越秀地产：物业租金回报率是关键

　　在目前为数不多的REITs中，越秀房产信托基金(以下简称越秀房托)无疑是一个可以为境内很多开发商学习、效仿的案例。分析这一案例可以发现，收益率是决定REITs成败的关键。

　　2005年12月，越秀房托在香港联交所正式挂牌上市，无论是496倍的香港公开发售与74倍的国际配售认购额，还是冻结资金近1000亿港元，这家内地首个房地产信托基金(REITs)在当时备受资本市场追捧，也一度让人期待内地资产证券化将获得高速发展。

　　但令人意想不到的是，自越秀房托上市后，内地房地产资产证券化发展停滞不前。对此，多位业内人士认为，越秀房托的成功，恰恰是由于其税务成本较低，让它能长期拥有较高的分派率以吸引投资者。随着将物业转移至境外节省税费的做法被“堵死”，出台相关政策改变目前双重征税的做法，并推动更多公募型REITs在证券交易所挂牌，才能真正推动资产证券化高速发展。

BVI模式带来高额收益

　　越秀房托公布的2014年中期报告显示，去年上半年基金实现收入总额为7.45亿元人民币，较上年同期增长16.6%，净利润为2.55亿元，同比增长10.7%。越秀房托向基金单位持有人中期分派每个基金单位人民币0.1163元，折合基金单位的年分派率约为7.8%，在联交所上市的REITs中居于前列。自2013年起，国际评级机构穆迪与标普均维持其Baa2和BBB投资级评级。

　　香港粤海证券投资银行董事黄立冲表示，越秀房托自上市以来一直获得较高的投资评级，除了其国企背景外，长期以来能维持较高的分派率是主因之一，但这里面暗藏“玄机”：由于2001年在越秀投资和广州城建资产重组的时候，越秀房托旗下的物业已经完成出境，因此它得以避开内地发展REITs所面临的税收等多重障碍，这也是内地绝大多数商用物业至今无法突破的瓶颈。

　　据悉，2001年9月25日，在原国家计委批准下，广州市政府将其持有的广州城建集团95%的股权注入越秀投资的控股公司越秀集团。随后，越秀集团对广州城建集团进行了重组，重组后的架构是，越秀集团的子公司GCCDBVI通过子公司AconBVI持有广州市城建开发总公司(以下简称GCCD)95%的权益，GCCD拥有财富广场、城建大厦、维多利广场的股权，另一优质资产白马大厦则由GCCDBVI旗下的白马合营公司持有。

　　随后，在2005年10月，越秀投资先后进行了四次BVI(离岸公司)转让，上述四个物业最终成为越秀房托上市的主要资产包。

　　“使用BVI公司而非注册于内地的公司持有物业单位，最大的优势在于税收减免。”黄立冲透露，由于国内注册的REITs在收到租金后不仅要缴纳营业税，分配剩余收益时，发起人还须缴纳剩余收益的营业税，出现“双重”纳税。相反，国外的REITs租金收入用于分红基本是免税，这意味着四个商用物业的顺利“出境”，让越秀房托得以节省一大笔税费，从而提高了租金回报率并维持较高的分派水平。

　　第一太平戴维斯评估及专业顾问服务部董事黄国钧也表示，越秀房托的成功有其特殊性，一方面它受益于当时国有资产重组的东风，在物业转移至境外公司的环节上政策阻力小，另一方面当时的越秀投资为了推动越秀房托顺利上市，把四个身处广州黄金地段的优质商用物业打包转让，才能让越秀房托长时间维持较高的分派率。