由于受到IPO即将重启的影响，本周A股市场出现一定程度的波动，周四、周五沪综指累计调整2.57%。从当前市场估值状况、市场运行情况，以及经济基本面的情况来看，A股市场运行远未到结束的时候。即便出现调整，也是属于牛回头的性质，所谓“千金难买牛回头”，这给出了投资者再度低位买股的好机会。

　　三重变化预示市场进入牛市

　　相比去年市场在1664点的情形，当前实体经济和证券市场都发生了很大的变化。这些变化表明市场已经完成了牛熊的转换，而股市估值水平依然在合理偏低的水平上。

　　首先，实体经济方面出现一系列超预期的事件。商品房和汽车销售非常强劲，这远远超出人们此前的预期。比如，前期不少分析人士认为i商品房市场交投提升仅是反弹，但现在多数分析家认为地产市场已经基本实现反转。在商品房和汽车销售强劲的带动下，私人投资在5月份出现显著增长，时间要快于最乐观的分析师判断。5月份经济数据显示投资增长相当强劲，而且其中私人投资增长更为突出。与此同时，由通缩预期到通胀预期的转换，其转换速度远远超出市场预期。

　　其次，证券市场方面，市场估值逐渐回归合理范围，但仍未出现高估的情形。相反来讲，目前AH溢价指数始终保持在120%左右的水平上，预示A、H市场估值水平相当接近。而且，其中值得关注的是，H股市场一些主要蓝筹股估值已经超过A股，其中包括保险股中的中国平安、中国人寿；银行股中的招商银行(A股含权)；钢铁股中的马钢股份；基建股中的中国铁建。

　　此外，我们还看到，香港市场的中资地产股中国海外的总市值达到1400多亿港币，已经超过万科的总市值(约1200亿元人民币)，这预示着部分港股地产股的估值也超越了A股地产股。所以，我们看到的情况是外围市场的投资者比境内投资者更加看好中国经济的未来。

　　第三，从A股投资者心态来看，投资者心态由去年底的极度恐惧向现在的谨慎投资过度，这事实上说明的是，当前市场还处在大体上谨慎走高的过程中，可能出现一些中短期的调整，但不会改变其总体向上的格局。

　　地产市场转暖印证牛市延续

　　笔者一直认为，要看清中国股市，就应当看清中国的经济；而要看清中国经济，就必须看懂中国的楼市。

　　对于目前房地产市场的前景，笔者认同金地集团高管本周电话会议的观点：第一，看涨地价，但一线城市已经无利可图。目前一线城市地价已经迅速回升到07年的水平。以现在的地价水平拿地，发展商将无利可图。二线城市地价存在获利空间，但留给我们的窗口时间已经不长了。本周深圳市市政府发生了一些人事上的更迭，会阶段性影响了深圳土地的拍卖，但最终会过去的。第二，成交量方面，6、7月份成交量可能会下来一些，但波动不会太大。第三，房价方面，深圳房价看涨，现在到年底房价将上涨10%，到明年6月份将上涨更多。

　　去年以来的情况表明，房地产业的复苏对于中国经济此次快速走出危机，起到了及其重要的推动作用。目前的情况来看，地产业的前景依然看好，地产商的信心很足，这意味着未来两三年的中国地产市场都可以看好。由此，我们对于中国经济最近几年的运行也持乐观态度，在这样一个大前提下，中国证券市场将很有希望走出大涨小回的牛市行情。

　　“道”“术”结合，长期投资

　　那么，站在目前时点上，投资人该怎样顺应已经实现牛熊转换的市场？基于市场处在牛市初期的判断，笔者认为投资者宜培养“大胃口”，在该贪婪的时候不要恐惧。

　　第一，道术结合，长期投资。股市和经济都已经见底了，牛市初期持续重仓非常重要，这是“道”。而在总体重仓的背景下，究竟是集中投资还是分散投资，究竟是重仓房地产还是重仓资源类股票，这些东西是“术”。当几年下来，牛市运行得差不多了，我们会发生，影响收益率的主要因素还是“道”，而这个“道”的产生则是和我们对经济整体的看法、对证券市场的长期看法，以及对证券历史的了解息息相关。

　　第二，培养“大胃口”，牛市初期要学会贪婪。可以肯定的是，这轮牛市下来将会产生不少总体涨幅超过10倍的股票。其实这个道理并不复杂，房地产行业的萧条和繁荣是导致其波动的根本原因，而这两个因素引发的地价变化、房价变化、开工规模、销售规模等等，则将直接影响地产股的NAV波动达到5、6倍之举，而股市牛熊之间股价对NAV估值的溢价差异也在2倍上下，两个因素相叠加直接导致了股价出现10倍以上的波动。其它行业的情况也大体类似，只不过地产股等资源类股票波动更大。所以，投资要注重培养“大胃口”，牛市初期更要“贪婪”。

　　第三，不要过于拘泥于静态估值。现在投资者最担心的是，好像目前市场估值已经很高了。实际上情况并非如此：一方面，目前A股沪深300指数动态市盈率在22倍左右，依然处在历史均值之下，并无泡沫可言，未来其主要方向依然是回归均值，并围绕均值波动；另一方面，考虑到经济的强劲复苏，未来上市公司收益会出现超预期的增长，这将会进一步降低目前市场动态市盈率，使得在均衡估值状况下，市场存在进一步上涨的空间。 (徐辉 作者为中证投资公司首席分析师)