2015年中国经济如何适应新常态?

　　姚洋

　　连平

　　诸建芳

　　李迅雷

　　编者按

　　近日，中央经济工作会议在北京举行。会议首次系统阐述了中国经济“新常态”的内涵。在“新常态”下，我国经济正从高速增长转向中高速增长。今年前三季度经济增速为7.4%，同比略有放缓，明年经济工作的首要任务就是努力保持经济稳定增长，保持经济运行在合理区间。对于宏观调控政策，会议要求货币政策要更加注重松紧适度，这将使货币政策有更大的弹性空间。

　　那么，中国经济“新常态”有哪些具体表现？中国经济运行的“合理区

　　间”在哪里？明年的货币政策将如何做到“松紧适度”？2015年是全面深化改革的关键之年，改革的重点领域与举措有哪些？为探究以上问题，《21世纪经济报道》本期采访了中国金融四十人论坛（CF40）成员、北京大学国家发展研究院院长姚洋、交通银行首席经济学家连平、中信证券首席经济学家诸建芳、海通证券首席经济学家李迅雷，是为“21世纪北京圆桌”第435期，以飨读者。

　　本报特约评论员 马冬冬

　　“新常态”下投资驱动难以为继？

　　《21世纪》：本次中央经济工作会议以“九大趋势性变化”分析了我国经济发展的阶段性特征，系统阐释了中国经济新常态的内涵。您更关注哪些方面的趋势性变化？

　　诸建芳：我更关注消费、投资和国际收支领域的变化。

　　在消费方面，我们预期2015年零售增速在11.5%左右，信息消费热度不减。2015年的国内消费市场将延续2014年的趋势，主要表现在：消费关注点不在实物消费而在服务消费，信息消费热度将继续上升，科技革命加快通讯设备等产品更新换代，地产链相对走平，汽车及石油制品增速继续走低。

　　在投资方面，随着后地产时代的来临，投资驱动的经济增长模式已然发生变化，投资也将依照效率优先的原则，投向将更加精细化，而不再强调增长速度本身。如制造业投资以装备升级为主、地产投资转向城市改造、基建投资重点突出在中西部铁路与城市轨道交通。

　　在出口和国际收支方面，随着全球经济增速下台阶，未来中国出口个位数增长是常态。2015年，中国对外贸易受到两股力量主导：一方面，美国消费回暖带动经济复苏，欧元区加码宽松政策、助力内需稳定，发达经济体终端需求有所恢复，有助于提振全球贸易；另一方面，2015年，主要经济体货币方向性背离将继续加大，我们推断，人民币大概率将对美元保持相对稳定，而对日元、欧元等主要货币“被动”升值，加权平均计算的实际有效汇率将进一步上升，从而削弱我国外贸部门的竞争力，将对中国出口构成下行风险。在上述两方面相反力量的影响下，中国总体出口增速将较今年有所回落，预计2014、2015出口分别增长5.6%和5.0%。

　　李迅雷：今年的中央经济工作会议首次明确中国经济发展进入新常态，并从需求、生产以及风险等三大方面进行了详细阐述。

　　在需求方面，消费需求是摆在第一位的，这意味传统的“三驾马车”中，投资和外贸发挥的作用都相对有限，主力军还是得靠消费。而消费是有分化的，模仿型排浪式消费阶段的结束，也就是说依靠地产、汽车、家电等大宗消费的发展进入尾声。当前互联网在中国快速崛起，使新一代年轻人个性消费成为可能。投资需求是放在第二位的，也是有分化的。传统投资空间有限，制造业投资仍然要去产能，2014年地产销量负增长也会影响到2015年地产投资增速，因此，基建依然是稳增长的主要抓手，高增速的基建投资将为传统投资托底。同时新型投资会发展起来，这就要求创新投融资方式，比如现在热议的PPP模式。三大需求里面，外需是放在第三位的。过去国际空间扩张很快，而我们有低成本优势，出口是拉动经济快速发展的重要动能，现在全球总需求不振，我们的低成本优势也不再，因此未来出口保持平稳即可。“走出去”成为重要战略，比如“一路一带”。我们可以预见的是，未来将大举投资亚非拉等地的基建设施，把国内相对先进的过剩产能，转化为主权财富以及对外债权，这实际上也是中国经济转型的最佳选择之一。

　　在生产方面，首先从生产的形态来看，传统产业从供给不足到供给过剩，未来需要优化升级、兼并重组；而新兴产业、服务业、小微企业作用更加凸显，这意味着生产小型化、智能化、专业化将成为产业组织新特征。生产要素上，今年的中央经济工作会议中首次提及人口老龄化。生产要素的新常态是“经济增长更多依靠人力资本和技术进步”，这意味着人口结构变迁将进一步促进经济结构转型，未来经济增长以及要素分配将更加向劳动力倾斜，而代表资本回报的利率趋于下降。市场竞争上，过去主要是数量扩张和价格竞争，现在正逐步转向质量型、差异化为主的竞争。

　　风险方面涉及资源环境约束、经济风险和宏观调控。今年首次提及环境承载能力接近上限，事实上，2015年也是《“十二五”节能减排规划》的收官之年。对污染做出主要“贡献”的行业实际上也是产能过剩的行业，比如钢铁、水泥、化工等，是典型的投资驱动型经济增长。在这种增长模式下，我们是牺牲环境换取GDP的，而今后环境保护的重要性将趋于上升，环保约束产能扩张，给投资套上枷锁，增长减速但质量提高。经济风险总体是可控的， 去杠杆和挤泡沫仍然是控制经济风险的大方向。宏观调控方面，会议提出从全面刺激到通过市场选择，但没有提及房地产调控。这表明政府或将容忍地产投资增速的下滑，舍小取大，更着力建立房地产调控长效机制，弱化行政干预。在完成住房信息联网、不动产登记等长效机制的基础工作下，从土地、金融、财税等方面进行改革，而改革方向便是调控更加市场化。

　　姚洋：这次会议最大的亮点就在于清楚地定义了中国经济新常态，也为之后五年的经济发展定下了基调。具体来讲，最重要的一点是经济发展正在从高速增长转向中高速增长；其次是我国经济增长将真正实现结构转型，或者也可以说结构转型已经在进行中了；另外，经济增长将更加看重创新。关于“引领新常态”，从增长速度来看，由于政府政策会影响市场预期，如果政府把经济增速定在某个值，市场是一种预期；当经济增速定在某个区间，那么市场就会是另一种预期。这就是在潜在地引领新常态。

　　经济运行的“合理区间”在哪里？

　　《21世纪》：会议提出，明年要保持经济运行在合理区间，并且把努力保持经济稳定增长放在了五大任务的首位。您认为中国经济运行的“合理区间”在哪里？会议强调，要把转方式调结构放到更加重要位置。那么，如何找到稳增长和调结构的平衡点？

　　姚洋：对于我国经济运行的“合理区间”到底在哪里，目前的争论比较大。这次会议也只是提出保持中高速增长，并没有给出明确的区间。我个人认为，以前确定某个具体的增速目标的方式确实需要改变了。以后如果真的确定一个合理区间，比如明年的增长速度确定在7%到7.5%之间，那么各项政策的操作空间会更大一些，也不用去为了一个增长速度，像以前那样去力保，而只要在这个区间就行了。

　　有很多人把调结构与稳增长对立起来，认为增长速度提高了，经济结构就不会太好。我觉得调结构与稳增长不是矛盾的，而且，如果没有一定的增长速度，调结构会更加困难。我们不能去盲目追求经济增长速度的提高，但是保持一定的增长速度是必需的。更何况我们还有一定的经济增长潜力。我不相信中国的经济增长潜力已经掉到7%以下了。如果我们的经济增长速度下降了，那说明我们没有达到潜在的增长率，也许存在需求不足的问题，也有可能是一些结构性的因素阻碍了经济的快速增长。从这个意义上来看，调结构也有助于保增长。

　　李迅雷：我们认为“保持经济运行在合理区间”意味着中央接受未来一段时间经济增速将缓慢下台阶这个事实，但不能接受经济增速大幅下滑、甚至断崖式下跌。总体来看，这预示着GDP目标增速或下调至7%，甚至有可能不是一个具体的数值，而是一个区间，譬如说7%左右，6.5%-7.5%。

　　那么如何找到稳增长和调结构的平衡点呢？关键在于改革，改革的核心是实现各种公平，化解中国经济的泡沫。政府提出的改革包括三大公平：机会公平、权利公平和规则公平，分别对应到市场的公平竞争、要素的公平交易和收入的公平分配。

　　市场公平竞争，重点在于重新定位政府和市场的关系。政府和政府的关系通过财税改革去定位，政府和市场的关系通过行政改革去定位，而国企改革的核心是重新定位市场的边际。过去我们的要素分配是向资源、土地、资金倾斜的，劳动力分不到钱。但是未来，关系会调转过来，只有劳动力的分配占比是上升的。收入的公平分配涉及到债务管理与国企改革。过去我国的政府债务融资模式，通过融资平台，利率太高、久期太短。今年给了地方政府权限，可以发市政债，利率低至3%，期限可以到10年，因此借新还旧可以持续，地方政府的债务风险大幅化解。国企改革首先就是薪酬的公平分配，通过激励机制去提高效率，最终给投资加上加速度，虽然经济增速下来，但收入分配结构得到改变。

　　连平：市场化改革将推动经济潜在增长率维持在中高速水平。从国际上看，经济增速逐步下降，符合追赶型、压缩式经济发展的一般规律，日本、韩国、德国在相似发展阶段经济增长率下降了40%-60%。中国已来到这一发展阶段，但中国是一个发展极不平衡的大国，我们经济增长潜力和空间比他们大得多。中国有能力、有条件把经济增长的降幅控制在20%-30%。通过推进市场化改革，可以提升资源配置效率、释放技术进步动能、深化内外联动效应、提升人力资本质量，从而提升全要素生产率，激发和稳定中国经济的潜在增长率，开启中国经济的新增长周期。预计未来五至十年中国经济的潜在增速仍可达到7%-7.5%的水平，经济增长已经开始进入中高速增长阶段。

　　未来中国经济的结构将发生一系列重大而深刻的变化。首先是产业结构将孕育新的突破。预计第三产业的比重将不断提高，工业内部结构调整也将加快，一些传统的周期性产能过剩产业将逐步通过破产重组、兼并收购及转型升级等方式实现去产能，而新产业、新业态及新产品，如高新技术、信息科技、高端服务、环境保护等领域，则将保持较快的增长速度，从而带动整个经济向中高端迈进。其次，需求结构会出现积极的变化。三驾马车对经济增长的拉动作用将更加平衡。投资增速将继续从高位放缓；出口增速换挡，从两位数的高增长过渡到个位数的中速增长；消费对经济增长的拉动作用继续增强。改善消费环境，促进互联网物联网等信息消费、旅游休闲消费、教育文体消费、养老健康家政消费，个性化、多样化消费逐渐形成，最终消费将成为拉动经济增长的第一动力，整个经济再平衡的态势会更明显。再次，区域结构将显著改善。东中西部地区经济发展的协调性将增强，东部地区在结构调整、转型升级中的引领作用更加明显，而中西部地区在一系列区域发展战略的推动下，后发优势继续得到发挥，将为中国经济提供递次发展的动力。此外，资源环境成本的消耗将有所减少。经随着国家鼓励发展新能源政策的持续推进，未来传统化石能源在能源消耗中的占比会有所下降，而风电、核能、光伏等新能源的占比会明显上升。

　　“松紧适度”预示货币政策相对宽松？

　　《21世纪》：我国的货币政策走向一直备受关注。本次会议提出要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，积极的财政政策要有力度，货币政策要更加注重松紧适度。您如何理解货币政策的“松紧适度”？这是否意味着当前的政策偏紧？您预计接下来的政策走势又将如何？

　　姚洋：这一表述是个新变化。以前只是说“稳健”，现在这一稳健将具体表现为“松紧适度”。明年的货币政策肯定会随着经济状态的变化而作一些调整，我想这是一个积极的信号。在过去这一年里，我个人认为我国的货币政策偏紧了一些。PPI连续一年半下降，说明需求是明显不足的。在这种情况下，如果货币政策太紧，对生产是不利的。

　　总体而言，明年的货币政策会更加灵活，会审时度势。当经济形势不太好的时候，货币政策会有一些松动，来调节需求。未来几年，我国经济的潜在增速应该还在7.5%左右。所以如果实际增速低于这个水平，那么货币政策还是有松动空间的。

　　诸建芳：我们认为，明年的货币将全面宽松。首先，恢复企业活力需要降低利率，CPI持续回落，全社会真实利率偏高，也需要降低利率水平，我们认为基准利率将继续下调50个基点。其次，2015年货币增速可能小幅下降，预计全年M2增长12.5%左右，新增贷款有望提高至10万亿，社会融资总量达到16.5万亿左右。再次，全面降准将实施，定向政策仍将作为政策补充。由于经济增速在2015年上半年仍将下降，通胀持续处于低位，考虑到被动的流动性增加已经不足以支持中国货币合理增长，有必要实施全面宽松的货币政策。我们预计，如果不考虑同业存款缴准的影响，2015年可能还需要降准2次，即1个百分点。由于中长期贷款利率的下降还需要央行的激励，央行可能采取其他政策工具（主要是定向放松的工具）释放流动性，包括SLF、MLF、PSL等。央行通过运用这些工具以达到提供流动性和降低社会融资成本的目的。另外，从流动性的供需来看，2015年流动性将持续宽松。最主要的因素是，央行的降准降息将为流动性宽松局面提供基础。2015年M2增速虽然略有下降，但是名义GDP增速下降更快，因此M2-名义GDP增速将略有上升，这将导致全社会流动性改善；随着新的预算法实施，地方融资平台资金饥渴症将得到缓解，资金需求将有所下降；影子银行规模将得到控制，有助于资金进入银行体系。在这些因素的影响下，不但金融市场利率将下降，而且一般的贷款利率料也将有所下降。最后，人民币汇率波动加剧，最终小幅升值。2015年人民币依然处于强势，但是考虑到美元升值速度较快，人民币相对于美元升值幅度将不大。

　　2015年财政赤字仍将继续扩张，一方面由于经济仍处于低位运行，需要逆周期的财政政策继续在投资和民生等领域加力支持；另一方面，减税降费在更多领域实施，财政收入也会相应减少，为保证财政支出的稳定，赤字也需要有所扩张。预计2015年实际财政赤字将达到1.75万亿，赤字率扩张至2.6%。需要说明的是，2.6%的赤字率是近5年的最高水平，但这并不会对财政运营造成很大负担。因为该比例仍然低于3%的国际红线标准；财政赤字对应的国债和地方债绝大多数属于“内债”，这与欧债国家的债务有本质的差异；未来较长一段时间内，市场利率都将维持低位，债务本身的付息压力并不大。另外，随着全口径预算管理和新预算法的正式实施，有别于以往“以收定支”的新财政政策框架将基本确立。

　　连平：明年，货币政策将坚持定向宽松，加强结构性支持，提升前瞻性和灵活性。货币政策在保持稳中偏松的总体格局下，重点是充分利用创新型工具加强对流动性的主动调节，进一步加大定向支持力度。继续通过定向降准、再贷款、PSL、SLF等方式加大对薄弱环节和重点领域的支持力度，确保贷款和社会融资保持适度增长，继续促进融资成本下降。在继续使用价格型工具的同时，特定时候配合使用数量型工具，可以考虑下调存款准备金率补足基础货币缺口；必要时可以小幅对称性降息，进一步缓解企业融资难、融资贵问题。

　　明年将坚持积极的财政政策，适当扩大财政赤字，加快财政支出进度，落实结构性减税、推进税制改革等多措并举，继续加大对居民消费、战略新兴产业等重点领域以及“三农”、小微企业等薄弱环节的支持力度。加强基础性产业规划，加大公共基础设施投入力度，以基建投资对冲制造业去产能、房地产投资低增速的负面影响。

　　李迅雷：本次会议报告中多次提及风险防控，认为“化解以高杠杆和泡沫化为主要特征的各类风险将持续一段时间”。而松紧适度的货币政策有助于在“新常态”中持续“化解高杠杆和泡沫”，这意味着明年的货币政策还带有去杠杆的任务。我对“松紧适度”的理解主要还是在货币的数量工具上，因为2015年人民币贬值预期有所抬升，外汇占款若减少影响基础货币的供应，故降准的几率较大，会有多次降准。而这种降准属于技术性的，即太紧了就会松一下，但不代表货币政策放宽。

　　重点领域改革值得期待

　　《21世纪》：会议要求，要加快推进改革开放，推出既具有年度特点、又有利于长远制度安排的改革举措。您认为明年我国的重点改革领域有哪些？将推出哪些改革举措？

　　李迅雷：总体上看，本次会议对于改革这一大主题的要求是要加快推进改革开放，改革思路更加务实，推进的力度会比往年更大，并甘愿承受改革风险，而不是仅仅制定大框架。同时，推进改革也将有利于化解本次会议中提及的各类风险。

　　我认为有以下几个改革重点领域值得期待。本次会议有一个新提法叫“以政府自身革命带动重要领域改革”，这意味着行政体制改革、财税体制改革等将积极推进，通过打破利益格局来化解地方债、低效投资等风险。而国企改革会更加务实，贴近实际，目的是要提高国企的核心竞争力，而非单纯为了加强监管和控制。

　　与历届会议相比较，本次会议首次提及人口老龄化，并强调经济增长更多依靠人力资本和技术进步。意味着人口结构变迁将进一步促进经济结构转型，未来经济增长以及要素分配将更加向劳动力倾斜，而代表资本回报的利率趋于下降。同时也首次提及环境承载能力接近上限，意味着未来环境保护地位上升，将更加注重经济发展的质量。加大环保力度有助于约束产能扩张，给投资套上枷锁，增长可以减速但质量要提高。

　　在产业政策和区域政策方面，会议提出培育新的增长点，认为存在大量新的增长点，且潜力巨大，手段是市场化和政策支持，以大众创业、万众创新形成发展的新动力。同时，重点实施“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带三大区域发展战略。这说明，中央对于未来中国经济增长的前景充满信心，而且，无论是产业政策还是区域发展政策，都是强调发挥市场的主体作用，同时强调了改革的作用，“要通过改革创新打破地区封锁和利益藩篱，全面提高资源配置效率”。

　　连平：首先，要不断加大促改革、调结构力度。对前期已出台的各类政策加快实施步伐，促其尽快发挥效力。在推动简政放权、加大薄弱环节支持力度、鼓励社会资本投资、支持战略新兴产业发展、稳步扩大对外开放等方面坚持不懈，加以推进。视内外部经济条件，稳妥有序推进利率汇率市场化、资本和金融账户开放、人民币国际化等各项金融改革，促进改革红利尽快释放，以改革创新来重塑经济增长动力基础。

　　其次，要平稳过渡，审慎化解地方政府存量债务风险。现阶段，地方政府融资带动的投资需求对稳增长仍有重要作用，建议在认真落实《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》、积极稳妥扩大地方政府发债规模的同时，对存量债务的处理采取渐进有序的策略。在发债规模没有迅速扩大的情况下，允许地方政府继续以其他方式合理适度举债。鉴于较之其它融资方式，信贷融资相对较为规范、透明，可以考虑在过渡期间适度允许地方政府通过银行贷款进行融资。不搞一刀切，逐步、有序剥离地方融资平台的政府性债务融资功能，对债务管理良好、运作较为规范的融资平台适度予以信贷支持，保持其融资合理适度增长。

　　再次，要适应形势发展，拓宽不良资产处置渠道。不良贷款增长是限制商业银行未来稳健运行的重要问题之一，截至9月末商业银行不良贷款已达到1.16%，未来的发展形势仍不容乐观。因此建议从两方面入手解决存量不良贷款的处置问题。鼓励企业和金融机构通过兼并破产、债务重组、股权收购、信贷资产证券化等方式，在损失可控的前提下盘活存量信贷资产，加快资金周转。适当降低拨贷比监管要求，同时通过合理的税收政策，鼓励商业银行运用庞大的拨备资源加大核销力度，盘活信贷资源。

　　最后，要进一步优化监管机制，提升商业银行贷款投放能力。受利率市场化推进、金融脱媒发展和互联网金融冲击等因素的影响，银行存款增速放慢是大趋势，建议对相关监管和指标体系进行优化和调整，充分释放商业银行信贷投放能力。一是在建立存款保险制度的同时，对存贷比安全线的设置，以及纳入存款计算的范围做适当的调整，释放银行信贷投放能力。二是通过调整实施新资本协议过渡期安排、拓宽资本补充渠道等方式缓解商业银行资本充足率压力，优化资本结构。三是通过加强窗口指导、优化差别准备金率动态调整机制等手段做好对商业银行的信贷管理，保持信贷合理增长。

　　（因版面有限，本文有删节，原文请参见中国金融四十人论坛网站www.cf40.org.cn）（编辑 廉薇）