发挥货币政策作用 引导信贷合理投放

　　8月超预期下滑的经济数据，让政策加码预期再次升温。

　　海通证券认为，8月经济数据全面回落，完成全年7.5%左右目标难度较大，后期政策料将加码宽松，降息降准概率增加。瑞穗中国首席经济学家沈建光表示，如果不实施宽松政策，中国经济将会进一步减速；没有新的刺激措施，中国恐怕连7.3%的增速都保不住。展望未来货币政策，降息降准仍是选择。

　　为何国务院总理李克强在天津达沃斯论坛期间已明确表示，“池子里货币已经很多了，我们不可能再依靠增发货币来刺激经济增长”，这些人依然执着于货币政策的宽松？

　　要说8月的宏观经济数据，确实不好看：规模以上工业增加值同比增长6.9%，增速创2008年12月以来新低；城镇固定资产投资名义同比增长16.5%，增速为2001年以来最低；全社会用电量5025亿千瓦时，同比下降1.5%，为2013年3月以来首度负增长；商品房销售面积同比下降13.4%，7月同比下降17.9%；商品房销售额同比下降13.7%，7月同比下降17.9%……有人据此以“中国经济面临‘四万亿’以来最严峻局面”，来表达对中国经济前景的忧虑。

　　不过，这些人似乎仅看到了硬币的一面，忘记了硬币还有另一面。

　　硬币的另一面是什么？

　　李克强给出的答案是，“中国政府最看重就业，截至今年8月已接近完成全年就业目标”。今年1至8月，31个大中城市调查失业率保持在5%左右，城镇新增就业970多万人，与去年同期相比增加10多万人，接近完成全年1000万人的目标。这意味着，尽管宏观经济指标不如预期，但就业形势相当不错。这使得接下来几个月，中央政府可以继续保持定力，根据经济形势从容决策，无需一味为了经济增长，抱薪救火。

　　在全年就业目标已接近完成的背景下，未来货币政策将是怎样一种走向？是“加码宽松”，还是“继续合理运用各种流动性管理工具并完善工具体系，灵活调整流动性操作的方向和力度，把好流动性总闸门，稳定市场预期”？

　　这需要关注“就业”之外另一个宏观政策目标——债务风险的控制情况。

　　今年是地方政府债务偿付高峰。审计署数据显示，截至2013年6月底，地方政府负有偿还责任的债务约11万亿元，而今年需要偿还的债务占债务总余额的21.89%。这表明，2014年地方政府需偿还债务或高达近2.4万亿元。而刚刚公布的8月金融统计数据显示，8月非金融企业及其他部门贷款增加4290亿元，其中，短期贷款减少690亿元，中长期贷款增加2408亿元。短期贷款减少，中长期贷款增加，并不意味着企业增加了长期投资，这恰恰是包括地方政府债务在内的存量长期贷款，一直维持着借新还旧格局。

　　银行中长期贷款被借新还旧占用，这不仅仅会影响银行对“三农”和小微企业的信贷投放力度，也使得目前去杠杆的紧缩货币政策难以施行。因为，一旦货币紧缩，资金链紧绷，借新还旧难以为继，债务风险将会被引爆。虽然目前，包括中小企业私募债在内的违约率处于正常水平，即便“刚性兑付”被打破，也只是针对民企的非对称引爆，因此，债务风险总体可控。但在影子银行监管进一步收紧，而8月金融机构外汇占款再现负增长，环比减少311.46亿元的背景下，决策层仍应通过定向操作来保持适度宽松的流动性和信贷环境，确保货币总量稳定。

　　显然，要防范债务风险以及因此诱发的金融风险，必须继续实施稳健的货币政策，既保持定力又主动作为，适时适度预调微调。但继续全面降准降息，显然不是最优政策选项。央行货币政策司相关负责人日前也明确表态，“要防止杠杆率过快上升”。在全社会杠杆率已经不低的情况下，如果按照一些学者或专家的建议，继续实施全面宽松政策，将会使债务规模高企，杠杆率攀升，加大经济运行风险。

　　何况，从定向降准等定向宽松政策实施后的经济走势看，中国经济已经对传统的货币宽松刺激，渐渐产生了“免疫力”。5月和6月的定向宽松刺激，仅带来了短暂的经济反弹。单纯注入信贷资金，已不能持续推动经济增长。这也佐证了李克强总理何以会在达沃斯论坛上坚定不移地表示：“我们没有依靠强刺激来推动经济发展，而是依靠强改革来激发市场活力。”向改革要活力，通过改革激发活力，已成为未来中央政府的政策取向。

　　总体来看，8月数据显示的经济低迷，需要9月数据公布后进一步验证，在趋势不明朗前，不宜实施全面宽松的货币政策，以防杠杆率过快上升。目前，在稳定总量、对五大行实施5000亿元SLF操作的同时，仍应通过政策引导货币信贷向“三农”、小微企业、新兴产业、高技术产业等倾斜，以支持薄弱环节和关键领域的产业发展，发挥货币政策在调结构、稳债务方面的引导作用，确保中国经济行稳致远。