“组合拳”应对资金紧张SLF创新用意深远

　　每到重要节假日前夕，银行间市场资金价格都会出现异常波动。这次也不例外。

　　临近春节，银行间市场资金价格再度飙升：1月17日回购利率开始上涨；1月20日，Shibor隔夜利率上涨107.10个基点至3.8880%；7天期上涨155.30个基点至6.3290%；14天期上涨80.30个基点至5.5380%。

　　就在市场担心再次出现银行间市场资金价格大幅飙升之际，1月20日傍晚，央行通过其官方微博表示，1月20日，央行已通过常备借贷便利(SLF)向大型商业银行提供短期流动性。21日还将进行逆回购操作，继续提供短期流动性支持。不仅如此，央行还表示，为加强和改善银行体系流动性管理，保持适度流动性，促进货币市场平稳运行，自2014年1月20日起，在北京、江苏等10个省市开展SLF操作试点，由当地人民银行分支机构向符合条件的中小金融机构提供短期流动性支持。

　　与以往银行间市场出现资金紧张时的应对方略不同，此次资金价格刚出现异常波动苗头，央行便迅速施以“组合拳”，以平缓资金面的剧烈波动，显示出央行不同寻常的调控思路和节前维护资金价格稳定的决心。

　　除了通过SLF向大型商业银行提供短期流动性外，此次“组合拳”中最为人称道的，不仅有央行提前预告逆回购，以疏导市场焦虑情绪，释放提供流动性支持的信号，及时引导市场预期，更有“开展分支行SLF操作试点”这一货币政策操作方式的创新。

　　人们注意到，在存款准备金率不再成为央行惯常使用的货币政策操作工具后，一段时期以来，7天、14天和21天期逆回购，在央行货币政策操作中扮演着重要角色。央行通过不同期限逆回购品种的灵活组合，甚至通过逆回购与央票、正回购等搭配使用的方式，对市场流动性进行预调微调。从过往的调控效果看，通过收放逆回购操作规模，市场短期流动性需求获得满足，货币市场总体运行平稳。

　　不过，随着大国货币政策变化，跨境资金流动方向的不确定性正变得越来越强烈；与此同时，国内经济增速放缓，一些商业银行绕开信贷规模，借助信托等通道投放出去的长期贷款到期能否收回，同样面临着巨大的不确定性。在这样的背景下，人们发现，外围流动性的趋紧以及商业银行沉淀在融资平台、产能过剩行业等方面的贷款又难以盘活，正让商业银行饱受流动性之苦。以至于每到月末、季末、年末以及重大节假日前夕，一些商业银行总会东挪西借，甚至高息借贷、饮鸩止渴，对银行间市场资金的依赖更是无以复加。

　　根据调控新需求和市场环境变化，2013年初，央行创设了SLF工具，为银行提供短期流动性。这一工具与公开市场逆回购一起，为银行体系提供必要的短期流动性支持；长期流动性则采取续发三年期央票的方式进行冻结，锁长放短，取得了很好的效果。SLF创设以来，2013年春节前，央行通过SLF解决了部分商业银行因现金大量投放产生的资金缺口；2013年6月末、7月末、8月末，SLF余额分别为4160亿元、3960亿元和3860亿元；12月末，SLF余额为1000亿元，呈逐月减少趋势，表明SLF确实坚持着解决商业银行流动性临时性短缺的创设初衷，到期均未继续滚动操作。

　　SLF在去年6月、10月和12月以及此次的资金价格异常波动时，均大显身手，发挥了重要作用，不仅稳定了市场预期，也维稳了资金价格。不过，与以往SLF的主要操作对象为政策性银行和全国性商业银行不同，此次央行大胆创新，决定开展“分支行SLF操作试点”，将SLF的操作范围拓宽至城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行和农村信用社四类中小金融机构，这难道仅仅是为了扩大SLF受惠面？

　　众所周知，去年以来屡屡发生的银行间市场资金价格异常波动现象，本质上是中小金融机构流动性短缺所致。中小金融机构资金实力弱，特别是一些不具备理财产品发行资格的中小金融机构，也加入理财产品发行大军，通过期限错配，大举向表外腾挪资金，日常流动性则依赖银行间市场拆借支撑。这些中小金融机构，一旦银行体系资金紧张，最易发生流动性危机。不过，资金需求旺盛的中小金融机构，出现流动性危机，只能通过银行间市场融入资金，却不能获得央行SLF支持；大银行资金实力强大，流动性也不短缺，通常扮演银行间市场资金拆出方，却反而获得SLF支持。这种资金结构失衡现象，不利于中小金融机构生存发展。

　　此次央行进行SLF创新，试点“由央行分支机构直接向地方商业银行提供短期流动性支持”，不仅可以避免大行在中小金融机构危难之际借SLF大举套利，也可以使中小金融机构在发生短期流动性短缺时，主动通过抵押获得资金，防止延误时机，引发风险。这一创新，也将大大丰富央行的货币政策操作层次，提高央行货币政策工具操作的针对性、精准性和有效性。

　　更深远的意义在于，今年央行要推进的金融改革都是关键环节和重点领域的改革。为了确保改革顺利推进，通过货币政策操作工具创新，维护金融环境稳定，是当务之急。此次“开展分支行SLF操作试点”，正是这一思路的体现。通过创新，为中小金融机构提供正常的流动性供给渠道，地方法人金融机构将可以避免因一时流动性短缺而陷入危机，利率市场化改革也将因为SLF的保驾护航而可以顺利推进。毕竟，存款利率上限一旦放开，最受冲击的就是地方法人金融机构，最可能因此陷入流动性危机的也是地方法人金融机构。新年伊始，央行大力“开展分支行SLF操作试点”，就是意在通过试点，取得经验，及早向全国推广，为全面深化金融改革奠定更坚实的基础。