对冲基金期盼期指"新伙伴" 市场中性策略迎反击机会

　　最近不少对冲机构人士忙并快乐着。上证50和中证500股指期货获批的消息传出后，他们已经开始四处打听合约挂牌交易的具体时间。

　　“这对市场中性策略肯定是大利好。期指新品种尤其是中证500股指期货的推出会完善对冲体系，基金管理人可以利用新工具设计出更严格的对冲产品，为市场和投资者提供更丰富的产品和安全的投资组合。”上海天鹭投资管理有限公司董事长徐东升告诉记者，“比如阿尔法策略就能够修复自身缺陷，表现出更好的市场适应性。”

　　另一方面，也有机构人士认为，中证500股指期货推出意味着做空中小市值股票得以实现，微观层面对市场也许会产生结构性影响，但长期看并不会影响指数走势。

　　市场中性策略料获新生

　　根据中金所官网通知，上证50和中证500股指期货合约仿真交易自2014年3月21日已经开始，其仿真交易首批交易的合约月份为2014年4月、2014年5月、2014年6月、2014年9月，合约上市初期的交易保证金为10%，而合约上市交易的时间仍待定。尽管时间待定，但仍让去年末饱受“蓝筹暴动”煎熬的私募激动不已。“中证500的成分股以中小市值股票居多，增加这个做空工具后，对几乎所有做市场中性策略的机构都是非常大的利好。”徐东升说。

　　由于做多中小市值股票、做空沪深300股指期货，去年蓝筹行情下行业内曾出现大范围的阿尔法爆仓现象，徐东升将此归结为四个方面的因素：

　　首先，2014年末的牛市算得上8到10年一遇的单边上涨行情，市值因子反转强度之大，十分罕见；其次，从策略上，目前国内的对冲工具只有沪深300股指期货，阿尔法策略在选股上很难做到市值中性，造成策略的“隐形风险”极大；另外，从应对上，多数团队经验不足，没有充分意识到问题的严重性和长期性；最后，从商业模式上，很多产品利用了高杠杆的结构化，无法抵御超过8%-10%的回撤，特别是在经常有4%的升水情况下。

　　市值因子无疑是其中最重要的因素，用于对冲的沪深300股指期货中的成分股，与现货中的中小股票并不是严格意义上对冲，一旦出现风格切换、蓝筹暴动且长期延续的极端情况，“两头受益”就变成“两边耳光”。

　　而中证500股指期货的推出无疑能最大程度地解决这个问题。“这样一来，策略可以完全跟踪中证500指数的市值因子，从而消除市场中性策略的系统性风险。”徐东升还补充到，“希望尽快推出各种指数期权，如此，对冲基金和私募可以推出在熊市少亏或不亏、在牛市可以大赚的理财产品，满足很多投资人的需求。”

　　量客投资管理有限公司副总经理刘岩草也表达出类似的观点，“做多中小盘股用大盘来对冲是错误的，只是2014年上半年之前，市场没有出现问题，所以做市场中性策略的机构没有充分意识到其中的风险。按照传统的操作方法，应该是做多中小盘现货，用中小盘期指来对冲；或者在全市场选股，用沪深300和中证500股指期货一起来对冲，这样会更准确、更严格。”

　　市场态度更趋理性成熟

　　新对冲工具的诞生，加上沪深300狂飙行情暂告段落，不少机构人士认为市场中性策略2015年或迎来绝地反击。尽管承认利好明显，但徐东升认为此时还不能过早做判断。

　　“市场在经历过风险暴露后，无论是基金管理人还是投资者，都会更加理性地看待这类产品和这个市场。”他说，“比如，各个团队将更加重视风险，而不是收益。在商业模式上，目前行业普遍采用的1:4、1:3杠杆的结构化设计，未来可能遭遇挑战，这对行业是好事，将推动管理型产品的发展。而另一方面，投资者也会更加理性，对这个策略本身的期望值会降低，会意识到再安全的产品也会有风险。”

　　上海某大型量化对冲私募交易员告诉记者，邱国鹭曾讲过一段关于价值投资的论述，套用到阿尔法套利策略上也十分适用：“第一，阿尔法套利是有效的；第二，阿尔法套利不是年年都有效；第三条，第二条是第一条的保证”。

　　他补充到，市场中性策略要想达到更好的绝对收益效果，除了工具的不断完善、策略的持续研发和改进，还需要融券、股票期权等更为丰富的对冲手段。

　　对市场结构性影响有限

　　中证500股指期货的推出相当于增加了一个做空中小盘股票的工具。对于这点，有机构人士分析称或将带来市场的结构性变化，增加中小板的“颓势”。对于这点，南方基金首席策略分析师杨德龙认为，投资工具本身不会对指数产生根本性的作用，“比如期权、期货的走势是由现货决定的，沪指的走势会决定做空和做多工具的使用，而不是相反。”

　　徐东升也表示，做空工具只是一个保险，“打个简单的比喻，今天会下雨，所以你带了把伞，但不是说你带了把伞今天就会下雨。”

　　他进一步解释，过去几年阿尔法策略风靡时，大家一起做多中小股票现货，与中小股票本身的繁荣在时间上是重合的，前者对后者也产生了一定的助推作用，但不能反过来说，做空沪深300股指期货就“助推”了大盘蓝筹的低迷，“中国的量化投资在体量上远没有到这种程度，市场主要是由现货决定的。”