套保需求难满足 期指功能应逐步恢复

　　□西南期货 史光达

　　2015年股市异常波动期间，史上最严股指期货限制政策出台，股指期货成为不活跃期货品种。如今，限制政策实施了近一年，股指期货已很难发挥其应有的功能，逐步恢复期指正常功能是当下较好的选择。

　　我国期指难以满足套保需求

　　主要发达国家在20世纪80、90年代陆续推出了股指期货，新兴市场也从90年代中后期开始发力，加快了股指期货市场建设的步伐。目前，全球推出了股指期货合约的交易所已经超过40个，GDP排名前20位的国家和地区已全部开通了股指期货交易。时至今日，作为股票市场的有效避险工具，股指期货已成为现代资本市场不可或缺的重要组成部分。比如，在2008年美国次贷危机中，市场避险需求的激增，股指期货成交量激增，甚至超过了正常值的两倍。

　　在我国，限制政策后，股指期货市场严重萎缩。根据世界交易所联盟数据，中国大陆股指期货2015年1月至7月(2015年8月开始受限)累计成交量281,972,800手，在亚洲主要的12个股指期货交易所中排名首位，在世界主要的34个股指期货交易所中排名第二，仅次于芝加哥商业交易所。而到了今年1月至6月，中金所股指期货累计成交量仅仅为5,456,118手，在亚洲市场中排名倒数第四，甚至不及亚洲均值33,938,896手的1/5。

　　横向比较来看，目前我国股指期货市场的发展规模严重落后于股票市场。世界主要金融区域的股票和股指期货的市场大小是相匹配的。按今年1月至6月累计值看，股票市场方面，美国三大交易所成交额占全球成交额的29.9%，中国占27.3%，印度占9.9%，韩国占8.0%，欧洲占6.7%，日本占4.1%。股指期货市场方面，美国四大交易所成交量占全球成交量的29.8%，欧洲占23.7%，日本占12.2%，印度占3.1%，韩国占1.3%。以上地区均在股指期货交易中占有一席之地，唯独中国股指期货成交量仅占全球成交量的0.4%，无法和股票市场的占比等量齐观。理论上说，现货股票市场容量有多大，股指期货的套保需求应该等比例增加。对比体量庞大的股市，目前中国的股指期货需求被很大程度地压抑了。

　　充分流动性是发挥功能的基本前提

　　期货是根据标的现货定价的风险管理工具，现货和期货市场分工明确、功能互补、相得益彰，股票市场实现了资产定价和优化配置，而期货市场则实现了风险的控制、分割、转移和再分配，但凡成熟的资本市场都应该包括现货市场和衍生品市场，保持市场的完整性。数据显示，从长期看股指期货是有利于降低市场风险的，在IF合约2010年4月19日上市以前的五年内，沪深300指数波动率为2.04；在IF上市以后的五年内，同样经历了完整的牛熊市转换，沪深300指数波动率降为1.66。股指期货提供的对冲风险的功能，使之成为机构投资者不可或缺的套期保值工具。

　　套保功能的发挥是建立在充分流动性基础上的。目前，IF主力合约勉强达到的百亿成交额，与现货市场千亿成交额无法相提并论，若再扣除部分投机盘，剩下的市场容量很难实现有效的套保功能。股指期货限制措施一度有效抑制了投机，然而却也抹杀了流动性，影响了期指市场功能的发挥。

　　警惕股指期货市场话语权旁落

　　中国的股指期货被限制，但是资金对冲和套保的需求仍在，一些资金就会流入到别国的挂钩中国股市的股指期货合约上。比如，新加坡的A50指数期货成交量去年暴增，日均成交量同比增长已超过150%，成为中国股指期货的首要替代标的。一旦海外对应的股指期货合约形成规模，就掌握了定价权和话语权，届时再松绑中国的股指期货，就难以形成自身的定价逻辑。在这方面，日本就是经验教训。1990年日本股市暴跌后，日经225股指期货被限制。新加坡交易所抓住机遇，积极发展日经225股指期货相关产品，成交量四年增长10倍。即使1994年日本松绑本土股指期货，也无法抢回市场份额，地位尴尬。到2005年，全球日经225指数期货市场中，日本本土只占有55.05%的份额。

　　股指期货顺应市场需求而生，是现代金融市场成熟的风险管理工具之一，对于市场价格发现，风险管理都具有重要意义。但是要想真正发挥股指期货功能，必须建立在充分的流动性基础上。随着市场对股指期货的误解逐渐消除，股指期货可考虑逐步恢复正常功能。