备案制首单RMBS发行 万亿市场谁主沉浮

　　备案制下的首单个人住房抵押贷款支持证券(RMBS)开始“奔跑”。中国债券信息发布《招元2015年第一期个人住房抵押贷款证券化信托资产支持证券发行文件》，根据文件内容，招行3月6日在银行间市场招标发行约31.5亿元RMBS。在一系列政策利好之后，金融机构再也按捺不住对于这块诱人“蛋糕”的渴望了。

　　专家认为，随着备案制的进一步推进，RMBS产品有望在2015年迎来爆发式增长。数据显示，截至2014年末，我国个人购房贷款余额达11.52万亿元，这无疑将成为我国未来RMBS市场的潜在存量资产。与此同时，RMBS的规模化发行也将大大提升银行流动性，缓解资本压力，增加房地产资金供给。

　　爆发式增长在即

　　分析人士认为，本期产品是备案制以来首单RMBS，也是扩大试点以来第二单RMBS。相比于此前的建元、邮元产品，本期产品出现一些有益的变化，无疑为后续的RMBS市场化、规模化发展树立了有力的“标杆”。

　　中债资信金融业务部分析师祖欣向中国证券报记者透露，自2014年9月30日央行发布《进一步做好住房金融服务工作的通知》鼓励银行业金融机构发放MBS以来，已有多家银行准备或已开始推动RMBS产品的发行工作。随着备案制的进一步推进，RMBS产品的发行周期有望进一步缩短。因此，预期在招行RMBS成功发行后，银行间市场将会有更多RMBS产品陆续发行。

　　根据此前披露的发行文件，此次招行RMBS的发行规模为31.5亿元，分为优先A-1、优先A-2、优先B及次级档，占比分别为6.35%、80.7%、7.05%和5.9%。祖欣认为，本期RMBS的证券加权平均贷款剩余期限为6.6年，远低于其余RMBS产品15年左右的加权剩余期限，证券风险暴露时间相对较短，相较于此前几单产品，有了明显的优势。

　　值得注意的是，对于爆发式增长，也有业内人士持保留态度。海通证券宏观债券首席分析师姜超直言，MBS(房产抵押贷款支持证券)的发展面临较多的障碍，要想在短期内实现爆发式增长或许不太现实。第一，节约资本效果一般。住房抵押贷款是银行的优质资产，用其进行资产证券化节约资本的效果不如其他风险更高的资产。第二，按揭贷款的70%左右为五大行发行，而五大行的存贷比和资本充足率普遍较高，亦可通过发行优先股、二级资本工具等补充资本，发行MBS以缓解存贷比和资本充足率的动力不足。第三，住房贷款的期限长且利率相对较低，据此设计出来的MBS产品在票息上难具吸引力。第四，当前银行的风险偏好较低，没有动力通过发行MBS打开贷款投放空间。

　　专家认为，与其他证券化产品相比，RMBS具有一些明显的风险特征：首先，RMBS的信用基础是个人贷款，评估个人信用风险有一定困难。其次，RMBS面临较大的提前偿还风险。住房贷款最长期限可达30年，但有一定比例的借款人会提前还清贷款，这会使资产池损失部分利息收入。另外，当宏观经济下行，房价大幅下跌时，会造成借款人收入锐减，房产价值不足其未偿贷款余额，进而导致大量借款人集中违约，基础资产信用质量急剧恶化等。

　　料获机构投资者青睐

　　业内人士认为，对于投资者而言，RMBS证券的期限较长，收益较为稳定，风险较低(有住房作为抵押)，适合偏好中长期的风险厌恶性投资者，尤其适合保险和养老金等机构投资者。随着我国保险和养老金市场的进一步开放，MBS的需求也会进一步提升，形成双向激励，并推动我国房地产市场的进一步发展。

　　券商人士分析，此次招行首单RMBS产品，尽管预期收益率略低于市场预期，但是考虑到整体资产池质量较高，仍将受到不少机构投资者的关注。

　　中金公司分析师张继强认为，招行首单RMBS产品在定价方面，优先A-1档到期一次性还本，与短融产品十分接近，考虑到近日资金面稍紧，预计合理的收益率在5.0%左右可能性较大。优先A-2规模稍大，期限明显短于邮元A档，在15%早偿率的假设下为1.86年，考虑到现金流不确定性、降息周期的浮息特性及流动性较差，较同期中票仍将有一定的利差补偿，预计合理的收益率为5.3%。优先B档期限略长，评级为AA-，同样的假设下期限为5.03年，现金流不稳定、浮息特性及流动性问题显然更大，好在规模不大，预计合理的收益率接近6%。

　　谈及首单RMBS产品的定价策略会否影响“后来者”，业内人士认为，考虑到各家商业银行基础资产池差异较大、期限也会有所差别，所以暂难预计。但是，就目前来看，由于我国的RMBS仍未成熟，可以肯定的是，各家银行都会提供优质的资产，“仅凭这一点，就会吸引一些长期资金的参与，比如险资和养老金等。”

　　不过，也有少数市场人士对于当前RMBS入市，投资者是否“买账”表示担忧。2014年，我国房地产市场就一直沉寂，个别城市甚至出现“弃房断供”的案例，这也会成为投资者的考量因素。“用脚投票”最能说明问题：2014年7月22日，中国邮政储蓄银行作为原始权益人的“邮元2014年第一期个人住房贷款支持证券化产品(RMBS)”在银行间市场成功招标，总规模达68.14亿元，其中优先档64.73亿元分为A、B两档招标，而次级档3.4124亿元由邮储银行自持。

　　另外，对于投资者来说，RMBS的投资期限较长、流动性较差，但预期收益方面却没有太大优势，目前一年期银行理财产品的预期收益率也在5%-6%左右，而信托的预期收益率超过10%。在美国，房利美与房地美大约购买了整个私人机构所发行MBS的一半以上，确保了MBS市场的流动性。两大机构在市场衰退、信贷紧张时，他们提供债务融资，在二级市场购入按揭资产，向金融机构注入流动性；当市场转好时，他们再将手中的按揭资产出售给金融机构，并获得差价收益。而目前，我国还没有类似的机构，去激发整个MBS的活力和流动性。

　　“房地产金融时代”迎重要突破口

　　无论如何，RMBS“奔跑”仍旧让个人购房者甚至整个房地产市场感到鼓舞。MBS被视作是增加房地产资金供给的有效方式之一，RMBS的市场化、规模化发展将极大增强银行投放个人住房按揭贷款的意愿。

　　分析人士认为，RMBS的作用在于解决商业银行发放住房抵押贷款造成的期限错配和流动性问题，拓宽房贷资金来源。RMBS的发行意味着商业银行可以通过资产证券化的方式对按揭贷款进行资产盘活，盘活之后银行可投放的贷款规模增加，自然愿意提供更多的按揭贷款。

　　民生证券分析师邹恒超认为，购房者和投资者都能从RMBS中获益。过去银行综合负债成本高，做按揭贷款意愿不足，通过发行长期限专项金融债和RMBS，可增加银行按揭贷款配置动力，按揭利率也会小幅回落。

　　不少房地产业内人士更是将RMBS视作中国房地产进入“房地产金融时代”的重要突破口。中城投资总裁路林认为，房地产的“金融时代”，是指房地产投资不再只是住宅、商用地产的开发投资，还包括日渐崛起的大宗物业投资、私募基金投资和以MBS/ABS/Reits为代表的证券化投资；房地产投资不仅需要开发商，还需要投资商、运营商，以及需要包括银证信保和私募等金融服务机构。MBS属于公共金融政策产品，它不仅有利于盘活房地产融资市场，甚至还可能改变未来中国住房市场的生态。