逆回购暂停 四季度资金面或将趋紧

　　在央行连续两次暂停逆回购之后，市场资金面开始趋紧。10月23日，无论是同业拆借利率，还是回购利率，均明显走高。其中同业拆借隔夜资金涨幅75bp，质押式回购利率隔夜资金上涨72bp,7天及14天涨幅亦超40bp。同日，SHIBOR整体上行显著。

　　对此，有市场人士认为，由于财税缴款因素持续发酵，加之月末渐行渐近，不少机构资金需求逐步升温，一致推高货币市场利率。

　　不过，相对一些季节性因素，市场更加关注央行近期的“新动向”———暂停逆回购。10月17日，央行开始暂停逆回购操作，本周二继续未进行任何操作。尽管今日公开市场一级交易商仍如常被允许上报正、逆回购以及央票需求，但业内预计本周四的公开市场操作可能还是“零操作”。

　　在业内看来，央行的公开市场操作与外汇占款增长的多寡有紧密的关系。在外汇占款方面，自去年12月，我国外汇占款大幅增加，今年1月外汇占款更是暴增6837亿，超过了去年全年外汇占款的增量。不过，从6月份开始，受到美国QE退出预期的影响，外汇占款增长放缓，6、7月外汇占款甚至净减少，到了8、9月份又改为增加。

　　为保证国内流动性整体处于合理水平，央行便利用公开市场操作进行微调。为抑制过于宽松的流动性，央行2月份暂停逆回购操作，并重启正回购操作，期限包括28天和91天，主要以28天期为主。伴随外汇占款的大增，5月9日央行又重启央票发行，期限为三个月。

　　此后，由于6、7月外汇占款净减少，央行先后暂停了正回购操作和央票发行，并于7月30日重启逆回购操作，以进一步加大流动性的释放力度。

　　截至上周四，央行一直保持着每周7天期、14天期逆回购操作，并在9月24日当日增加一次6天期逆回购操作，以应对国庆假期的特殊性。

　　对于这种“戛然而止”，在16日央行新闻发言人就当前货币信贷形势答记者问中，也有所提及。“我们也要看到，近期贷款增速相对还是较快，特别是在外贸顺差继续扩大，外汇大幅流入的情况下，货币信贷扩张的压力仍然较大。”该发言人表示，我国银行体系流动性供应总体上仍然比较充裕。此外，下阶段，银行体系流动性仍会继续处于合理适度的水平。

　　“央行的态度非常明确，主要还是会动用数量化工具来平抑流动性。当前阶段停止逆回购，也就比较容易理解了。更进一步来看，本周或者下周甚至不排除采取小规模的正回购，从而向市场传递出更为清晰的态度。”招商证券研究发展中心宏观研究主管谢亚轩分析称，如果资金继续呈现较大规模流入的话，央行可能会再度重启央票。至于威力更强的“武器”，从当前的流动性情况来看，还不足以启动央票和准备金率这两个工具。

　　从最新的数据来看，国内流动性处于较宽松状态。年初以来，货币信贷和社会融资增长较快。数据显示，9月末，M2增长14.2%，比上年末高0.4个百分点。1～9月，社会融资规模为13.96万亿元，比上年同期多2.24万亿元；其中，人民币贷款新增7.28万亿元，同比多增5570亿元。

　　与此同时，外汇占款也在迅速增加。最新数据显示，9月末，金融机构外汇占款余额275179.54亿元，比8月末的273915.92亿元增加1263.62亿元，单月增量创今年5月份以来新高。外汇占款已连续两个月出现净增长。

　　有分析认为，央行的“新动向”显示货币政策未来或将趋紧。但大多数分析人士则表示，央行连续两次暂停公开市场操作并不意味着货币政策基调出现转变，主要是为了调节由外汇占款意外大幅飙升所导致的流动性过剩的状况。

　　“由于近期人民币兑美元此前隐含的贬值预期明显收敛，外部资金流入意愿上升，外汇占款进一步回升是大概率事件，故央行在公开市场操作上，通过降低逆回购投放的规模，维持总量流动性供给的平稳，使得货币政策延续中性的基调。”兴业证券分析称。

　　从目前经济增速和通胀压力来看，货币政策转向的条件似乎也不具备。澳新银行也认为，三季度GDP增长和9月份CPI增幅均高于市场预期，而广义货币M2增长也维持在13%的增长目标之上，这表示央行在短期内不会改变目前的货币政策。

　　“既然全年保增长的任务已经没有悬念，M2增速离预定目标不远，央行货币政策转向收紧也在情理之中。”海通证券首席经济学家李迅雷表示，公开市场操作仍将是央行收紧货币的主要手段，但初期规模和力度都不会太大，稳健货币政策的基调暂时也不会改变。

　　李迅雷还特别指出，外汇占款单月的增速过大并非货币政策收紧的主要原因。考虑到四季度宏观经济增速开始回调，而CPI可能继续走高，货币政策也必须对投资特别是来自地方政府的投资增速进行抑制。

　　展望四季度资金面，申银万国认为，就可选政策工具看，在四季度资金相对宽松情况下，央行或适度的减少公开市场投放，或重启3年期央票发行，四季度市场资金的宽裕程度将会被降低，中长期利率也继续承压。 李光磊