面包第一股桃李面包：不差钱家族的IPO图谋

　　“发酵”9年之后，桃李面包距离IPO成功“出炉”只差最后一步。

　　作为典型的家族企业，公司股权约97%被“内部人”控制。奇怪的是，账上资金充裕、往年分红豪放的桃李面包并不差钱，但却准备借助IPO融资近12亿。

　　家族持股“桃李天下”

　　2005年就准备上市的沈阳桃李面包股份有限公司，2008年终于对外释放了相关讯息。

　　那一年，沈阳市政府宣称，新增上市企业最高可得到700万元的补助和奖励。在各类扶持企业上市的地方政府文件里，桃李面包的名字多次出现。

　　招股书显示，桃李面包主营面包、月饼和粽子，面包是主打产品，占销售额的95%左右。这是家典型的家族企业，136名股东均为自然人，本次拟发行前，吴学群、吴学亮、吴志刚和盛雅莉四人为桃李面包实际控制人，合计持股79.11%。其中，吴志刚和盛雅莉为夫妻关系，吴学群、吴学亮分别是次子和三子。实际控制人的直系亲属吴学东(吴志刚和盛雅莉长子)、肖蜀岩(吴学亮之妻)分别位居第5、第12大股东，分别持股7.4%，0.1643%。再加上家族亲属的入股，桃李面包被家族“内部人”控股约97%。

　　记者注意到，2009年年底桃李面包进行了一次增资，这或许是公司在冲击上市前，在家族更大范围内的一次“普惠式福利”，因为在以现金方式进行认购股份的129名骨干员工中，其中不少来自吴志刚的吴氏家族以及其妻子盛雅莉所在的盛氏家族，记者统计发现有16人，且单人认购股份数大多排在靠前的位置。

　　在董事会9位成员中，吴氏家族有绝对话语权，吴学群是董事长兼总经理，吴学亮为董事兼副总经理，吴志刚以及其妻弟盛龙是董事。

　　资深观察人士告诉记者，家族上市企业最大的问题是一股独大，公私不分。大股东常常被财富转移的诱惑驱使，侵占外部小股东的权益。同时，由于家族企业存在资源、能力边界，授权文化和接班人问题，成为阻碍其基业长青的重大路障。

　　安全隐患挥之不去

　　对食品企业来说，卫生质量问题是不能碰触的高压线。近几年，桃李面包几乎每年会有关于食品安全的负面报道，2012年更是高发期。

　　2010年辽宁台报道称桃李面包过期回收重新贴日期；2012年3月，其下属子公司北京桃李还曾因在食品安全上虚假宣传受到行政处罚；2012年5月，有消费者质疑桃李面包保质期标注不规范；2013年有消费者称桃李鸡腿汉堡吃了一半发现长了绿毛。

　　2012年9月，《沈阳晚报》曾报道消费者从一辆停在路边售卖，且印有“桃李”标志的厢式货车里买到保质期内的吉士馅铜锣烧，掰开一看竟然发霉。客服称，面包确实是桃李生产的，而市场部王经理则称，流动车可能不是桃李的，“我们知道有印着桃李商标的流动车存在，但车不一定停在哪里卖，所以一直没抓到。”

　　业内人士分析称，安全卫生表面看是产品问题，但实际上涉及企业的内部控制。影响食品安全卫生状况的生产环节，包括生产源、供应链管理、包装安全、检验检疫等，企业加强这些关键环节的定点把控才能有效规避雷区。

　　除了安全问题外，桃李面包还面临连锁面包房的严重冲击。据悉，目前国内尚未有纯面包股上市，桃李面包极有可能成为第一股。桃李面包采取的“中央工厂+批发”的经营模式，与克莉丝汀等采用连锁店经营模式的上市公司不同。2013年曾有行业期刊分析称，连锁面包房“现烤现卖”的优势，直接分化掉了一部分到超市购买“不新鲜”面包的消费者。同时，产品不到一周的保质期，也使其在法式面包、软华夫等较长保质期的替代产品面前缺乏竞争力。桃李面临着更多的是品类之间的激烈竞争。

　　不差钱却欲募12亿

　　据招股书，桃李面包拟在上交所募资11.93亿元，主要用于沈阳、哈尔滨、石家庄、北京的生产基地建设以及3亿补充流动资金。然而让人心生疑窦的是，公司目前并不缺钱。

　　记者发现，招股说明书显示，公司2013年、2012年和2011年的营业收入分别为17.58亿、15.28亿和11.96亿元，净利润分别为2.55亿、2.15亿和1.46亿，同期的营业综合毛利率则分别为34.79%、35.99%和32.85%。

　　高速发展的桃李面包，资产负债率却不升反降。公司2013、2012和2011年年末的资产负债率（合并口径）分别为13.48%、17.06%和27.63%，账面货币资金余额分别是1.73亿、1.38亿和0.92亿。同期，同行业上市公司的平均负债率约为44.5%。

　　2012、2011年年末，桃李面包短期借款余额仅为3000万元和7110万元，而去年年末，该公司更无短期借款。桃李面包承认，与同行业上市公司相比，“资产负债率水平较低，盈利能力较强，产品销售及回款良好，经营活动产生的净现金流量充足”。

　　值得注意的是，该公司还在IPO前多次现金分红。2011-2013年，该公司累计现金分红1.7254亿元，占同期净利润的28.03%。尽管公司宣称“2009年引入控股股东之外的其他股东后，注重了对中小股东的现金回报”，实际上，绝大部分分红进入了控股股东的口袋。

　　“公司负债率低说明经营稳健，现金流充裕，但是也说明存在资金利用率不高的情况。”一位券商分析师对记者坦言，在这样的情况下，上市是否有必要，确实值得商榷。

　　券商人士猜测称，家族企业控股过高，过会不易，该公司募投3亿补充流动资金可能意在扩大股本稀释股份引进战略投资者，以此推动上市。

　　记者发送采访邮件给桃李面包以求解开疑问，其董秘办人士称会有负责人进行回应。不过，截至记者发稿，未收到相关回复。记者 储伟伟