降息可能性在上升 央行面临更严峻挑战

　　随着欧洲央行实施降息，连贬两个季度的人民币兑美元中间价瞬间迎来强势反弹。以昨日挂牌价论，人民币兑美元中间价三个交易日总共升值257个基点，一举抹平二季度以来的贬幅。显然，年初至今的内外息差平衡状况被打破，人民币不得不重新面对被动升值的老问题。

　　其实，这也将另一个问题重新拉回舆论中心。如果被动升值持续下去，人民币升值预期重新抬头，澎湃而至的大量资金会对当前的结构调整与经济增长带来怎样的影响？虽然无法预计接下来一个月，或是一个季度的实际情况，但如果我们仔细观察今年央行通过汇率改革打破人民币升值预期，卡住持续流入的外部资金来为内部结构调整争取空间的做法，就不难明了下半年货币政策将面临怎样的复杂挑战。

　　实际上，研究业界已经有零星的声音认为，在欧洲央行降息之后，中国央行跟随降息的外部条件基本成熟。其中的基本逻辑有两个：首先是维持比较稳定的境内外息差，以确保人民币单边升值预期不再出现，为结构调整持续下去创造稳定的政策空间；其次是降低目前相对较高的企业融资成本，为稳增长实实在在出一把力。

　　第一个理由，已成为现实摆在面前。特别在5月份出口数据如期回升的情况下，年初以来支撑人民币走入贬值通道的几个基本因素，可以说都出现了不同程度的反转。中国经济在缓慢企稳回暖，而最大的贸易伙伴欧洲则面临后继乏力难题。舆论认为，欧元降息将进一步推动美元强势地位。但笔者想提醒的是，在2012年欧债危机开始从边缘国家向核心国家蔓延时，美联储非但没有提前结束第三轮量化宽松货币政策(QE3)，反而进一步推动第四轮量化宽松货币政策(QE4)的问世。

　　究其原因，无疑是以欧洲市场体量以及和全球经济的紧密程度看，它如果出现明显下滑，很少有市场能够独善其身。对应到期间中国央行的应对措施上，我们也可以明确观察到从2011年11月30日以来，共有三次降准和两次降息。

　　第二个理由，眼下也确实面临不小的挑战。随着利率市场化逐步推进，我们可以明显观察到无论是负债利率还是资产利率，短期都出现明显回升。基本原因是，银行一方面要抬升存款利率来竞争存款，另一方面也对经济下行环境中潜藏的风险更为审慎。在主要的大企业没有完全脱离银行的情况下，这种状况一方面加重存续项目的财务成本，对可持续性形成考验，另一方面也在很大程度上挤占中小企业的融资空间。

　　所以在这种情况下，是否实施降息都将会是两难局面。原因也很简单，基准利率的下降既不意味着企业实际融资成本的下降，也不意味着银行负债成本的有效下降。但如果不降息，不但资金利率可能没有下降，我们还将面临非常明确的资金流入冲击。

　　因此，整体而言，下半年央行面临的挑战将较上半年更严峻，而降息的可能性也确实在悄然提升。证券时报记者 罗克关