银行股股价表现与经营业绩相背离“破净”

　　6月以来，A股银行板块出现连续集体调整，成为市场上令人关注的焦点之一。

　　5月31日是交通银行的除息日，当天该股开盘几分钟后股价即跌破4.65元的每股净资产，最终收盘股价定格在4.61元，成为A股历史上首只跌破净资产的银行股。此后一周里，华夏银行、深发展、浦发银行等银行股相继成为“破净”一族。

　　“破净”是指股价下跌到每股净资产水平之下。从A股历史上看，“破净”并非新鲜事。在熊市中，“破净”是比较常见的现象。这其中以钢铁股最为集中。以鞍钢股份为例，目前其A股股价仅在4元上下，但其每股净资产为6.75元，市净率仅为0.6。尽管如此，此次银行股的集体“破净”，还是让很多投资者感到意外，大呼“看不懂”。

　　之所以“看不懂”，首先是因为银行股的经营状况正处于最好时期。银行股的2011年年报和今年一季报显示，2011年16家上市银行归属于母公司净利润同比增长29.17%，2012年一季度归属于母公司净利润的平均增速为19.73%。业内预计2012年银行股的业绩仍有望保持10%以上的增速。这样的成绩单不可谓不亮丽。

　　与历史估值水平的比较，也让投资者对现在银行股的弱势感到费解。统计显示，在2005年上证综指998点时，银行板块平均市净率为2.06倍；而在2008年1664点时，银行板块的平均市净率也达到了1.7倍。而目前，银行股的市净率水平还不到1.2。

　　不仅是净资产，从别的角度来看银行股的估值水平，同样处在低位。目前，银行股的整体市盈率仅在7倍上下，不仅是历史上的低水平，还低于很多成熟股市上的银行股估值。以带H股的银行股为例，A股与H股的股价都非常接近，有的A股股价甚至低于H股。

　　银行股的弱势表现，让市场对于蓝筹股的信心受到挫伤。目前，银行的总市值占上海市场总市值的三成，流通市值占比则超过两成。在蓝筹股群体中，银行股是绝对的“主力”。今年以来，A股市场低位震荡，但真正活跃的依然是各类题材股。以银行股为代表的蓝筹股波澜不惊，有的甚至跑输大盘。对于长期坚守银行股的投资者而言，这样的结果让他们难以接受。

　　市场在担心什么

　　多重因素压制估值水平回升

　　尽管从目前情况看，银行股显得非常便宜，然而股市更为看重的是未来预期。市场对于银行未来经营状况的担忧，是压制银行股价格的主要因素。

　　近几年来，得益于宏观经济的快速增长，银行利润出现连续数年暴增。但是，随着宏观经济增速的放缓，银行的价格控制能力以及规模扩张空间都会有所下降，利润增长也相应很可能出现一定回落。

　　存贷利差一直是银行利润的主要源头。今年以来，银行却面临着“两头挤”的尴尬局面。随着贷款需求的下降，今年一季度，银行业的贷款平均利率水平出现下滑。另一方面，银行存款的定期化趋势却在加强，存款结构的变化不利于银行。

　　事实上，今年一季度的银行业绩已经显现出脚步放缓的端倪。工、农、中、建、交五大银行的今年一季报显示，利润增幅无论比去年一季度还是去年全年都有明显下降。利润增长下降首先来源于利息净收入增幅的下降，五大行今年一季度的利息净收入增幅分别比去年同期增速下降了5至11个百分点。

　　中国人民大学教授赵锡军认为，银行业要维持过去几年30%乃至40%的高速增长可能性不大。过去每年银行业接近40%的利润增幅不是正常状态。前几年银行的利润基数相对较低，加上宽松的货币政策导致银行信贷量冲高，几方面因素推动了银行业利润的高增长。现在银行利润的基数越来越大，很难再保持很快增长。

　　6月上旬央行在宣布降息的同时，扩大了存贷款利率的浮动区间，使得银行业的利差空间被进一步压缩。由于存款利率浮动区间上限扩大至1.1倍，而目前银行由于存款竞争激烈，大部分的银行存款都接近上限定价。如按目前存款基准利率的1.1倍计算，除活期存款利率略低于降息前的水平之外，其余各期限定期存款利率均有小幅上升。

　　中国社科院近日发布的2012金融蓝皮书认为，在过去几年中，规模扩张、利率管制以及风险较低是银行业利润持续强劲增长的主要因素。在未来，这样的发展模式可能会遇到越来越大的阻力。资本损耗型的规模扩张将难以为继。同时，利率市场化的推进以及市场竞争的不断升级，也会导致银行利差空间的收窄。

　　银行业近年来作为新利润增长点的中间业务收入，目前来看也难言乐观。多家银行的今年一季报显示，中间业务收入增幅下降迅速。赵锡军分析，中间业务收入的下降根源也在于经济的下行压力。经济活动活跃，企业所需要的金融服务比较多，中间业务收入就会相对较高；经济活动不活跃，中间业务收入增长也会下降。

　　此外，市场对于银行业不良贷款的温和上升，以及银行新资本管理办法施行可能带来的再融资压力等问题的担心，也都对银行股估值水平的回升形成一定压制。

　　机会是否已经到来

　　银行股防御价值受到市场关注

　　尽管对于银行业未来经营前景的看法仍存在分歧，但随着股价的不断下跌，银行股的投资价值也逐步引起很多投资者的兴趣。

　　沪市大宗交易信息显示，6月15日，农业银行一笔大宗交易的成交金额高达9.46亿元，而成交价格2.68元/股，也较前一个交易日的收盘价溢价逾1%。据统计，6月的前半个月，大宗交易市场上共有40多条申报意向为“买入银行股”的信息；而5月份同期却只有寥寥数条买入银行股的意向申报信息。

　　市场人士分析，目前部分投资者对于银行的一些负面因素可能存在过度担忧。我国银行业相对封闭，出现系统性风险的可能极低。在目前的监管规则下，银行与资本市场隔离，不允许直接购买股票，也不允许直接投资于实业，并以存款作为流动性的主要保障。这与目前银行体系出现危机的那些国家有很大不同。即使今后银行业的不良率有所上升，目前的拨备覆盖水平也基本足够。

　　从市场层面看，虽然目前银行股的股价仍然疲弱，但与市场整体相比较低的估值水平，也使得银行股的防御价值凸现。尤其是在行业景气度下行的背景下，那些传统存贷业务占比小，特色业务能有效抵消存贷利差下行影响的银行，从板块中脱颖而出的可能性更大。

　　回顾这几年银行股的走势，由于股价弹性较低，其风险也低于其他行业板块。以去年为例，上证综指全年下跌超过20%，但银行股基本保持稳定。

　　银行股丰厚的现金分红，对于长线投资者来说也颇具吸引力。以2011年分红和目前的股价计，建设银行和中国银行的股息率已超过5%，农业银行、工商银行、民生银行等的股息率也都超过了3.5%的一年期定期存款利率。这样的分红回报水平在A股历史上难得一见。

　　在银行股股价不断走低的情况下，有不少投资者呼吁大股东增持或者上市公司回购股票，以稳定股价，提振市场信心。中央汇金公司作为数家国有银行的大股东，在历史上就曾多次增持银行股。在近期一些银行召开的股东大会上，也有高管表示，不排除在合适的时机和发展阶段，在资本充足的情况下，会采取回购股票的做法。不过，在目前银行资本仍然非常紧张，融资需求仍较突出的情况下，指望银行拿出“富余资本”来进行回购并不现实。 记者 许志峰