兴业证券：短期反抽不具操作性

　　当前A股市场最怕的不是短期的涨跌，而是在社会存量财富再配置中被边缘化，这才是中国A股未来面临的最大风险。考虑到岁末年初流动性风险特别是股市资金面压力仍在陆续释放中，短期市场仍将继续磨底，反抽不具有操作性，建议投资者谨慎操作。

　　基本面因素

　　是A股下跌主要原因

　　大盘指数反映的是综合股价，可以用估值乘以盈利来分解。其中，企业盈利的增长取决于经济周期和行业竞争环境，超越了监管层的作用范围。企业盈利的变化又会影响估值，因为估值不仅取决于无风险资金价格，还取决于风险溢价、投资者信心。因此，在全社会资金成本变动不大时，盈利因素就成为影响股市的主要矛盾。

　　从2011年7月PPI见顶回落以来，中国经济处于存货周期的下行阶段，总需求的调整，导致PPI持续回落，进而导致产出调整，不断压低企业的盈利能力。从2011年四季度至今，非金融企业利润增速连续两位数的负增长，其中，2012年三季度非金融企业归属母公司净利润下降了18.98%，拖累了A股的表现。

　　我们认为，本轮A股市场的调整可以用经典的库存周期调整来解释。股市从2011年7月2700点，跌到了当前的2000点左右。对比2004-2005年及2008年两轮存货调整阶段的股市表现(极限跌幅25%-30%)，当前A股下跌没有超出历史的极限。

　　股市存在

　　被进一步边缘化的风险

　　如果股市下跌只是暂时性的困难，而仍然有投资者参与市场，有人关心这个市场的制度建设与发展，凝聚市场长期繁荣的共识，那么一旦经济向好或企业盈利普遍改善，股市表现自然就上去了。中国2006-2007年大牛市，也是制度改革叠加经济向好的共同作用。

　　当前A股市场最怕的不是短期的涨跌，而是在社会存量财富再配置中被边缘化，这才是中国A股未来面临的最大风险。

　　目前，这种边缘化已经初露端倪：从资本市场最重要的融资功能来看，近年来中国整个金融体系的发展战略在于提高直接融资比例，债券市场获得了空前发展，同时由于银行表外业务的兴起，影子银行信托业发展异军突起。截至2012年9月末，企业债券融资占当年社会融资总量13.3%，新增信托贷款占社会融资总量6%，而股票市场的IPO与增发才区区1.9%。

　　一个丧失融资功能的市场，必定不是一个重要的市场，且未来，随着资产抵押证券(ABS)等新兴业务的兴起，企业的融资渠道更为拓宽，对于股市的依赖性与重要性更为下降。这些新兴领域的发展，已经成为了股市最重要的资金争夺者。

　　历史上的股市由于股价低迷丧失融资功能之后，总会凝聚改革的共识，因为当时替代股市的融资机制发展尚在襁褓状态。现在，股市面临的风险就是股市改革进入深水区、难度大，而其他替代性的融资市场已经快速发展起来，股市可能持续陷入不死不活的“边缘化”。