投资非银金融板块正当时

　　过去一周，A股市场异常火爆，沪指周涨幅和点位均创近20个月新高。在四中全会推进“依法治国”、高铁拓展海外市场、沪港通预期重燃、资金利率继续走低，加之新股资金回流等利好因素共振下，市场强势反弹。从指数来看，受益于沪港通的券商/保险为代表的沪深300非银行指数上周涨5.92%，在众多指数中表现出色。

　　在整体市场向好的背景下，作为“股市放大器”的非银金融板块投资正当时。从DDM模型三因素角度看，当前A股市场正面临多重战略性配置机会。一是无风险利率继续下降，在官方利率及存款准备金率没有调整的情况下，央行不断通过各种方式实现放松，已经取得一定效果。票据贴现利率逐步下行，已经回到了约3.4%左右的水平，这是自2010年下半年以来的最低水平。市场利率的下行，对实体经济的恢复将是有利的，也将利好股市和债市。二是盈利改善：资本市场上涨的客观基础源于企业盈利改善，而企业盈利既取决于经济增速，也取决于实体融资成本以及改革转型。三季度业绩显示非金融上市公司现金流出现同比改善，现金流占收入的比例也从去年同期的5.0%扩大至5.3%。三是实际利率的下行将提升风险偏好，带动新增资金流入。除了改革转型带动的风险偏好上升外，资本市场开放，引入长期资金入市也是A股配置价值抬升的有效途径。非银金融板块的波动性大、弹性十足，在目前的市场环境中非常适合作为投资者把握反弹行情的高效工具。

　　同时，非银金融板块中的证券、保险行业基本面仍持续向好，券商将是资本市场改革与扩容的最大受益行业。从三季报业绩来看，市场回暖以及创新业务驱动，证券行业三季报增长55%；今年前三季度，市场日均股基成交量2200亿元，同比增长14%（总成交量增长20%）；沪深300和中证全债指数分别上涨5.2%、7.3%；融资融券余额提升至6110亿元，同比增长110%。市场的回暖和资本中介等创新业务的驱动，在行业佣金率下滑的背景下，带来了证券行业业绩的大幅提升，前三季度净利润增长55%，全年有望增长40%以上。且政策面持续向上，行业杠杆进入上升通道，ROE有望进一步提升；做市商机制、收益凭证、资产证券化等一系列政策预期均将推动券商业务创新。未来风控指标有望进一步下调，理论杠杆率或将提升到10倍。行业杠杆率目前已经进入上升通道，未来通过内部发债+外部产品化继续增加杠杆。证券公司ROE有望进一步提升。年初以来，券商板块表现平淡，行业整体估值下滑，主要是市场对互联网金融带来的冲击有所担忧，但目前互联网对券商带来的冲击已逐步反映在股价中，在当前行业业绩靓丽、大盘流动性充沛、政策面向上等因素影响下，券商板块投资价值彰显。

　　对于保险行业，基本面上资产端投资收益率上升，负债端保费增速回暖。保险行业基本面今年以来表现出色，业绩拐点出现，源于债市回暖和行业资产配置变化，资产端投资收益率大幅提升；行业保费在2011~2013年连续下滑后出现拐点，今年保费增速回暖。保费高增速受益于三方面的因素：新单保费基数低，带来高增速；投资收益上市，带来更高的分红预期；随着市场利率的推进，银行理财收益率持续下滑，信托风险暴露，市场资金回流保险。而在政策面上国十条、递延养老税等催化剂驱动：“国十条”给出了保险行业未来的基本原则和发展目标，预计后续政策将陆续出台。递延养老税预计会在不久的将来在上海先行试点，一旦递延养老试点在全国推广后，将为寿险行业带来稳定的保费增速。保险估值目前处于历史低点，目前行业平均P/EV仅1.0倍，处于历史最低水平。

　　市场总是在不经意间就实现了华丽转身，沉寂许久的非银金融板块的投资时机已然来临。但斌在其著名的投资著作《时间的玫瑰》中写到：“投资不需要高等数学，只需要常识和智慧。”我亦相信时间是最好的朋友，让我们静待时间的玫瑰悄悄地绽放。 （余海燕）