万通腾挪中服地块股权 以“类REITs”变相融资

　　北京万通地产股份有限公司(600246.SH，下称“万通地产”)宣布将公司持有的北京中服Z3地块股权转让给旗下基金平台。有分析人士认为，万通地产这一“左手倒右手”的腾挪在有助提高纸面业绩并套利的同时，也可能埋下风险。

　　“自己卖给自己”

　　2013年最后一天，万通地产宣布，于2013年12月31日在北京签署了《股权转让协议》，以近12亿元总价(约11.98亿元)向5名受让方出售其持有的北京金通港房地产开发有限公司35%股权中的34%。

　　根据公告，金通港地产经营范围是北京商务中心区(CBD)核心区Z3地块的开发及经营、出租，该地块是万通地产、中国国际金融有限公司及该公司旗下中金佳业商业房地产投资中心、香港置地控股有限公司旗下西部国际金融贸易中心有限公司和亚洲电视于2010年12月以25.19亿元联合拿下的。

　　此次，万通地产分别以2.41亿元、2.4亿元、2.37亿元、2.41亿元和2.4亿元的交易对价，将所持有的金通港地产35%股权中的6.8275%、6.80%、6.7313%、6.8412%和6.80%股权，分别转让给正奇尚诚、正奇尚信、正奇尚德、正奇尚惠及正奇尚予这五家设在北京的投资中心。交易后，万通地产对金通港地产的持股比例降至1%，正奇公司持股34%。

　　上述正奇系公司为万通地产旗下的基金管理平台。万通地产2013年4月与华润信托成立“正奇资本”，双方持股比例分别为70%以及30%，通过这个平台，万通地产发起成立13.2亿元规模的CBD物业投资基金集合资金信托计划，投资中服Z3地块，预计年收益率为12.57%~20.09%，期限为5~7年。

　　万通地产预计，此次交易其可获约1.76亿元的投资收益，并在公告中解释，这“有利于推进公司主营业务的发展，有效拓展融资渠道”。

　　对于万通地产本次腾挪股权的举动，盛富资本国际有限公司CEO黄立冲对《第一财经日报》记者称，“自己卖给自己”有几个好处，一是为年底“冲业绩”，这笔发生在2013年最后一天的资产出售带来的进账，虽然不属于开发收益，但也可以让其2013年财报更为好看。另一好处在于套利，转让股权也相当于万通地产在变相融资。

　　套利的风险

　　将商业地块证券化，出售股权，实现自有资金投资的快速退出，并保留小部分权益，以供分享项目的后期收益。万通地产这种追求轻资产运营、变相融资的类REITs(Real Estate Investment Trusts，房地产投资信托基金)操作，在方向上无可厚非，但商业项目建设周期、盈利周期长，不仅考验地产公司的现金流能力，也考验其应对兑付风险的能力。

　　“海外的房产基金用这种做法的比较少，通过信托变相融资和套现风险并没有减少，只是这种风险不存在财务报表上，而是在表外，即如何解决LP(有限合伙人)的利益回报。”黄立冲认为，虽然正奇这一基金平台是万通与华润信托合作，形式上风险共担，但若承诺收益无法达到，主导基金的万通将要解决与LP的利益冲突。

　　另外，他强调，真正的REITs需要现有不动产项目，对开发完的物业进行评估确认后，再针对物业公开发行股票，投资者可以从中获取相应利润，而项目在只有土地的阶段就开始的证券化，属于机会性投资，并非REITs。

　　也有观点认为，与此前在成都让万通地产陷入尴尬的立体之城基金不同，中服地块本身的特殊性，或将成为保证收益的“护身符”。富铭资本投资总监翟羽彬对《第一财经日报》记者说，位于北京市朝阳区东三环国贸桥东北角的Z3地块，属CBD核心区，未来若要寻找金主接盘，也并非难事。

　　拷问“美国模式”

　　万通在房地产证券化方面的尝试，已有时日。早在2011年万通控股(即万通投资控股股份有限公司，万通地产控股股东)更名时，就提出过“察于未萌，投资未来”的口号，彼时万通控股董事长冯仑表示，万通控股将作为一个专注于房地产领域的投资公司，其业务主要分为直接投资与基金投资两大方向。

　　万通控股副总经理郑沂兼管工业地产和基金两个板块的事务，为万通探索地产的金融路线。他曾对媒体表示，工业地产是万通地产学习美国模式的一个具体分支，从一开始做工业地产，就是将这些物业瞄准了REITs所需要的标准，万通地产希望按照国际惯例以REITs或公司形式IPO对接资本市场。

　　北京阜成门万通新世界商城的类REITs集合信托产品，以及与华润深国投合作成立的万通核心成长股权投资基金，都是沿着这一路线的探索。

　　然而，正是在这条道路上，万通地产遭遇了尴尬。2011年底，针对立体城市项目，万通地产曾经联手多家机构发行规模为18亿元的立体之城发展基金，但此后的一年多，由于当地政策变动等因素，成都项目迟迟没能落地，一度传出酝酿转投的消息。

　　“当时成都政府方面的政策有些摇摆，项目一直没能破土，最后局面失控。”有知情人士昨日对记者说，虽然万通地产坚持以全部自持物业、出租以获取租金的方式运作，但目前国内REITs相关税制仍未落地，也不允许将不动产进行类似打包出售，再考虑到万通地产目前的资金实力及盈利能力，因此他认为，万通地产目前还不具备REITs融资的条件。

　　万通地产2013年三季报显示，公司2013年前三季度营业收入为9.54亿元，同比减少36.59%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-6576.79万元，同比减少224.67%，经营活动产生的现金流则同比减少144.12%至-2.75亿元，此外，在计提债券利息变动影响下，其应付利息的期末余额较年初余额增加了232.38%。