欧洲央行再度降息将产生溢出效应

　　欧美货币政策再次反向而行。就在美联储考虑进一步收缩量化宽松(QE)政策的时候，欧洲央行宣布再度降息，进一步调低隔夜存款的负利率。在欧洲再度进入宽松时代的同时，笔者认为，欧洲银行释放的巨额资金将会产生溢出效应。当前的国际金融环境将引导资金再度流向新兴经济体，尤其是更具活力的亚洲市场。新兴经济体需要为此做好充分准备。

　　欧洲央行降息频率过快

　　9月4日，欧洲央行宣布将主要贷款利率下调0.10个百分点至0.05%，并将商业银行存放在央行的隔夜存款利率由-0.1%调低至-0.2%，隔夜贷款利率降至0.3%。除了宣布降息，欧洲央行行长德拉吉还在利率会议后举行的新闻发布会上宣布了一系列额外宽松措施。欧央行将从10月开始购买资产担保债券(ABS)，以刺激信贷流动，欧洲央行还将买入广泛的担保债券投资组合，并且讨论了欧洲版QE政策。据摩根士丹利分析，目前欧洲有约6900亿欧元的ABS，欧洲央行可能将购买其中的10%至15%。

　　市场对欧洲央行这一降息举措大感“意外”，引发了欧洲股市大涨，欧元暴跌。笔者认为，欧洲央行降息频率过快，是让市场感到“意外”的重要原因。

　　早在2013年11月，为了应对通缩和滞胀对欧洲经济的威胁，欧洲央行就宣布将主要再融资利率降低25个基点至0.25%，将隔夜贷款利率降低25个基点至0.75%，同时维持隔夜存款零利率不变。此时，欧元区主要利率已经达到了历史最低水平。2014年6月5日，欧洲央行再度降低三大主要指标利率，再融资利率从0.25%削减10个基点至0.15%，隔夜存款利率从0削减10个基点至-0.1%，隔夜贷款利率从0.75%削减35个基点至0.40%。此时，欧洲央行已经罕见地进入了负利率时代。而2014年9月4日进一步降息，使其主要贷款利率从2013年5月的0.75%迅速下降至0.05%，在短短的16个月时间内就下降了93%。

　　再度降息实属无奈之举

　　欧洲央行的此次再度降息，其实是无奈之举。欧洲央行行长德拉吉在解释降息政策时表示，通胀数据疲软、欧元区增长乏力、信贷动能匮乏等都是此次政策宽松的推手。他在讲话中指出，二季度经济数据弱于预期，显示欧元区经济失去增长动能。欧元区整体通胀前景受抑制，不充分的结构性改革造成经济下行风险。事实上，尽管今年6月就启动了推动经济复苏的宽松措施，甚至不惜成为全球首个实施负利率的发达经济体央行，但刺激经济的效果仍然令人失望：欧元区7月份失业率出现了自2013年9月以来的首次上升，8月的制造业采购经理指数创出13个月新低，8月的通胀率更是创出0.3%这一5年来的最低水平，距离欧洲央行接近2%的通胀目标越来越远，更加引发了市场对于欧元区出现通缩的担忧。

　　另一方面，地缘政治风险已经给欧元区经济带来负面影响。为了应对乌克兰危机，欧盟在美国的压力下，追随美国对俄罗斯实行进一步的制裁，引发了俄罗斯对欧盟的反制裁。俄罗斯宣布停止从欧盟以及美国、澳大利亚进口牛肉、奶制品、水果、蔬菜等农产品，这对欧盟迟迟未能复苏的经济无疑是雪上加霜。欧盟委员会预计，对俄制裁将使欧盟今明两年分别减少400亿欧元和500亿欧元收入。欧盟不仅在农业和国际贸易上面临困难，而且为了政局稳定，还要对受影响的农民给予巨额补贴，更加重了欧盟财政负担。

　　欧洲央行一而再、再而三地降息，无非希望推动更多信贷流向实体经济，流向市场，以遏制通缩长期化的威胁，推动欧元区经济复苏。然而，此次降息，欧洲央行能够实现这些目标吗？笔者对此抱有怀疑。我们从欧洲央行2013年5月以来的多次降息的效果已经看到，尽管一再降息，但是，释放出的巨额资金仍然未能流入经济实体，陷在泥潭里的欧元区经济仍然不能拔腿出泥，甚至越陷越深，逐步出现了通缩长期化的迹象。通缩是个怪物，越是通缩，银行越是担心呆账坏账增加而谨慎放贷；而企业也更加担心市场需求不足而不敢增加生产。这两种担心，往往会形成恶性循环，导致通缩的阴魂长期不散。

　　资金溢出将

　　流入新兴经济体

　　欧洲央行实行QE所释放出来的巨额资金将流向何处？从国际视野来看，欧美股市在流动性的推动下已经屡创新高，累积的风险越来越大；国际大宗商品价格在全球经济放缓背景下，已经进入了中长期的下降通道；美元的走强也令国际投资者对美元的兴趣减弱；只有经过充分调整后的新兴经济体，尤其是更具活力的亚洲市场，可以重新吸引国际投资者的目光。

　　新兴经济体的资本市场经受了国际金融危机的沉重打击而遭受重创，目前虽然有初步的起色，但与欧美股市相比，仍然处于价值洼地，正处于投资的好时机。而新兴经济体经济复苏增长的速度，也将会大大快于欧洲和日本。其中，中国经济正在结构性调整阶段，硬着陆的风险已经散去，消费的增长速度将有利于中国经济的转型和稳定，而中国股市经过制度改革之后，将会释放出制度红利，目前A股市场蓝筹股价格远远低于欧美蓝筹股，正处于投资洼地之中。中国的股市和实体经济，对于国际投资者而言，无疑是一个最佳的选择。

　　面对国际资本的流入，新兴经济体一方面需要创造更好的投资环境，而另一方面，也要做好国际金融市场动荡的应对策略。对中国央行而言，应该保持政策定力，不为欧洲央行再度降息而动，继续实行定向宽松政策，以适应经济结构调整的需要。对于中国股市而言，应该采取更加开放的政策，大幅放宽QFII和RQFII的额度，让中国股市容纳更多的国际资金，这不仅是A股市场开放的需要，也是人民币国际化的需要。