资金利率或带动收益率曲线重置

　　本周以来，市场关注的焦点在中长端利率的调整上面。短短几天时间内，5-10年期国债收益率上行了10-15bp。本周三招标的10年国债边际中标利率冲高至3.75%，超过了“6.20”资金面紧张阶段的收益率，创下新高。

　　在经济基本面并未见明显好转、通胀不高、资金面较6月底有所缓和的情况下，中长期利率如此快速上行的确出乎市场的预期。主要原因有哪些呢？

　　首先，导致中长期收益率超预期上行的首要因素，笔者认为是上周李克强总理对于经济增长下限以及通货膨胀上限的讲话。中长期限收益率就是自从那时开始飙升的。毕竟在7月8日前，10年国债收益率还依然在3.5%附近盘整。而对于总理的讲话，市场解读的结果是——必须修正上半年对经济过分悲观的预期。接下来，本周一公布的经济数据显示，二季度我国GDP同比增长7.5%，不管其中是否有统计局的“功劳”，市场仍将其理解为印证“底线”说法的一个证据。

　　其次，经历了6月资金面风暴之后，商业银行普遍加强流动性管理提高备付率，减少对债券的配置。而利率产品历来都是商业银行为主的配置品种，交易盘与配置盘相比微不足道。当交易盘由于需要修正市场悲观预期而畏手畏脚，而银行投资盘需求也不旺的情况下，收益率只能选择突破向上。

　　最后，也是更关键的一点，自从6月份以来，收益率曲线短端(如隔夜回购利率)利率较之前上了一个台阶，目前隔夜回购利率均值在3%以上，7天回购利率均值在3.5%以上。如果这种情况是一个长期的状况，那么不仅仅是收益率曲线短端需要重新定位，收益率曲线长端必然也面临重置的风险。因为当前收益率曲线过于平坦，这种平坦是不可长期持续的。未来陡峭化修正是必然，目前短期来看，陡峭化上行的可能性大于陡峭化下行的可能性。

　　那么，市场情绪什么时候能够平复？笔者认为，10国债收益率在3.7-3.8%的范围是一个坎，10年国债收益率估计会在这一区间盘整，等待后续进一步的信息指引方向。而后续的信息可能来自于：其一，三季度经济基本面，主要关注三季度经济增长有没有进一步下滑。其二，央行公开市场操作什么时候重启，以及重启时资金面利率处于什么位置。这决定了央行对资金面松紧的态度。

　　总之，后期中长端利率可能受到短端利率抬高而带来的重置压力，利率的走势更可能呈现出退一进二的状态。　　□浦发银行 谈纯集