华泰联合：经济底还有多远

　　对比前两轮业绩下滑周期，本轮业绩下滑后回升的压力较大。首先，以往的周期中投资往往作为对冲经济下滑的手段而大幅回升，而本轮周期迫于结构调整压力，投资依然下行。其次，本轮周期通胀回落幅度低于以往，使得货币放松空间有限。最后，从政策面来看，当前财政收入收紧地方债务问题均制约财政政策。总体来看，在本轮盈利触底的过程中，需求环境要差于2006年，而成本环境要差于2009年，盈利复苏幅度仍相对有限。

　　我们通过宏观需求面的变化来预测收入增速，并用价格指数的走势来预测净利率变化，进而计算净利润增速。在收入增长13.57%、净利率为5.67%的中性假设下，非金融企业2012 年的净利润全年增速大概为10.2%，合理的波动区间在5.9%-14.6%。分季度来看，由于需求在二季度企稳，成本的影响也在二季度初步改善，二季度将是盈利的阶段性底部，2012年分季度的盈利增速分别为-5.3%、-5.2%、4.7%、10.3%。