新股发行明年重启 信息披露成“重中之重”

　　董登新：《意见》将成我国资本市场发展的分水岭

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新在接受《证券日报》记者采访时表示，此次所公布的《意见》主要是为了落实十八届三中全会所提出的“推进股票发行注册制改革”，所以其具有很强的针对性。而且此次《意见》可以作为我国资本市场发展的分水岭，预示了我国资本市场从核准制向注册制的转变和过渡已经正式开始。

　　董登新指出，明年1月份IPO的开闸是对我国资本市场发展的利好，有望激活市场。从目前来看将有50家企业上市，这50家企业可能是中小板和创业板的小企业。

　　《证券日报》：此次《意见》中有哪些亮点？

　　董登新：此次《意见》的亮点在于，一些条款和措施都是在为新股发行从核准制向注册制的转变进行保驾护航，为我国资本市场的进一步发展起到了十分重要的作用。

　　首先，《意见》提出，“中国证监会发行监管部门和股票发行审核委员会依法对发行申请文件和信息披露内容的合法合规性进行审核，不对发行人的盈利能力和投资价值作出判断”。这就是注册制的核心内容之一。此前对IPO的监管都是在前段，而此次则将IPO的监管后移。这标志这新股发行已经进入了从核准制向注册制转变的通道，也是标志着证监会的监管职能发生根本性改变的信号。

　　其次，《意见》中提出的“股票发行审核以信息披露为中心”，这是在信息披露的法律责任方面进行的进一步深化和完善，并且将行政上淡化的方面通过法制手段来弥补和完善。比如《意见》中提出的“招股说明书预先披露后，发行人相关信息及财务数据不得随意更改”，这一点体现出了招股说明书的严肃性和权威性。同时，这意味着在材料过户和审核当中材料出现矛盾、虚假陈述等问题都将得到严厉的惩处。信息披露在细节方面的改进对于相关发行人和保荐人都有极强的约束性。

　　另外，对于已上市的企业出现虚假等违法违规行为，《意见》也提出了严厉的惩处措施，这是此次《意见》的一大突破。这也将使正在排队的IPO企业更加的谨慎。根据《意见》来看，如果发行人招股说明书有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，对判断发行人是否符合法律规定的发行条件构成重大、实质影响的，将依法回购首次公开发行的全部新股，且发行人控股股东将购回已转让的原限售股份。与此同时，发行人、相关中介机构及所有签字当事人将依法赔偿投资者损失。

　　在《意见》的正式实施后，发行人、中介机构等也将会更加诚信，这将对注册制的实施和启动起到关键性的作用，这也大大减少了监管层的行政监管成本，使监管层能够将更多的精力放在二级市场打击内幕交易、操纵市场等犯罪行为上。

　　《证券日报》：在定价询价以及发行方面《意见》提出的新举措将有什么作用？

　　董登新：在定价和询价的环节《意见》提出了诸多的措施来与注册制匹配。比如《意见》规定：“网下投资者报价后，发行人和主承销商应预先剔除申购总量中报价最高的部分，剔除的申购量不得低于申购总量的10%，然后根据剩余报价及申购情况协商确定发行价格”，这种类似于“去掉最高分”的做法将有利于剔除新股定价的水份，虽然其带有一定的行政管制味道，但是对于向注册制过渡起到了询价的公平的原则，这也将对新股发行“三高”问题起到显而易见的改善作用。

　　此次《意见》还新引进了有关存量发行方面的举措，存量发行对于我国资本市场是一个新鲜事物，它将改善中小板和创业板中的家族性企业股权结构，通过分散股权降低第一大股东的持股比例。更主要的是扩大新股流通量的供给，以此起到平抑新股股价的作用，这也是对新股发行价格改善的举措，并且存量发行也将对网上询价有打压作用。

　　另外，网下配售的股票中至少40%应优先向募集证券投资基金和社会保障基金配售，这一规定有利于增加长期投资者和组合投资者的新股持有份额，进而较好地锁定部分新股筹码，形成对二级市场新股股价走稳的有力支撑。并且配售存量发行的相互结合和促进，“一打一压”的方式将有利于稳定股价，进而起到保护投资者的作用。

　　《证券日报》：优先股试点有何意义？

　　董登新：优先股的意义在于可以为上市公司提供一个在增发股票之外的再融资渠道，并且将加大发行人的财务约束，而减小了普通股的扩容压力。最主要的亮点则在于按季分红，这种按季分红的示范效应可以强力冲击普通股的分红，这也跟现金分红的指引相关联。

　　监管部门不再做新股定价“裁判员”

　　■本报记者 左永刚

　　“这次新股发行体制改革以信息披露中心意味着监管部门不再做新股发行的‘守门人’。”对外经贸大学金融产品与投资研究中心主任宋国良在接受《证券日报》记者采访时表示，刚刚发布的《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》（以下简称《意见》）决定了新股发行将向注册制过度，这也意味着中国的资本市场也将进入到成熟市场的发展阶段。

　　实际上，国际上发达资本市场都经历了新股发行从审批制，到核准制，再到注册制的发展过程。11月30日，证监会有关部门负责人表示，股票发行注册制改革是资本市场牵一发而动全身的改革，需要有步骤地推进。

　　上海股份制与证券研究会股份制企业专业委员会主任曹俊昨日接受《证券日报》表示：“预计明年是过度期，2015年将有可能全面实行新股发行注册制。”

　　据介绍，目前一些国家和地区实行注册制的做法不完全一致，但共同的特点是，新股发行应当以发行人信息披露为中心，中介机构对发行人信息披露的真实性、准确性、完整性进行把关，监管部门对发行人和中介机构的申请文件进行合规性审核，不判断企业盈利能力，在充分信息披露的基础上，由投资者自行判断企业价值和风险，自主做出投资决策。

　　证监会有关部门负责人强调，注册制不是简单的登记生效制，不能将注册制理解为不管了，就是登记备案，自动生效，也不是说股票发行不要审了，更不是垃圾股可以随便发了，而是审核方式要改革。

　　“向注册制过度，同时需要对相关法律法规做出修改、调整，并且仍然需要制定一些可操作性的细则，如对券商等中介机构相关责任的认定。”宋国良认为，此次《意见》明确了发行人和中介机构的信息披露的相应法律责任以及信息披露重大违法时中介机构的赔偿责任。

　　宋国良指出，《意见》强调以信息披露为中心，中介机构将面临行政责任、法律责任、赔偿责任等约束，这有助于捋顺未来注册制实施后的监管要求。

　　■本报记者 左永刚

　　本周伊始，新股发行改革将成为市场热点，而优先股这一亮点将成为热点中的焦点。

　　自11月30日，证监会明确对外发布：稳妥推进优先股试点工作。业内人士普遍认为，优先股提上日程，未来将成为重要融资方式。

　　长江证券预测，未来每年优先股的发行额能达到股权融资规模的20%，预计超过1500亿元。

　　中信证券预计，银行、电力、交运、建筑、煤炭等行业大盘蓝筹股或将率先推进优先股发行。

　　上海股份制与证券研究会股份制企业专业委员会主任曹俊昨日接受《证券日报》指出，优先股可能更适合全国社保基金等保本类资金的投资组合配置。

　　优先股在境外市场是成熟的证券品种，在我国也有很强的现实需求。有利于为投资者提供多元化投资渠道，增加新型的固定收益产品。我国资本市场存在上市公司分红水平不高，有稳定回报的投资产品不多等问题，影响了市场的投资积极性。优先股以市场化方式促进上市公司合理实行现金分红，为保险资金、社保基金、企业年金等提供多元化投资工具，同时也拓展居民的投资渠道。

　　“实际上，在股权分置改革试点启动时，就错过了推出优先股的一个很好时机。”对外经贸大学金融产品与投资研究中心主任宋国良在接受《证券日报》记者采访时指出，推动优先股试点，由于优先股投资收益较为固定，再加上可以享受免税，这有助于定位于“保值增值”的长期资金入市。

　　国务院发布的《关于开展优先股试点的指导意见》规定，企业投资优先股获得的股息、红利等投资收益，符合税法规定条件的，可以作为企业所得税免税收入。全国社会保障基金、企业年金投资优先股的比例不受现行证券品种投资比例的限制，具体政策由国务院主管部门制定。

　　一位企业年金委托管理机构相关负责人表示：“这有可能直接推动地方结余养老金投资股市，并且有可能成为委托投资机构操作长期资金投资组合的一个常规选择。”

　　专家：优先股更适合社保基金等长期资金

　　优先股试点给银行业机构带来重大利好

　　■本报记者 夏 青

　　国务院《关于开展优先股试点的指导意见》的正式发布，无论是给市场，还是企业，尤其是银行金融机构都带来了重大利好。国盛证券研究所所长周明剑在“国盛证券2014年投资策略报告会”后接受《证券日报》记者采访时表示。

　　他认为，当前开展优先股试点是充分迎合了市场各方面的需求。

　　对于市场来说，开展优先股后，会大大降低限售股解禁短时间内对于市场的影响。

　　优先股的发行在中期内可以吸引社保基金、保险资金、企业年金等具有较长投资期限的资金，从而在股市上也达到解决资金供需期限错配的难题的作用。这对稳定市场预期，减少市场的大幅波动而言，都是非常有效的政策。

　　而对于企业来说，优先股，属于股债连接产品，更多的是进入资本，而不是负债一方面增加了长期资金来源，可以降低企业整体负债率。周明剑表示，特别是对于银行业金融机构来说，优先股发行可计入商业银行的其他一级资本，在资本市场融资有助于商业银行充实资本金。将有利于其创新资本工具，满足资本监管要求。

　　周明剑还指出，优先股对社保基金等风险偏好低且期望有稳定回报的长期资金来说有很大吸引力。

　　我国资本市场存在上市公司分红水平不高，有稳定回报的投资产品不多等问题，影响了市场的投资积极性。优先股以市场化方式促进上市公司合理实行现金分红，不仅能为社保基金、保险资金、企业年金等提供多元化投资工具，同时也拓展居民的投资渠道。

　　新股发行改革五大亮点增加市场机会

　　■本报记者 傅苏颖

　　北京工商大学证券期货研究所所长胡俞越昨日在接受《证券日报》记者采访时表示，《意见》的颁发，是三中全会提出的由市场在资源配置中起决定性作用精神的具体体现，是整个资本市场改革的核心，也是整个资本市场制度建设的顶层设计。

　　胡俞越指出，《意见》的颁发，也说明IPO重启靴子的落地，此次IPO暂停算是有史以来时间最长的一次。IPO即将重启意味着股市的融资功能将重新恢复，促进股市进一步的发挥投资功能。股市从核准制向注册制转变并非一步到位，《意见》的颁发是促进股市发挥市场资源配置作用的一个重要体现。

　　具体来看，胡俞越指出，《意见》对保护中小投资者、股票发行时机、股票发行价格、中介机构的作用等方面都做了全面的阐述，对股市长期是有利的。

　　中国国际经济交流中心信息部部长徐洪才也对记者表示，总体来看，《意见》的颁发体现出资本市场改革向市场化的方向迈进了一大步。通过加大企业、中介结构等市场主体的约束力，增加发行人的责任和义务，加大违规风险，使其暴露在“阳光下”。

　　徐洪才指出，《意见》中主要有五大亮点。第一大亮点，老股东的存量发行不影响实际上的控制地位，这就使得存量股股价和增量股股价之间实现了联动，有效的抑制新股发行高定价和泡沫。

　　第二个亮点，强化了发行人的责任和义务。《意见》延缓了控股股东、持有股份的董事和高级管理人员的持股锁定期，有效的抑制了老股东在二级市场的套现行为。

　　第三个亮点，IPO定价机制的市场化。通过优化网下投资者结构、协调网上投资者和网下投资者的利益、加强披露、由发行人和承销商协商定价，重点在于保证市场竞争充分，防止垄断和操纵，是政府与市场作用的充分体现。

　　第四个亮点，新股配售更显公平性。调整网下网上回拨机制，更具体和具备可操作性。兼顾到网上和网下投资者的利益以及供求关系。

　　第五个亮点，加强了执法的力度。包括《意见》提出的，在发审前，证监会将对相关中介机构进行抽查，同时强化了问责制等等。

　　分红新规最大亮点是“两个明确两个尊重”

　　■本报记者 侯捷宁

　　中国上市公司协会副会长兼秘书长安青松在接受《证券日报》记者采访时表示， 上市公司分红制度是资本市场基础性制度之一，现金分红在“新兴加转轨”市场具有特殊意义。指引3最大的亮点，是其完善现金分红制度的系统性和务实性，表现为“两个明确两个尊重”。

　　具体来说，两个明确：一是方向明确，完善现金分红制度是保护中小投资者合法权益重要举措，是资本市场重要的基础性制度建设，要常抓不懈；二是导向明确， 倡导现金分红，要求明确分红政策，加强程序保障，优先现金分红。两个尊重：一是尊重市场规律，允许上市公司根据行业特点、发展阶段、自身经营模式、盈利水平以及是否有重大资金支出等情况，采取差异化分红安排。二是尊重公司自治，允许上市公司采取发行优先股、回购股份等多元化的分红制度，并明确将分红政策的制定权归属公司自治程序。值得关注，在行政法规中强调尊重公司自治原则，充分体现了“两促进一维护”和市场化、法治化和国际化的指导思想，有利于促进上市公司治理的主动性灵活性和有效性，这是监管转型的重要风向标。

　　不允许在创业板借壳利于“宽进严退”

　　■本报记者 侯捷宁

　　中国上市公司协会副会长兼秘书长安青松12月1日在接受《证券日报》记者采访时表示，借壳上市新规，与新股发行体制改革和监管转型是相配套、相衔接、相得益彰的，是推进我国资本市场监管体制向市场化、法治化和国际化迈出的重要步伐。

　　安青松表示，并购重组市场化工作安排中，把规范借壳上市作为重点工作之一。2011年发布的证监会73号令中，首次明确界定了借壳上市的概念和行为，并规定了“趋同”于IPO的审核标准。两年多的实践证明，相关规定达到了预期的规范目的。随着我国资本市场并购重组制度的不断完善，推进并购重组市场化制度安排的各项工作逐步到位，并购市场的效率有了很大程度提高，形成了进一步完善借壳上市制度的基础，具备了按照既定方向，适时将“趋同”标准提升为“等同”的条件，可以说新规发布是顺应市场发展客观趋势，顺势而为。

　　安青松认为，在借壳上市新规中，进一步明确不得在创业板借壳上市，其必要性可以从三个方面看，一是有利于创业板支持创新型、创业型企业上市的功能定位，是进一步完善多层次市场体系的重要步骤之一；二是有利于完善创业板的风险管理机制，创新型、创业型企业具有高风险、高受益的特点，从保护公众股东权益的角度，应当健全必要风险机制，限制借壳上市加大创业板市场风险；三是有利于形成创业板“宽进严退”的市场机制，实现优胜劣汰。

　　让“僵而不死”公司退出创业板

　　■本报见习记者 乔誌东

　　“本次关于上市公司不得在创业板借壳上市的规定，切中了创业板设计制度的初衷，体现了政策的严谨性。IPO的过程不仅是纯粹资本的概念，同时也是法人结构以及法制观念完善的过程，创业型企业应当遵循这个过程。”国浩律师集团事务所首席执行合伙人吕红兵在接受《证券日报》记者采访时指出。

　　吕红兵指出，借壳本身具备“监管套利”的概念，容易让创业板企业规避IPO严格的辅导、查验、核准的规范化成本，形成一步到位的投机思想。另外，借壳给了创业板企业再次上市的预期，通过借壳的方式，让一批“僵尸企业”“僵而不死”，不利于创业型企业的长足发展。

　　据记者了解，创业板定位于服务创新型、成长型小微企业，具有高风险、高收益特征，其准入、退市制度应当与主板、中小板有所区分。

　　业内人士指出，从现有主板借壳案例来看，多数借壳企业与创业板企业的特点不同，如果允许在创业板借壳上市，此类企业将登陆创业板市场，弱化创业板市场对创新、创业型企业的服务功能，扭曲创业板市场的定位。此外，创业板启动伊始，就一直向市场传递创业板不支持借壳上市的理念，且深交所《创业板股票上市规则》也不支持暂停上市阶段的上市公司，通过借壳式重组恢复上市。

　　英大证券首席经济学家李大霄在接受记者采访时指出，不允许借壳上市，代表了国家的政策动向，即打击过度炒作行为。“目前，市场普遍弥漫‘一夜暴富’的心态，而创业板的借壳上市则迎合了这一需求。”

　　李大霄还强调，目前创业板高达60倍的市盈率是不可持续的，随着IPO开闸，创业板的状况会随之改变，回归正常是必然的。

　　信达证券首席策略分析师王松柏则表示，创业板不允许借壳上市并未影响创业板的投资逻辑，中长期来看，创业板遭受重创的几率较小。“主板壳资源比较多，不允许创业板借壳大家都有心理预期。创业板的投资更多是新兴产业和并购，投资逻辑并不会改变。”

　　据悉，深交所相关负责人于2010年曾表示，由于创业板市场的特殊性，借壳将不利于创业板市场的健康发展。任何创业板市场基本成功的要求就是大进大出，得靠市场来进行优胜劣汰。

　　上市公司分红才是“好公司”

　　■本报见习记者 乔誌东

　　“保护投资人，加大上市公司分红，加强对融资行为的约束，改变二级市场投资者长期向一级市场贡献的格局，这不仅是利好，而是重大利好，还是最根本的利好。”英大证券首席经济学家李大霄在接受《证券日报》记者采访时表示。

　　“资本市场如果没有分红，和赌场就没什么区别。”李大霄指出，《第3号》文件的出台，抓到了资本市场发展的根子，是投资者最根本的福音。目前，上市公司分红比例在逐渐上涨，《第3号》文件对加大分红的指引指明了进一步的完善方向。“此外，对国企分红的强调则是明显的进步。”

　　据悉，2010年至2012年，境内实施现金分红的上市公司家数占比分别为50%、58%、68%，现金分红比例分别为18%、20%、24%。

　　李大霄表示，上市公司现金分红比例的提升，需要监管层、上市公司和投资者三方面共同的努力。“中国股市发展了20年，但是人们还没有彻底认清为什么要买股票，都觉得买卖差价是回报的主要渠道，而《第3号》文件的出台就是正本清源，彻底扭转投资者不重视分红的固化思维，让他们逐渐认识到如果没有分红，那么股市实质性的回报就无法体现。”

　　民生证券研究院副院长管清友在接受记者的采访时则表示，《第3号》文件的出台标志着上市公司现金分红机制将系统化：将上市公司的现金分红机制纳入监管范围，并列入新股发行、再融资及资产重组的重要条件与监管。

　　“要弘扬能分红的公司是好公司这样的理念，投资者也要分清好公司和坏公司，逐渐改变自身的投机心态，这对于上市公司的分红制度也是一种督促。中国资本市场从投机转向投资的根本观念也将得到扭转。”李大霄强调。　　■本报记者 丁 鑫