专家称沪港通象征意义大过投资机会

　　万众期待的“沪港通”试点（以下简称沪港通）终于11月17日正式开通，可谓是众望所归，不仅因为国际化是中国金融改革的方向，而沪港通是证券市场国际化和人民币国际化的关键步骤，更因为沪港通一场“双赢”交易。一方面，可以改善上证市场的投资者结构，进一步推进上海国际金融中心建设；另一方面，对于香港证券市场而言，沪港通意味着新的资金来源和投资渠道，因而有利于香港发展成为内地投资者的境外投资市场和境外投资者进入内地市场的跳板，巩固和提升香港的国际金融中心地位。
　　早在沪港通试点方案公布后，相关概念股已经走出一波行情。业内和民众都对沪港通寄望颇高，其信心的一个重要来源是A股和H股同时上市股票存在的价差现象，但是沪港通能抹平价差从而实现同股同价吗？为了回答这个问题，我们有必要对价差现象进行一点深入分析，代表AH股价差的恒生AH溢价指数上周报收97点，表面上非常接近反映同股同价的100点，但总体的接近掩盖了实际存在的内部巨大差异。目前AH股同时上市的公司共86家，其中，A股相对H股存在溢价的有56家，余下的30家公司存在H股溢价。值得注意的是，H股溢价多发生在高市值的大盘股，而A股溢价多发生在中小市值股。因此，沪港通如果能够抹平价差，实现A股价格向H股价格的趋同，应体现在两个方面，一是A股大盘股估值增加，升至H股的价格水平；二是中小市值股的估值下降，降至H股的价格水平。但上述两个结果短期内基本都不会出现。
　　首先，A股大盘股能够升值的逻辑是，沪港通后香港投资者会购买相对便宜的A股蓝筹股，从而助推蓝筹股估值上升。且不提沪港通试点方案公布后市场已经基本消化尽利好，单从规模上看，沪股通的额度限制决定了小马拉不动大车，面对庞大的大盘股市值，通过沪股通流入的资金只是杯水车薪。从这个角度看，当前阶段沪港通与QFII没有本质区别。其次，中小市值股的估值下降也不是必然出现的结果。从试点设定的股票范围看，除A+H股公司股票外，港股通包括上证180指数和上证380指数的成份股，港股通的范围是恒生综合大型股指数和中型股指数的成份股，双方的中小市值股基本不在试点范围之内，中小市值股的估值变化也就无从谈起；同时，从港股通的投资者要求看，内地投资者仅限于机构投资者和账户资产不低于人民币50万元的个人投资者，A股符合这一条件的账户不足10%，因此难以对中小市值股的估值产生重大影响。追根溯源，业内一般认为导致两地同股不同价的主要原因包括投资者结构、市场制度、流动性等方面存在的客观差异，以个人投资者占主体A股市场对于中小股有着天然的青睐，同时严格的准入制度和待完善的监管制度让上市公司的壳成为一种稀缺资源，只要这些因素仍然存在，沪港通试点带来的有限套利机制不会从根本上改变A股的估值模式，在此背景下A/H两地价差缩小的空间也就有限。
　　当然，我们不能就此否认沪港通的意义。沪港通是内地证券市场改革和资本市场开放过程中微小但关键的一步，与沪港通带来的即时投资机会相比，其象征意义要重大得多。作为全球第二大经济体，我们的资本市场发展滞后于实体经济，建立多层次资本市场体系和完善的资本市场结构是中央政府的重要目标，而开放资本市场是实现这一目标的关键环节。沪港通的开启，将会给A股提供一个和H股同台竞技和切磋学习的舞台，尽管暂时这个舞台的空间不大。
　　作为亚太金融中心，香港的股票市场已经较为成熟完善，可供内地市场学习借鉴之处不一而足，这里仅略举一例。众所周知，合理的回报是股票市场可持续发展的根本保证，笔者对近年恒生指数和上证指数的成长性做了一个简单对比。以金融危机发生后的2008年年底为起点，到目前为止恒生指数增长了约60%，同期上证指数仅增长约26%。如果时间拉得更长一些，对比过去15年的恒生指数和上证指数的增长情况，则差距更为明显：恒生指数增长了约127%，年化收益率达到5.63%；同期上证指数仅增长约34%，年化收益率不足2%。2%的收益率尚不足以跑赢通货膨胀，更遑论风险溢价。
　　我们不能对于“沪港通”试点寄望过高，即便与H股实现完全的互联互通，A股市场也可不能一蹴而就地实现跨越式发现。我们的希望在于通过资本市场的逐步开放，套利空间引发的链鱼效应能够倒逼国内股票市场的市场化改革和监管制度完善，让投资者可以分享经济发展成果，这是资本市场可持续发展的必然之路，也是普惠金融的应有之义。
　　（作者系广东省社会科学院财政金融研究所副研究员）