期指频繁贴水 背后暗藏玄机

　　自5月29日至6月13日，期指当月合约IF1306收出九连阴，9个交易日累计跌幅高达9.64%，创出年内新低；同期沪深300与上证指数的跌幅也达到9.45%与7.54%，市场短期空头情绪尽显。究竟是什么原因引发这次大跌，有人就将矛头指向了IF1306近期频繁贴水的状态。

　　自今年4月以来，当月合约频繁贴水的情况就经常发生，其中以IF1306最为典型。根据数据，自5月20日IF1306晋升当月合约以来，在共计17个交易日中，收盘贴水的情况就发生了16次，贴水概率为94.12%，日均贴水11.2个点。而自沪深300股指期货2010年4月16日上市以来的764个交易日中，当月合约收盘贴水只发生了246次，贴水概率仅为32.20%。由此可见，本次当月合约频繁贴水的状态是比较反常的。

　　纵观内地股指期货短短3年多的历史，类似的情况在去年5至6月份也发生过。去年5月7日至6月21日，34个交易日中当月合约贴水发生了29次，概率为85.29%。无论从概率还是时间上都与这次IF1306贴水的情况非常接近。

　　通过分析可以发现，当月合约存续期内上市公司密集的分红是造成贴水一个主要原因。两次贴水的情况都主要集中在每年的5至6月份，这段时间正处于上市公司的密集分红期。沪深300指数编制方案决定当成分股派息时，指数不予调整，而是任其自由回落。在分红率相对较高的5、6两月，期指持续的大幅贴水，正体现了投资者对上市公司的分红预期。根据对过去三年的统计，可以对分红率进行估算：过去三年5月份沪深300成分股平均分红460.06亿元，占沪深300最新总市值0.2465%，折合4.06点；6月份沪深300成分股平均分红2617.72亿元，占总市值1.4024%，折合24.37点。可以发现，目前IF1306日均11.2个点左右的贴水幅度，已基本涵盖了对未来分红的预期。

　　另外，根据海外成熟市场的股指期货情况来看，例如标普500指数期货、香港恒生指数期货等，贴水已经成为常态。随着内地股指期货市场的发展，套保盘规模的持续扩张，期指贴水的概率也有可能逐步增加。因此，简单地将期指的下跌归因于合约的贴水是片面的。

　　IF1306的频繁贴水虽然与这轮大跌没有必然的联系，但通过对数据仔细的分析，还是能看出一些端倪的。

　　5月27日，IF1306收盘对沪深300贴水幅度达到26个点，创出了今年当月合约贴水幅度之最。自内地股指期货上市以来，当月合约收盘贴水20个点以上的情况仅仅发生了9次。通过对前8次的分析，可以发现，每次当月合约贴水超过20个点往往意味着行情短期拐点的出现，而这些拐点在大盘中能够被更清晰地反映出来。假设贴水发生当日为T日，通过对T-1日、T日、T+1日、T+2日上证指数涨跌幅的比较，可做出下表：

　　可见，当期指当月合约收盘出现20个点以上的贴水幅度时，大盘行情出现短期拐点的几率8次中灵验了6次。而在其他的两次中也不能说完全失效，一次是在11年12月16日，当时股指连续大幅跳水，在期指出现大幅贴水后行情明显企稳。另一次则是今年5月27日，期指在大幅贴水26个点后，行情虽在之后一日继续上涨，但马上急转直下，收出了这次九连阴。

　　既然前8次都印证了这一规律，那第9次呢？6月14日，IF1306收盘再现21.17点的贴水，这次出现在期指九连阴之后，大盘能否再度灵验，止跌企稳甚至否极泰来，值得继续观察。

　　(本报数据研究部 费天元)

　　(上海证券报)