人民币：短期贬值加速 长期升势不改(2)

　　近期中国经济数据令各大金融机构大跌眼镜。据高盛统计，2014年1至2月，中国工业增加值增速已降至5年内新低；社会消费品零售额增速降至10年内新低；固定资产投资增速降至12年内新低。

　　即使在全球唱衰中国经济时，Louis Kuijs仍对中国非常乐观，他此前对中国2014年GDP增速给出了超过8%的高预期值。即便如此，Louis Kuijs在3月18日也迅速将中国GDP增速预期大幅降低。类似担忧已经引发海外资本对中国经济“硬着陆”的新一轮怀疑，减少资金流入，继而减少人民币升值空间。

　　因此，基于经济增速放缓的担忧，高盛预计，未来数月人民币仍将继续贬值。“交易区间扩大后，人民币未来的波动将会加大。由于近期经济走弱，人民币可能会在短期(未来数月内)小幅贬值。”

　　美缩减QE影响大

　　就近期人民币汇率走向而言，彭博认为，“美联储会议、乌克兰局势可能有更大影响。”

　　美联储3月19日宣布再次缩减每月购债规模100亿美元，至550亿美元，并放弃6.5%的失业率加息门槛。3月20日，人民币汇率兑美元汇率中间价大幅走低。专家表示，随着人民币汇率波幅扩大，美联储QE缩减短期内或将加速人民币贬值趋势，同时也将对中国资本市场泡沫有加速挤出效应。

　　中国银行报告指出，目前仍维持对美联储退出速度将“符合预期”的判断，即：预计在临近2014年末时完全结束购债；2015年初前后停止本金再投资，允许资产负债表规模自动下降；升息则要等到2015 年较晚时候，甚至2016年初。

　　蒋舒指出，随着退出量化宽松货币政策的稳步推进，美元处于区间偏强的阶段，一旦美联储进一步缩减购债规模，甚至出现加息预期，美元将进一步强势，那么非美货币将整体走弱。而人民币也不会独立于非美货币整体走势。

　　因此，蒋舒预计，人民币对美元汇率中间价的短期区间在6.1000至6.2000之间。

　　长期升值趋势不变

　　不同于短期趋势的分歧，市场人士一致认为，扩大人民币汇率波动幅度不会改变人民币长期走势。

　　中金公司称，央行再度扩大人民币即期汇率单日波动幅度，不会对人民币走势产生方向性以及趋势性的影响。因为，央行仍可以通过对中间价的调节来引导市场预期，而中间价的方向性变动对市场的意义更大。

　　尽管人民币贬值和扩大波幅，都被认为是央行的工具，对市场影响不会很大，但人民币汇率双向浮动弹性扩大依然使得金融机构对人民币2014年汇率走势进行重新估值。

　　彭博中国区经济学家Tom Orlik向《国际金融报》记者分析：“根据彭博的调查，全球金融机构对2014年人民币兑美元最终汇率的预期从6.15下降到5.98，而汇率波动幅度扩大，进一步加大了这一预测的不确定性。”

　　瑞银集团认为，未来一段时间内，人民币汇率双向波动幅度将有所增大，但这并不代表汇率走势的新方向，2014年人民币兑美元汇率基本保持在6.1附近。

　　中国银行认为，基本面并未发生实质恶化。首先，中国贸易顺差的存在和高额外汇储备是人民币币值的坚强后盾。2013年，中国经常项目、资本和金融项目再次呈现“双顺差”。2014年1月，出口同比增速在去年高基数的影响下依然实现10.6%的较高增长，虽然其中可能蕴含水分，但对欧盟、美国、日本出口的稳健增长，仍显示出发达经济体对中国外需的支撑正在加强。基于对欧美经济稳步复苏的预测，今年中国出口较去年还将小幅改善。另一方面，2013年中国外汇储备再次呈现加速上涨趋势，全年增长5100 亿美元，去年底外汇储备总额达到3.82 万亿美元。

　　其次，目前中国经济面临的下行压力整体可控，甚至具备主动改革的成分。在决策层再三强调宏观调控要底线思维的背景下，可以合理预期当经济增速降至7%－7.5% 区间时，保增长政策会适时推出，7%的增长底线大概率可以守住。而7%的GDP增速在全球任何时期任何地区来看，都是相当可观的，可以对本国货币构成强有力的支撑。

　　“双顺差”的继续存在和不断积累的外汇储备、人民币资本项目可兑换的逐步推进，以及推进人民币在跨境贸易和投资中使用的人民币国际化导向均对人民币币值形成有效支撑，中国银行判断，人民币仍然具备一定升值空间。

　　汇率市场化任重道远

　　扩幅是中国汇率体制改革的又一大步，“这是中国汇率市场化的重要步骤，央行将引入更多浮动，最终实现人民币汇率由市场主导。” Louis Kuijs表示。

　　但是，这并不意味着汇率市场化已经近在眼前。

　　方正证券宏观分析师范阳阳认为，未来汇率改革依然任重道远。扩大人民币即期汇率波动区间是汇率改革过程中的一小步，距汇率完全市场化还有较长一段距离。实现人民币汇率完全市场化，一方面需要取消即期汇率相对中间价的波幅限制，另一方面还需要形成市场化的中间价定价机制，而非央行决定中间价。这两方面才是汇率改革具有决定性的关键之处。

　　“只要人民币定价还没有交给市场力量决定，人民币的变化就还会继续掌握在决策者手中。人民币的主要限制因素不是交易价波幅，而是中国央行对中间价的控制。”Louis Kuijs说。

　　货币政策或调整

　　浮动更自由的背后是汇率自由，进而将带来利率自由，但这一点并不易于察觉。

　　“汇率浮动更自由，将使央行能给市场更大自由度来推高利率，而利率升高是控制贷款减少泡沫的必要手段，但会打击正常投资。”Tom Orlik分析。

　　华泰证券研究员张晶指出，人民币波动幅度扩大之后，国内“汇率贬值+宽松货币”组合支持下的流动性状态恐怕难以为继。那么，当前货币层面的相对稳定又将遭遇冲击。

　　但是，范阳阳也指出，汇率更自由并不会增加近期央行降准的可能性。

　　目前市场上对降准的呼声较高，经济数据显著低于预期，成为支持降准观点的最主要论据。另外，上一次央行在扩大人民币即期汇率波幅后的一个月左右，就实施了降准工具(2012年4月16日扩大即期汇率波幅，2012年5月18日进行降准)，这也可能会进一步引起市场对近期降准的预期。

　　对此，方正证券认为，上述预期理由需要区别对待。一方面，此前央行降准的主要意图是针对流动性收缩(主要对冲外汇占款下滑)，而当前央行主导人民币汇率贬值，以打击流入的套利热钱逻辑似乎更为可信，且目前利率处于低位，无论从央行主导意图，还是边际效用来看，进行降准的必要性并不大；另一方面，今年前两个月，经济数据大幅低于预期，也存在一定程度由于春节因素导致扭曲的偏差影响，从高频经济数据来看，3月份可能会有所改善，第一季度经济增速落入政府底线之下的可能性还不大。综合判断，近期央行进行降准的可能性仍不大。国际金融报