二三季度信托集中到期 刚性兑付惯例或打破

　　春节前，信托兑付风险成为了市场的焦点所在，中诚信托30亿产品违约风险将如何处理也牵动着每个信托投资人的心。随着31日的中诚信托“诚至金开1号”的兑付期越来越接近，该产品的各个相关方也纷纷开始出面澄清对产品的清偿责任。随着山西省金融办和工商银行纷纷表态不会对产品投资进行补偿，400多名“诚至金开1号”投资者的心也沉到了谷底，对于信托业而言，这个春节注定无法平静。

　　进展

　　“谁来负责”尚无解

　　中诚信托旗下“诚至金开1号集合信托计划”为期三年，即将于2014年1月31日到期。“诚至金开1号集合信托计划”经过先后两次募资，该产品募集总规模为30.3亿元，主要用于对山西煤企振富能源集团有限公司进行股权投资。然而，2012年5月11日，振富集团副董事长王平彦因涉嫌非法吸收公众存款罪，在立案当天即被刑拘。

　　去年底，中诚信托向投资者发布公告称，上述信托计划无法按照预期值兑付当期收益。而其最新的管理报告坦言，该产品信托财产在清算前变现还存在不确定性，不排除走诉讼程序。刚过去的2013年4季度，《“诚至金开1号”2013年第四季度管理报告》称，高达30亿元的信托财产或难按期变现。

　　目前，30.3亿元融资规模的信托因融资方被曝出涉及大量民间借贷陷入窘境。中诚表示“信托财产在2014年1月31日前变现还存在不确定性”。谁可能出面兜底接盘？市场传言众多。地方国资委和财政接盘的可能性低，信托产品的发行方和渠道方参与解决的可能性稍大，但从目前各方的表态来看均不容乐观。

　　目前流传的多数解决方案仍不能满足刚性兑付的要求。如果融资方振富存在表外融资的假设为真，则让兑付变得更为困难。表外融资即民间借贷，处理难度将成倍上升。其主要承销银行工行表示“不负主要责任”，这些都令投资者对项目的兑付前景担忧，进而担心信托“刚性兑付”的预期落空。

　　分析

　　兑付风波或终结刚性兑付惯例

　　国泰君安日前发布研究报告指出，中诚信托“金开1号”30亿矿业信托即将到期，却存在违约风险。中诚信托事件将考验中国信托业一直以来的刚性兑付不成文惯例。“潜规则”一旦打破，将改变投资者的风险偏好，从而对中国股市形成方向性影响。

　　“中国理财市场和A股市场通过风险偏好打通。刚性兑付原则长期以来对理财产品形成隐性担保，像是赤壁之战时的铁锁连船。这也导致股票市场的无风险利率持续上升。如果隐性担保被打破，将会有效改变A股市场资金环境，甚至可能改变市场方向以及风格。”国泰君安分析师认为，中诚信托出现信用风险，以及融资方煤炭企业振富出现问题，是煤炭行业从旺盛转向衰弱的必然结果。在行业景气时高价进入行业，随着行业走衰，资金成本上升，盈利能力下降，资金链的断裂就不是偶然，而是高概率事件。但此次事件得到广泛关注，是因为它可能就此终结刚性兑付原则。

　　一旦刚性兑付原则被打破，会导致市场风险偏好下降，股市将面临资金的回流。国泰君安分析师邱冠华认为，中诚信托事件不是刚性兑付原则第一次经受考验，也很难是最后一次。如果各方协调成功，中诚信托的刚性兑付能够得到保证。那么非标准化债权资产刚性兑付的预期将进一步确认，资金会进一步加速流向非标资产。当前市场风险偏好上升的趋势将得到进一步强化，市场结构不会发生改变，A股市场也将延续低迷走势。

　　如果刚性兑付原则被打破，投资人的风险偏好下降。资金在不同市场间的流动将会发生明显的变化。出于避险的需要，投资人将重新进入债券、股票等与非标相对应的“标准化证券市场”，债券和股票市场的流动性环境将会出现相对宽松。

　　刚性兑付好比信用风险“铁锁连船”。这一原则在使个体风险下降的同时，却令整体的系统性风险上升。刚性兑付如果被打破，就是在火烧赤壁之时解开铁锁。

　　此外，有业内人士表示，中诚信托事件之后，信托产品到期续发将越来越困难，后期刚性兑付很可能被打破。

　　展望

　　5-9月40亿元信托到期

　　国泰君安研究报告分析指出，后续兑付危机实际发生的概率可能在上升。2014年信用债的再融资压力仍较大、二季度经济增速可能加速下降、政府和监管的态度正在发生变化，均使得后期兑付非标和债券市场存在兑付危机发生的可能。

　　2014年2、3季度是信托到期高峰。从集合信托2014年到期分布看，2014年5-9月份到期量均在400亿元以上，到期压力较大。从房地产集合信托到期分布来看2、3季度到期金额也偏高。届时可能成为一个信用事件频发的窗口。

　　据其研究测算，如果把信托资产看成信托公司要承担责任的资金，则信托杠杆率已经很高。如果以集合信托资产、信托业权益资产视作信托业杠杆，则目前杠杆率为10。如果以所有信托资产/信托业权益资产视作信托业杠杆，则目前杠杆率为43。

　　过去信托也发生过多次信用事件，但最终大多被兜底。自 2012年以来，共发生过19次信托兑付危机，13次均为房地产项目，其余涉及煤炭、建材等行业。

　　从最终解决方式上看，有信托公司先垫资兑付，后通过拍卖资产、起诉发行人等方式追偿，这也是最为普遍的一种方式。还有项目有找其他公司接盘，比如找第三方公司收购信托发行人等，或者找资产管理公司接盘。

　　中诚信托最终兑付仍具不确定性，但无论如何处理市场风险偏好都将下降。“中诚信托、工行、投资者都有可能承担部分或者全部责任，但我们认为实际上不论最终‘兜底’与否，‘双输’或‘多输’的局面已经注定。而无论谁‘买单’，买单者必然降低自身风险偏好。”国泰君安银行分析师邱冠华认为，这次很可能打破刚性兑付潜规则，除非工行和中诚信托在项目运作过程中存在重大失责行为，否则预计将按法律原则承担极为有限责任，监管部门也可能鼓励按市场规则处理本案，以警示影子银行风险。