环保行业：寻找未来业绩保持高增长的新蓝筹

　　政策超预期是环保行业投资的短期逻辑。环保行业是可以长期看好的朝阳产业，也是我国重点支持发展的战略新兴产业，但是目前行业相关发展规划、产业支持政策以及对下游行业监管的法律法规还不完善，这些政策规划法规会影响行业的发展速度。每次环保板块的整体性上涨基本都来自于预期新政策的出台。例如，年初以来大气污染治理相关行业个股大幅上涨，主要原因是今年初我国北方大部分地区的雾霾天气，引发整个社会对大气污染事件的关注，进而使得大家预期大气污染治理“国十条”的出台。大气污染治理行业的实际增速并不快，这是市场过去给予该板块低估值的原因，“国十条”的出台改变了这个预期。我们认为，大气污染治理行业的短期政策利好基本兑现，未来需要关注的超预期政策主要有非电行业脱硫脱硝以及脱硝补贴电价的上调。我们认为今年下半年可能会出台一些污水处理相关的新政策。

　　业绩高增长是环保行业投资的长期逻辑。环保公司已经被市场认为成长股，未来业绩高增长是市场长期持有的基础。环保公司的盈利模式主要分为以下两类：给客户提供设备或工程总包产品、给客户提供环保设施的运营服务。第一类业务的增速相对较快，主要原因是该业务服务环保产业链的中上游，增速来自于环保设施建设投资，我国目前还处于大规模新建环保设施阶段。第二类业务类似于公用事业，增速来源于产能规模的扩张，进而也会形成大量的资本开支，对公司融资能力的依赖度比较高。我们认为，第一类业务发展能否保持高增长，取决于第二类业务是否有合理的投资回报率，是否能形成利益相关方“谁污染谁付费”的商业模式。目前在环保行业的各细分产业中，生活污水处理、生活垃圾发电、火电脱硫脱硝形成了合理的商业模式，其中经营更稳定、收益率更好的是前两个细分产业。我们认为，从事商业模式合理的细分产业、同时有第一类和第二类业务的环保公司，未来业绩保持高增长的可能性更大。

　　我们继续维持环保行业的“推荐”投资评级。我们认为环保板块走势将长期向上，每次深度回调都是买入机会，每个细分产业均有投资机会。在大气污染治理板块，建议关注：龙净环保、九龙电力、国电清新、永清环保、天立环保、雪迪龙、三维丝。在污水处理板块，建议关注：碧水源、首创股份、兴蓉投资、万邦达、津膜科技、中电环保、维尔利。在固废处理板块，建议关注：桑德环境、盛运股份、东江环保、格林美、华西能源。在这些建议关注的环保公司中，我们主要推荐：桑德环境、碧水源。

　　桑德环境(000826)：公司未来十年有望进入行业国际前10名。我们预测公司2013-2015年营业收入分别为29.0亿元、38.6亿元和51.7亿元，EPS分别为1.02元、1.40元和1.92元，对应当前动态PE分别为34倍、25倍和18倍。我们维持公司“推荐”投资评级，主要原因有：第一、公司从事的固废处理行业发展空间足够大；第二、公司有完整的固废处理产业链，在行业中的市场地位领先；第三、相对于其他环保公司，桑德环境未来业绩增长的确定性更强。桑德环境的投资催化剂可能包括：固废处理行业新政策出台，公司新业务取得实质性进展等。主要风险因素是项目建设进度低于预期。

　　碧水源(300070)：膜技术水处理有望打造环保“新蓝海”。我们预测公司2013-2015年营业收入分别为32.0亿元、50.1亿元和71.5亿元，EPS分别为1.04元、1.64元和2.32元，对应当前动态PE分别为38倍、24倍和17倍。我们维持公司“推荐”投资评级，主要原因有：第一，膜法水处理技术有望大规模推广，未来市场空间巨大；第二，公司与地方成立合资公司，拉动膜产品销售，这种业务扩张模式将继续复制；第三，公司目前业务涉及地区的储备项目，能够支持公司未来几年业绩继续保持高增长。我们与市场不同观点是公司业务新区域拓展有望超预期。碧水源的投资催化剂是膜法水处理得到政策扶持，公司业务拓展新地区。主要风险因素是项目建设进度低于预期。□银河证券