济提供流动性，一方面欧洲(尤其是德法两国)众多银行的欧债敞口巨大，欧洲央行提供的廉价资金将主要用于缓解其流动性；另一方面，由于欧元区经济十分疲软，实体经济投资回报率很低，且风险大，银行没有动力给实体经济放贷。

　　七大央行的新行动属于货币政策范畴，并不能解决欧元区债务的偿付危机，而债务问题属于财政范畴，需要“真金白银”。2012年2、3月份是欧元区五国债务到期的高峰期，市场对欧债危机的担忧将会再次爆发。数据显示，国际经济形势正在快速下滑。我们认为，美国、欧元区、英国经济2012年很难乐观，欧元区、英国经济陷入衰退的风险在加大。受利好政策的刺激，虽然美国、欧洲股市出现大幅上涨，但我们认为，在欧债危机以及美国、欧洲经济未出现明显好转，这种大幅上涨很难有持续性。

　　鉴于目前国内外不确定性因素依然较多，建议投资者对近期政策刺激引发的反弹多一份冷静，密切关注随后一周A股市场成交量的变化，谨防脉冲式反弹来去匆匆，适当关注具有防御性的医药板块。 　□民族证券 徐一钉