证监会：上市公司并购重组涉及发行股份仍需核准

　　取消协商定价机制有助遏制借壳炒作

　　□本报记者 万晶

　　中国证监会11日就修订《上市公司重大资产重组管理办法》、《上市公司收购管理办法》向社会公开征求意见。此次修订亮点众多，有望对资本市场产生积极影响。此次修订对不构成借壳上市的上市公司重大购买、出售、置换资产行为，取消审批，但涉及发行股份的并购重组仍需核准。目前正在操作并购重组项目的某上市公司相关人士表示，此次取消审批主要是针对纯现金出资收购的项目，而该公司项目中的支付方式包含发行股票，还是需要证监会核准。上海某风险投资机构负责人表示，与单纯获得资金投资相比，中小企业尤其是发展较好的企业更愿意被上市公司收购，也更愿意获得上市公司股份。

　　涉及发行股份仍需核准

　　本次修订提出的“大幅取消对上市公司重大购买、出售、置换资产行为审批”不包括上市公司发行股份购买资产核准行政许可。根据现行《证券法》，上市公司发行新股用于并购重组的，因涉及发行行为，不论是否达到重大标准，仍须核准。

　　业内人士指出，此次修订取消的是不涉及发行股份的非借壳的重大资产重组行为的审批，在实际操作中通常就是纯现金形式重组。据统计，这种纯现金方式的非借壳类重大资产重组占比仅有20%左右，80%左右的重大资产重组行为仍需核准。

　　目前正在操作并购重组项目的某上市公司董秘表示，这次取消审批主要是针对纯现金出资收购的项目，而该公司项目中的支付方式包含发行股票，还是需要证监会核准。业内人士表示，纯现金出资收购的案例较少，标的金额也较小，很少有上市公司一次性拿出数亿元的现金用于重大资产重组。

　　同花顺IFIND统计显示，1月1日至7月13日，沪深两市共有198起重大购买、出售、置换资产行为，其中仅*ST昌九采取承债方式，25家公司采取纯现金支付方式，83家公司采取“增发股份+现金支付”方式，89家公司采取增发股份的方式。采取纯现金支付方式的重大资产重组仅占25%左右。

　　上海某风险投资机构负责人表示，上市公司并购的推动力非常强劲，主要是因为外延并购可以支撑高增长、高估值。相对于风投机构来说，上市公司在并购中有两大优势。就资金来源而言，上市公司可以采用“股权+现金”的模式，自身资金压力较小，可以把部分投资压力和风险转移给其他投资者；就被并购企业的意愿而言，与单纯获得资金投资相比，中小企业尤其是发展较好的企业更愿意被上市公司收购，也更愿意获得上市公司股份。

　　借壳上市界定更明确

　　本次修订完善了借壳上市的定义，主要体现在三个方面。首先，在规章层面明确借壳上市标准与IPO等同，这一要求证监会已于2013年11月30日在《关于在借壳上市审核中严格执行首次公开发行股票上市标准的通知》中予以明确。其次，明确禁止创业板公司借壳上市。第三，将借壳方进一步明确为“收购人及其关联人”，进一步防止规避行为。

　　证监会新闻发言人邓舸表示，从最近3年的借壳案例看，购买资产并不仅仅是向收购人，有65%的案例是向收购人及其关联人一同购买，虽然实践中已将关联人一并视为借壳方，但规则上没有明确，存在模糊地带。为防止收购人在取得控制权后通过其关联人注入资产而规避监管，将借壳方明确为“收购人及其关联人”。

　　英大证券研究所所长李大霄表示，明确禁止创业板公司借壳上市是本次修订的一大亮点，有利于创业板净化环境，进一步突出支持创业创新与优胜劣汰的功能定位，助力其更好地为实体经济服务。

　　在规章层面明确借壳上市标准与IPO等同，有利于资本市场公正公平，也有利于保护投资者利益。业内人士表示，去年借壳新规出台之前，很多借壳上市的企业并不符合IPO上市的条件，但因为有了借壳这一途径，其上市得以实现。这导致资本市场的资源配置功能被扭曲，对IPO上市的企业不公平。借壳上市企业的质量无法得到保证，不利于保护中小投资者的利益。在借壳上市标准与IPO等同的背景下，上市公司“壳资源”价值将大幅贬值，对于“壳资源”的炒作行为也起到了警示作用。

　　定价规则更趋合理

　　目前，上市公司发行股份定价应当不低于董事会决议公告日前20个交易日公司股票交易均价。该规定的初衷是防止公众股东权益被过度摊薄，但存在过于刚性的缺点，在市场发生较大波动尤其是单边下跌时，资产出售方容易违约。此外，投资者对部分上市公司存在资产注入预期，导致公司股价相对于内在价值长期偏高。资产出售方为了尽快完成交易并寻求一定的补偿，往往对注入资产虚高估值。

　　本次修订拓宽定价区间，增大选择面，并允许适当折扣。定价区间从董事会决议公告日前20个交易日均价拓宽为：可以在公告日前20个交易日、60个交易日或120个交易日的公司股票交易均价中任选其一，并允许打九折。引入可以根据股票市价重大变化调整发行价的机制，但要求在首次董事会决议的第一时间披露，给投资者明确预期。

　　本次修订取消上市公司破产重组的协商定价机制，破产重整公司发行股份购买资产适用与其他公司相同的定价规则，也是为了遏制对破产重整公司借壳上市的炒作。破产重整的协商定价机制从2008年11月起施行。在该机制下，上市公司破产重整中涉及发行股份购买资产的，允许相关各方不再执行20日均价的规定，可以协商确定发行价格。虽然该机制促成一些危机公司发行股份购买资产，但强化了投资者对ST和*ST公司被借壳的预期，推高了这类公司的股价，不利于优胜劣汰。