全球债市收益率飙升 影响中国债市几何

　　近日，欧、美、日等国国债收益率连续大涨引发媒体高度关注。北京时间本周二，由于隔夜希腊并未如约偿还国际货币基金组织(IMF)的贷款，市场一度情绪大变，欧元区多国国债收益率进一步高于美债收益率。不仅如此，距希腊有千里之遥的澳大利亚和新西兰国债收益率与美债收益率的息差进一步扩大，日本国债收益率也跟风上扬。种种迹象表明，这一轮全球债市的抛售潮远没有“退潮”的意思。值得庆幸的是，由于中国资本市场尚未完全与国际接轨，与欧、美、日等市场相比，中国债市与全球债市缺乏明晰的资金联动的渠道，来自外部的冲击也相对温和。尽管如此，投资者仍需对全球经济和国际市场的一系列最新动向保持警惕。

　　背后动因“浮出水面”

　　在全球债市收益率飙升的背后，大宗商品价格上涨引发的通胀预期回升、美国加息预期延后等“魅影”频频闪现。首先，驱动多国收益率集体上扬的动力之一就是原油价格的持续上涨。记者注意到，4月以来，在国际油价的带动下，全球大宗商品经历了一波明显反弹，市场“做多”氛围浓烈。油价上涨导致长期通胀预期上扬，从而影响到市场通胀预期，这加速了全球债券市场的抛售力度，引起收益率高企。

　　其次，债券收益率上行也与全球货币政策紧密相关。但蹊跷的是，3月以来，由于美元强势的负面影响凸显以及经济数据“不给力”，美联储加息欲望明显减弱，这不仅体现在近两个月的货币政策声明中，从美联储主席耶伦以及重要官员讲话中都清晰可见。一般而言，货币政策宽松会导致债券收益率下行，按照这层逻辑，美国加息预期延后表面上并不支持债券收益率的大幅上涨。但若将去年下半年以来全球央行货币政策操作进行一个总结，不难发现，在今年前三月全球央行宽松高峰期之后，4月以来的操作频率显著下降，这说明全球货币宽松预期正在得到修正，况且市场也十分清楚，美联储加息是迟早的事。因此，全球货币宽松预期的修正支撑了债券收益率的上升。

　　相比之下，基本面对债券收益率大涨的刺激作用并不明显。从4月以来发达经济体公布的主要经济数据可见，全球经济表现并不乐观。发达经济体中，欧元区表现较为突出，日本不温不火，美国经济则明显不及预期。通常情况下，基本面与债市存在“跷跷板效应”。经济景气时，债市下跌，收益率上涨；经济下行时，债市上涨，收益率下跌。因此，目前全球经济复苏乏力，并不支持债券收益率的大幅飙升。本轮行情之前，在欧洲央行祭出QE，美国一季度经济超预期疲软的情况下，各国债券收益率纷纷降至历史低位，因此，债券收益率很难在低位维持才是海外债市遭遇疯狂抛售的根本原因，并且部分资金的抛售行为又触发了更多资金的止损，从而将这股抛售潮一次次放大。当然，也有分析认为，全球经济特别是欧洲经济出现的好转迹象可能推动利率上升，从而促使投资者缩减对长期国债的押注，引发收益率上升。

　　此外，一国债券收益率的变化很容易引发其他国家债券市场出现联动。德国10年期国债收益率在4月17日创出0.05%纪录低点之后，在短短十几个交易日中一路狂飙，5月7日盘中一度升至0.80%，刷新去年11月以来的最高水平。德国国债收益率的大幅波动，引发了全球主要国家国债的又一波大抛售，对国内债市也有了一定影响。

　　对中国债市影响较小

　　现阶段，虽然发达经济体经济持续走强、全球债券收益率上升、大宗商品价格反弹以及国内供给的下降对国内债市形成负面影响，但是，也有诸多利好因素不容忽视。首先，全球经济复苏动能减弱将持续压制外需，令我国出口承压，增大经济下行风险。与此同时，供给端的收缩也会对大宗商品价格形成打压，不利于通胀回暖。除此之外，美国加息的前景缺乏足够的利好数据支撑，加息时点延后已经成为普遍预期，加之中国股市的高波动性以及现行货币政策等均对债市构成利好。

　　对于后市，短期来看，债市面临利好兑现转利空的风险，但随着各项改革措施的持续推进，利率市场化进程不断深入，资本项目可兑换也有望于年内完成，客观上推升了货币政策目标由数量型转换成价格型的必要性。从近期央行加强中期借贷便利(MLF)使用来看，政策护航货币市场的态度较为明显，预计货币市场利率将维持低位，短期收益率风险可控。与此同时，经济新常态下，货币政策总体上仍然保持稳健。这对于债市而言，虽然没有发达经济体采取的量化宽松，但央行长期维持流动性宽裕有助于资金持续流入，加上中国经济再平衡之路依然漫长，对债市将构成持续性利好。从中长期看，央行调控目标的转变也有助于债市维持慢牛走势。