“大限”降至 保壳游戏可以休矣

　　通过政府补贴将业绩转正，通过大股东注资将净资产转正，通过债权人借款后免债将利润转正……A股市场恐怕拥有着全球最为丰富的保壳手段。在丰富的保壳手段的掩护下，藏着可能是全球资本市场上最具价值的壳资源。然而，这看似稀缺的壳资源，却让成熟市场来的新晋投资者无从下手。

　　“我在其他国家都操作过很多重组、重整个案，但在国内，还没参与过上市公司的重组，现在也没有这个计划。”翘然资本的一位合伙人面对国内看似红火的并购重组市场，却给出了一个冷淡的反馈。而制约专业并购资本进入上市公司重组市场的正是花样繁复的保壳手段。在这位专业投资人眼中，投资最重要的三要素：成本、收益、时间，A股市场上的重组缺失的正是其中之一——时间。

　　对这位投资人来说，最刺耳的一句话就是——不着急，慢慢来。然而，从其接触过的众多国内企业，尤其是上市公司重组个案中，却屡屡听到这样的论调。更令他挠头的是，依照国外重组资金的操作方式，往往会对并购资产做一系列产业重组，甚至会将上市公司先私有化，通过一系列对企业的内、外部整合再重新包装上市，但这套常规打法在国内的A股市场上却行不通，A股市场上退市成了一个比上市更艰难的课题。

　　事实也正是如此，资金投入是有时间成本的，但是A股上市公司往往通过一笔外来资金就能轻易地让重组事宜拖沓一年甚至几年；同时，因缺乏有效的产业重组整合，让越来越多的公司重组成了纸上富贵的资本游戏，以实业整合为基础的专业并购资金往往找不到落脚点。最终留在A股市场上的就仅剩下一次次筹划重组，一波波炒重组概念，一笔笔减持的资本玩家罢了。

　　值得庆幸的是，退市新政的出炉，终于给股市里的“不死鸟”定了死期，同时也变相固化了并购资金的时间成本，让基于产业重组的专业并购资金重新找到了投资的落脚点。*ST天目在原大股东多次操盘重组无疾而终之后，并购基金上位主导重组，正发生在如此的大环境之下。

　　于是，我们也看到了更多的接近市场化的并购案出炉。4月24日，锦州宝地建设集团鑫泰苇业收入了鑫天纸业33%股权，并受让了栢生公司95%股权。转让完成后，宝地建设将间接控制鑫天纸业，成为*ST金城的控制方，而持有宝地建设99.11%股权的自然人徐国瑞成为上市公司新任实际控制人。这一纸公告虽然是宝地集团第一次走上台前，但*ST金城前四大债权人中有三个有宝地集团的背景，而将*ST金城推向破产重整流程的锦州永利投资有限公司也有着宝地集团“血统”。虽然*ST金城的重组仍打着深深的政府牵线的烙印，但通过输血上市公司成为其主要债权人，甚至伴随收购股权成为其重要股东，控制公司重组的走向，则是国外成熟市场并购资金惯用的重组套路。

　　然而，上市公司保壳的内生动力仍在，各类代价巨大、效率低下的保壳续命招数还在A股市场上不断上演。通过破产重整、大股东注资等方式先把壳保住的重整个案仍在被人效法复制，壳玩家们不愿猝死在新政之下，力图最后一搏。

　　只是，被一遍遍“洗劫”的ST公司还有多少被重组的价值？是否还有能力吸引产业重组方的驻足？保壳游戏结束之后，希望不要只剩下一片荒芜。 记者 李若馨